市场评论 | 风险溢价因素或持续推高金价

　　4月回顾：美元跳水与波动率飙升共推金价上行

　　4月，黄金涨势延续，盘中一度突破3，500美元/盎司[1]

　　尽管随后金价自峰值有所回落，但月末仍强势收于3，300美元上方，环比涨幅达6%。

　　根据短期金价表现归因模型（GRAM）显示，美元大幅贬值、市场波动率骤升以及地缘政治担忧。是4月金价走强的主要推手。

　　2025年开年至今，黄金涨幅已近27%。

　　金价上涨的背后有多重支撑因素：

　　•      美国贸易政策的不确定性，以及更广泛的地缘经济风险

　　•      美元走弱

　　•      通胀预期升温与债券收益率下行

　　•      各经济体央行持续的购金需求

　　未来展望：

　　黄金涨势还未见顶

　　l   以往黄金牛市往往伴随着黄金ETF的大规模流入，但目前市场仍有增长空间

　　l   中印两国投资者主导的亚洲地区黄金ETF规模实现持续增长，表明其黄金投资方式也在发生结构性转变

　　l   黄金期货净多仓还未显现过热迹象

　　但需要注意的是，这并不排除部分市场参与者会进一步选择获利了结，导致金价可能出现阶段性回调。

　　黄金避险需求增加

　　贸易政策和国际关系的不确定性攀升，使得投资者通常会转向避险资产以对冲下行风险。

　　而美元国债和美元这两大传统避险资产的承压，让黄金成为避险资产的主要选择。

　　下图：贸易政策不确定性极高

彭博经济全球贸易政策不确定性指数*

　　*数据截至2025年4月30日。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　今年以来，黄金涨幅的10%-15%可归因于贸易担忧。但尽管目前美国与中国之间贸易谈判取得较大进展，我们仍预判黄金不会完全回吐：

　　l   黄金买盘依然保持强劲

　　l   投资者对特朗普政府的后续政策仍持谨慎态度

　　聚焦实际利率和通胀的关系

　　通常情况下，高通胀环境利好黄金。但通胀上行往往伴随着利率的攀升，又可能会对黄金表现造成拖累。

　　但目前来看，利率上行空间可能有限：在当前滞涨主导的困境中，美联储将优先考虑经济健康问题。

　　因此，我们认为：在当前环境下，通胀走高对黄金表现的积极影响，可能大于利率上行带来的潜在压力。

　　放眼投资之外

　　l   消费才是支撑黄金表现的重要力量，消费者仍需一定时间适应新的金价水平

　　l  若经济环境持续恶化，回收金供应或将增加

　　l  我们预计今年央行购金需求仍将保持强劲，但从历史看来，金价急速攀升时，央行购金节奏通常会放缓

　　总的来看：

　　我们认为，以下结构性因素将支撑黄金投资需求走强：

　　•      美国政策充满不确定性，且对美元产生影响

　　•      市场对通胀预期升温更为敏感，且降息可能性增加

　　•      相比以往周期，当前黄金的累积持仓水平较低

　　尽管获利了结行为可能会导致涨势暂停，但也有望为消费者创造入场契机。

　　[1] 基于2025年4月22日的伦敦现货黄金