意见领袖 | 连平
6月17日，潘功胜行长在2026陆家嘴论坛上发表了《中国金融结构的变迁和金融市场现代化论坛上》的主题演讲，对我国金融结构变迁的时代特征、阶段性数据变化作出高度概括，从经济发展阶段转型、产业结构升级、金融供给侧改革等角度，深刻剖析了融资结构调整背后的底层逻辑与核心驱动因素；同时立足高质量发展与金融强国建设目标，指明了未来我国金融市场现代化、股债贷协同发展、资本市场制度型开放等中长期发展趋势，为研判直接融资扩容、金融结构优化、跨境资本统筹管理等关键议题提供了权威政策指引与分析框架。
我国金融结构发生历史性重大变化
潘行长指出，长期以来，中国的金融结构由银行贷款主导，金融市场的规模较小。近年来，以银行贷款为主体的间接融资占比持续下降，包括债券、股票在内的直接融资占比稳步上升，金融结构正在发生深刻的变化。
从增量看，过去新增间接融资占比长期在80%以上。2025年的社会融资规模增量中，贷款占比45%；债券和股票融资合计占比47%，首次超过贷款。尤其是债券融资凭借其稳定性、灵活性优势，成为直融增量的主要贡献项。
从存量看，上世纪90年代，间接融资在社会融资规模存量中的占比接近100%；2025年末，间接融资占比降至2/3左右，直接融资占比上升到1/3左右。
当前，我国金融结构的历史性变化突出表现为居民信贷收缩、企业信贷增长放缓而直融提速形成补充、政府融资快速扩张等重要特征。直接融资与间接融资的内部结构也呈现出鲜明的差异特征，前者以债券融资为核心支撑，而债券融资的增量则以政府融资为主，后者仍以企业人民币贷款为主导，居民部门信贷大幅减少。
我国金融结构变迁具有深刻的经济背景
潘行长认为，我国金融结构的深刻变化从根本上反映了经济结构的深度调整和经济增长动能的新旧转换，金融体系与产业结构转型升级的动态适配，以及金融供给侧结构性改革的持续深化。
毋庸置疑，我国金融结构发生重大转变并非偶然，而是经济结构转型升级等多重因素长期叠加、协同作用的结果。本质上是金融结构与经济发展、产业结构、市场需求变化的适配性调整，是金融供给侧结构性改革的必然成果，也是我国经济高质量发展的客观要求。
首先，经济和产业结构转型升级，是我国直融占比上升的核心底层逻辑。近年来，我国进入高质量发展阶段，经济结构从投资驱动向创新驱动转型，产业结构从传统产业向高新技术产业、战略性新兴产业迭代升级，亟需股权、债券等直融资金为企业提供长期、稳定的资金支持。
其次，积极财政政策持续发力，是我国直融占比上升的关键驱动因素。我国实施更加积极的财政政策，包括大规模发行政府债券、设立多层次政府引导基金带动社会资本参与等多种方式引导金融资源向重点领域、薄弱环节倾斜，迅速扩大了直融规模。此外，从地方财政可持续发展视角看，近年来我国加强地方政府债务规范化管理，严厉管控地方隐性债务，也在一定程度上推动了地方政府融资方式从间接隐性融资向直接显性融资转变。
第三，金融科技驱动了直融效率优化。金融科技的快速发展，打破了传统直融市场的壁垒，吸引了更多的资金供给方和需求方参与直融市场。近年来，大数据、人工智能、区块链、云计算等金融科技的快速发展，有效降低了直融成本，提升了融资效率；金融科技的快速发展打破了传统直融市场的地域限制和门槛限制，提升了直融的可及性，使得中小企业、居民能够便捷地参与直融市场；人工智能+相关行业的快速发展需要通过私募股权、风险投资等形式筹集资金，也催生了大量新的直融需求。
第四，对外开放持续深化背景下，股市债市互联互通促进了直融发展。近年来，我国不断扩大资本市场对外开放，放宽境外投资者准入限制，扩大境外投资者的投资范围，先后推出了沪港通、深港通、沪伦通、债券通等互联互通机制，吸引大量跨境资本流入我国直融市场，推动了直融规模增长与占比上升。截至2026年5月，境外投资者持有A股市值已超过4万亿元，成为市场的重要参与力量。
最后，人口与房地产的周期变化加快了直融发展。当前，我国人口老龄化加剧使得居民的储蓄意愿增强，同时也推动了居民财富配置需求的重构，居民不再局限于银行存款等低收益资产，而是逐步转向直融产品，追求更高的投资收益，实现财富的保值增值。房地产的投资属性与财富吸引力下降，投资回报率大幅走低，投资者对房地产相关资产的配置比例明显下降，资金逐步从房地产市场、银行存款等传统领域流向资本市场。
未来我国金融结构将进一步优化完善
“十五五”规划纲要提出，要优化优化金融机构体系，推动各类金融机构专注主业、完善治理、错位发展，同时也要积极发展股权、债券等直接融资，明确将优化金融结构与发展直接融资作为建设金融强国的核心抓手。
潘行长在演讲中着重强调，目前我国金融体系以银行为主的特征仍然比较突出，需要进一步丰富金融市场的业态，提升金融市场的深度和广度，为境内外投资者提供丰富、安全、流动性强的金融资产。在经济结构转型背景下，加快发展金融市场，也是金融业自身转型和高质量发展的必然要求。从一个较长的时间区间看，这种结构变迁是长期性、趋势性的变化。
结合我国经济发展阶段、产业结构特征、政策导向以及全球金融发展趋势判断，未来5-10年，我国直接融资占比将持续稳步提升，形成股债贷协同、多元互补的金融结构。
股票融资和股权融资加速扩容成为直融增长的重要动力。注册制改革持续深化将进一步降低企业上市门槛，简化上市流程，支持更多科技企业、中小企业、专精特新企业上市融资，推动股票融资规模快速增长。私募股权、风险投资市场将持续发展，政府引导基金的杠杆作用进一步发挥，带动更多社会资本流向种子期、初创期科技企业，推动股权融资规模扩容。
政府债券融资将持续成为我国直融市场发展的核心支撑。为达成2035年发展目标，我国财政政策将在较长一段时间内保持积极基调，政府债券融资规模将保持稳定增长，持续支持直融发展。而政府债务规模水平提升本身在一定阶段内会产生出新的融资需求。
企业债券融资将成为直融的主要增长点。尤其是企业中长期债券发行规模加快增长，占比将持续提升，债券期限结构进一步优化，以满足实体经济的中长期资金需求。科创债、绿色债、乡村振兴债等特色债券发行规模将快速增长，不断提升债券融资的适配性；信用评级体系持续完善，评级质量不断提升，债券违约处置机制更加健全；债券市场互联互通持续深化，进一步提升债券市场流动性和资金配置效率。
市场主体多元化发展，资金供给持续扩大。科技企业、中小企业、民营企业、政府部门的直融需求将持续释放，形成多元化的资金需求格局；机构投资者的直融产品配置比例也将进一步提升；居民部门资金将成为直融市场资金供给的重要补充。
产品创新蓬勃发展，适配多元化融资需求。更多适配中小企业、科技企业的股权融资产品逐步推出；特色债券产品不断创新，或可能推出浮动利率债券、绿色可转换债券等新型产品；更加多元化、差异化的基金产品、资管产品，能够兼顾收益和风险，更好满足不同风险偏好居民的投资需求。数字化、智能化技术将进一步提升产品的便捷性和可及性。
我国将持续扩大资本市场对外开放，推动金融市场国际化水平持续提升。稳步推进制度型开放，有序推进人民币国际化与资本项目可兑换，丰富离岸人民币产品体系，增强人民币资产的国际计价、结算与储备功能。更多外资将参与我国资本市场，我国市场将深度融入全球金融体系。在扩大开放的同时，健全宏观审慎管理与跨境资本流动监测体系，完善跨境风险预警与处置机制，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，实现高水平开放与安全发展的动态平衡。
(本文作者介绍：博士、教授、博士生导师，享受国务院政府特殊津贴。现任中国首席经济学家论坛理事长、首席经济学家论坛国际金融研究院院长、兼任复旦大学管理学院特聘教授、上海交通大学上海高级金融学院兼聘教授。)