近期全球资本市场迎来阶段性调整，自上周四以来，全球主要股指均出现不同程度的震荡整理。这一轮调整并非无迹可寻，其背后是多重宏观与产业因素的交织作用。前期中美高层会晤带来的乐观预期已被市场提前定价，而海外利率中枢的抬升、地缘冲突带来通胀扰动，共同对全球风险资产定价形成了阶段性压制。在此背景下，不同板块呈现出显著的分化特征，科技赛道的高景气与商品资产的短期调整形成鲜明对比，也为投资者带来了新的布局思考。
美债收益率攀升，全球流动性短期扰动是重要指标。在此轮市场调整的核心外部变量中，无疑美债收益率的快速上行。近期 30 年期美债收益率一度攀升至接近 5.2% 的阶段高位，10 年期美债收益率也突破 4.5% 关口，创下近期新高。这一变化直接反映了市场对美国通胀粘性与高利率维持周期的重新定价。投资者普遍意识到，美国通胀问题的顽固性超出此前预期，美联储政策利率将在高位维持更长时间，年内降息的空间已基本被证伪，甚至市场开始出现对未来进一步加息的担忧。在此预期下，资金开始从长端债券市场流出，对全球风险资产的估值形成了压制。
从更深层的驱动因素来看，美债收益率的上行存在多重短期扰动。一方面，日本央行近期为稳定汇率开展的市场干预，带来了短期的美债抛压，成为长端债市的主要卖家之一；另一方面，中东地缘冲突引发的原油价格大幅上涨，推动美国汽油价格升至历史高位，进一步加剧了市场对核心通胀反弹的担忧。
但值得注意的是，当前市场尚未充分计价部分潜在的对冲因素。美国贸易政策正处于从加关税周期向减关税周期转换的关键窗口，若关税政策出现实质性放缓，有望推动核心通胀率下降约 0.5 个百分点，这将在很大程度上抵消原油价格上涨带来的通胀压力。更重要的是，美债收益率的短期扰动，并不会打断全球人工智能（AI）产业的核心叙事逻辑，反而为高景气赛道带来了难得回调布局机会。
此外，黄金资产短期调整，需要深思是否高利率预期下的定价修正。与市场的传统认知不同，此轮地缘冲突升温的背景下，黄金相关资产反而出现了持续调整，这一现象背后是定价逻辑的深层变化。黄金资产的价格对利率环境有着极高的敏感度，此前市场对美联储降息的预期，曾是支撑黄金价格的核心动力。但在去年三次降息合计 75 个基点之后，中东冲突引发的油价大幅上涨，彻底扭转了市场对货币政策宽松的预期。
原油价格的中枢上移，已经全面传导至全球产业链的各个环节，推升了生产与营运成本，这使得全球主要央行都面临着进一步收紧货币政策的压力。当降息预期消退、甚至加息预期重新抬头时，无收益的黄金资产自然面临着定价修正。与此同时，部分投资基金在黄金价格的高位选择套现离场，资金从黄金相关的交易所交易基金（ETF）持续流出，被动对冲操作进一步加剧了黄金价格的下行压力，这也解释了为何地缘风险升温的背景下，黄金资产反而未能发挥避险属性。
不过从长期来看，黄金的资产配置价值并未消失。短期利率波动并不会改变美元指数的长期路径，在全球不确定性依然较高背景下，黄金作为对冲美元风险、对冲极端事件的工具，依然具备不可替代的配置价值，当前的调整更多是短期情绪与预期修正带来的波动。
另一方面，在市场整体调整的背景下，国内A股市场半导体板块却走出了独立的反弹行情，成为当前市场最强的主线之一。这一板块的强势，本质上是全球 AI 产业高景气与国内国产替代趋势的共振结果。
从全球维度来看，AI 产业持续发展，带来了对芯片的刚性需求，全球机构对 AI 相关资本开支与需求预期持续升温，推动半导体企业基本面持续改善。尤其是存储芯片领域，当前已经进入了供不应求周期，产品价格持续回升，产业链企业盈利水平不断修复。而从国内维度来看，在全球科技竞争的背景下，国产替代的路径愈发清晰，国内半导体产业链自主可控需求持续凸显，港股与 A 股的半导体龙头企业，成为国际投资者布局中国科技产业的重要载体，其投资价值持续凸显。
更值得关注的是，AI 产业正在进入 2.0 时代，产业价值的分配正在发生深刻变化。在 ChatGPT 主导的 AI 1.0 时代，GPU 占据了产业链 80% 以上的价值，但随着 AI Agent 成为新的核心变量，CPU、存储、光模块的边际增量正在快速提升。GPU 的产业价值占比已经从 70% 降至 60%，而存储的权重从 10% 升至 20%，光模块与光互联也成为重要的增量方向。与此同时，“硅基通胀” 的逻辑正在持续强化。硅片制造端需求爆发、产能不足带来供需矛盾，推动各类半导体产品持续涨价，只要这一逻辑未被打破，半导体板块的景气周期就将延续。
此轮美债的扰动，也通过传导效应影响了亚太市场。美股的震荡首先传导至亚太股指，此前经历了大幅上涨的日股、韩股率先出现调整，叠加地缘因素带来的不确定性，部分投资者选择获利了结，推动亚太市场进入整固阶段。
而 A 股市场则呈现出极为鲜明的结构性分化特征。当前全市场成交额维持在近 3 万亿的水平，足以支撑结构性行情，但个股的赚钱效应却显著分化，昨天仅约 30% 的个股实现上涨，资金明显向科技主线集中。科创 50 指数成为市场的领涨力量，而创业板与科创板则呈现出轮流领涨格局。科创板代表国内科技方向，以芯片半导体、国产算力链为核心；创业板则对应海外产业链与新能源储能方向，两者景气度并未出现本质分化，只是短期事件催化带来了轮动效应。
从长期来看，科技板块在 A 股的权重正在持续提升，这一趋势不可逆。此前市场核心资产以传统行业龙头为主，而当前科技龙头已经成为机构配置的核心，这也推动上证指数结构正在发生潜移默化的变化，科技板块的上涨将逐步带动主板指数上行，这一过程虽然循序渐进，但趋势明确。
在科技主线之外，顺周期上游资源品近期的调整，为投资者提供了重新审视和布局机会。当前，全球宏观环境正呈现“再通胀”特征（即通胀水平从低位向温和目标回归）。能源价格中枢受供给约束和转型成本推动而上移，使得全球通胀中枢可能在一个较长维度内高于过去十年的水平，但这一趋势的持续性高度依赖于全球需求的配合，不会简单线性外推。
近期，受美元指数短期反弹影响，有色金属、能源、化工等上游资源品板块出现明显回调。这种波动更多反映的是短期流动性与情绪扰动，而非产业趋势逆转。从市场持仓结构看，确有部分宏观对冲基金与长线配置资金，基于供需基本面的中期逻辑，对铜等品种维持积极看法，其核心驱动在于：结构性供给不足与能源转型、AI基础设施建设带来的新增需求。这类上游资源品企业的盈利，受益于前期价格中枢抬升，目前仍处于历史上较强水平。当前价格的回调，如果能在需求端得到验证支撑，反而可能改善其风险收益比，形成值得关注的中期布局窗口。
以铜、铝等基本金属，以及稀土、小金属等战略资源为例，在AI算力扩张与新能源产业链的长期需求支撑下，其战略配置价值突出。若后续宏观场景演进为通胀受控、经济实现软着陆，那么美债收益率有望筑顶回落，美元强势周期也将逐步趋弱。在这一相对良性的情景下，上述顺周期资产将同时受益于融资成本下降带来的估值修复，以及产业需求拉动的盈利韧性，实现估值与业绩的双重提振。需要强调的是，若收益率下行主要源于经济衰退风险，则需求侧担忧将压制商品价格，这一逻辑就必须重新审视。
整体来看，当前市场的震荡更多源于短期流动性与情绪因素，而非长期产业趋势的瓦解。对于投资者而言，策略上可双线并行。一方面，持续深耕科技主线，重点关注AI产业升级中边际增量快、确定性较高的细分领域；另一方面，在充分理解再通胀叙事的假设前提下，可考虑逢低逐步布局顺周期上游资源品板块，以丰富宏观组合下的资产配置。短期的市场分化终将回归均衡，但唯有坚持对产业与宏观趋势的审慎判断，对潜在风险路径保持敬畏，才能在复杂博弈中穿越周期，追求稳健的长期回报。
(本文作者介绍：广东现代城市产业技术研究院专家委员会委员、首席专家。研究领域：国家安全学、宏观与微观经济分析、新经济、科技经济学、卫生经济学、海外并购重组、市场分析。历任中央汇金旗下香港上市公司资产管理部负责人。)