意见领袖 | 薛洪言
近期，全球资本市场中开始频繁出现一个新鲜词汇——“HALO”交易。对于许多普通投资者来说，这个名字或许带有几分神秘色彩，但它背后所折射的逻辑，其实关系到每一个人如何看待AI时代的投资方向。
所谓“HALO”交易，简单来说，是市场资金正在从看不清、摸不透的AI科技后半场，转向那些不易被AI替代、具有重资产属性且在全球产业链中占据战略价值的领域。HALO这个词，是“Heavy Assets， Low Obsolescence”（重资产、低淘汰率）的缩写，在当下的投资语境中，它指向的是能源、材料、工业、公用事业等传统行业——这些板块过去常被认为缺乏想象力，如今却因为“不易被颠覆”而成了资金的避风港。
要理解这种交易为何在当下流行，需要先看清市场正在经历怎样的认知转变。开年以来，全球主要股指的表现呈现出显著分化：韩国综合指数、日经225指数、英国富时100等传统经济主导的市场普遍录得上涨，而此前数年持续领跑的纳斯达克指数却逆势走弱。这种此消彼长的背后，隐藏着2026年投资线索的深刻变迁——以AI为代表的科技资产，正在经历一场从“叙事溢价”向“定价真实性”的剧烈回归。
以英伟达为例，业绩持续超预期，股价却不涨反跌。这一现象并非孤例，而是市场审视目光发生转向的信号。首当其冲的挑战，是科技巨头指数级扩张的资本开支与迟迟未能兑现的回报之间日益拉大的裂痕。亚马逊、谷歌、微软和Meta2026年合计高达6600亿美元的资本开支计划，与约18%的收入增速形成巨大剪刀差，使得依赖宽松流动性支撑的“烧钱”模式急剧降温。
更深刻的结构性变化在于，2026年被视为“AI代理”普及元年，这可能从根本上瓦解传统的商业模式。AI代理没有消费惯性，只追求极致性价比，其普及将削弱品牌忠诚度并挤压企业利润；传统SaaS按人头收费的逻辑，正面临被AI直接替代工作流的危机。与此同时，美国经济内部的K型分化加剧了科技股的风险——AI领域在吸纳大量融资和资源的同时，对实体经济形成了挤出效应，而恰恰是被挤压的部分，原本是滋养科技巨头广告、电商等核心现金流的根基。
市场开始从对AI的无限乐观，转向对产业终局的冷静推演——AI巨头们的资本开支仍在加码，但下游的中小企业盈利能力并未明显提升，AI带来的更多是大型企业的降本增效和“切蛋糕”行为，而非当年科网泡沫时期那样，由应用层的收入爆发来支撑全产业链的成长定价。换句话说，市场开始担忧：如果AI最终只是少数巨头的游戏，甚至反过来冲击软件、传媒、金融服务等轻资产行业的商业模式，那么那些曾经依靠垄断利润和平台价值获得高估值的公司，是否需要在AI时代重新锚定估值中枢？
这种担忧一旦形成，资金就会自然地寻找那些“无论AI如何演进，都难以被替代”的资产。于是，“HALO”交易应运而生——投资者开始放弃追逐看不明白的科技最后一浪，转而提前布局那些产业门槛明确、估值性价比凸显的重资产方向。
这种交易逻辑的流行，还与宏观环境的变化相互交织。一方面，美国财政对战略资源的储备需求上升，资源国开始加强出口管制，供给端的扰动加剧了大宗商品的波动；另一方面，中东局势反复使得油价的不确定性增加，而资源品本身的“抗通胀”属性，在全球制造业复苏预期与降息周期的交织中，变得更加突出。资金发现，那些有形资产占比高、产能价值难以被替代的领域，正在同时具备“战略安全”和“抗通胀”的双重属性。
那么，这种全球范围内正在发生的“HALO”交易，对A股市场会带来怎样的影响？
一个值得注意的事实是，中国资产的营收结构客观上偏向采矿业、制造业等重资产领域。相比于美股，A股上市公司有形资产占总资产的比重往往更高。这意味着，在全球投资者苦苦寻找那些不易被AI颠覆的“光环”资产时，中国市场中广泛分布着这样的标的。从全社会增加值的构成来看，中国的制造业增加值占比、材料相关行业增加值占比，都显著高于其他主要发达经济体。这种结构性差异，决定了中国资产在面对AI冲击时，具有天然的“缓冲垫”。
从这个角度看，HALO交易的流行，可能成为全球资金重新审视中国制造业价值的催化剂。过去几年，市场对中国制造业的定价，更多聚焦在需求端的周期性波动；而未来，随着全球对产能价值、战略资源自主可控的关注度持续提升，中国制造业的“产能价值”本身可能被赋予新的估值逻辑。当“生产力即财富”的逻辑照进现实，中国制造业资产的重估或许才刚刚开始。这并不是简单的避险逻辑，而是全球资金在AI时代重新寻找“不可替代性”时，对中国资产的一次再发现。
当然，理解HALO交易并不意味着要将科技股与传统行业简单对立。市场的演变从来不是非此即彼的选择题。中长期来看，那些能够真正将AI转化为生产力、实现业绩兑现的科技方向，依然会是重要的主线。只不过在当下这个阶段，市场更愿意为那些看得见、摸得着的真实需求买单——比如全球产业链对关键矿产资源的战略补库，又比如中国制造业凭借完备体系在全球市场中赢得份额的出海机遇。这些方向之所以进入视野，并非因为它们的故事足够动听，而是因为它们背后都有扎实的供需逻辑在支撑。
对于普通投资者来说，理解“HALO”交易，关键在于看清一件事：在AI时代，真正的稀缺资源，或许不只是算力和模型，还包括那些看得见、摸得着且无法被代码取代的实物资产。当市场的长期叙事发生微妙转向时，那些既有战略价值、又具备估值性价比的方向，值得多一份留意。
(本文作者介绍：星图金融研究院副院长，硕士生导师。)