意见领袖 | 温彬
——8月末，广义货币（M2）余额同比增长8.8%，增速与上月持平，比上年同期高2.5个百分点；M1余额同比增长6%，较上月末继续提升0.4个百分点，比上年同期高9个百分点。M2-M1剪刀差明显收敛，货币活化程度继续提升。
M2增速保持稳定，维持较高读数。财政政策发力增多、社融和贷款均保持合理增长，对M2增速起到一定支撑作用；此外，去年同期M2基数较低，也为当前M2增速保持较高读数创造了条件。
M1增速延续反弹上行走势。一是8月权益市场交投活跃度升温，居民存款加快入市，部分货币由贮藏需求转为交易性需求，推升居民活期存款；二是季中月份理财等表外产品扩容节奏放缓，股市火热和债市调整或引发理财赎回表内，对存款分流力度降低；三是8月财政税收强度较7月有所下降，财政对资金的抽水效应减弱，同时前期形成的财政存款进入支出阶段、化债资金带来企业活期存款增长，均有助于M1增速回升；四是去年二季度整顿存款“手工补息”的影响仍有延续，同期形成较低基数。
M1增速上行带动M2-M1剪刀差明显收敛。资本市场活跃和财政支出加大下，M2-M1剪刀差延续收窄至2.8%，已达到2021年6月以来的最低值，表明更多资金转化为活期存款，有助于消费、投资等经济活动。
——8月人民币贷款增加5900亿元，同比少增3100亿元，环比多增6400亿元，信贷增速6.8%。信贷前置、破除“内卷式”竞争、地方债置换挤出效应以及有效需求待提升等影响下，7月新增信贷波动较大。进入8月，部分影响依然存在，但在行业景气恢复、出口延续韧性、暑期消费旺季以及惠民生、促消费等一系列政策带动下，贷款投放强度环比提升，企业贷款、个人贷款增长双双提振。
1-8月，人民币各项贷款新增13.46万亿元，金融体系对实体经济的支持力度保持在较高水平。此外，从利率水平看，贷款利率已经在低位运行了较长时间，也表明信贷资源供给总体充裕，实体经济的融资需求满足度较高。近年来，人民银行连续降准降息，货币政策的状态是支持性的。从价格看，2020年以来人民银行累计下调政策利率9次，带动1年期和5年期以上LPR分别下降115个、130个基点，实体经济综合融资成本明显下行。最新数据显示，8月，企业新发放贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约40个基点；个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约25个基点。
分部门看，企业贷款有所回暖、短贷提升较多，个人贷款增长亦有提振，资本市场活跃下非银贷款同比多增。
8月企（事）业单位贷款增加5900亿元，同比减少2500亿元，环比多增5300亿元。其中，短期贷款增加700亿元，同比和环比分别多增2600、6200亿元，增长明显；中长期贷款增加4700亿元，同比减少200亿元，环比多增7300亿元，保持相对稳定；票据融资增加531亿元，同比和环比分别减少4920、8180亿元。
企业生产景气回升带动企业短贷提升较大。8月制造业PMI环比上升0.1个百分点至49.4%，其中生产、新订单、新出口订单指数分别为50.8%、49.5%、47.2%，环比7月分别上升0.3、0.1、0.1个百分点，生产扩张有所加速，需求收缩边际放缓，一定程度上带动企业融资需求改善。此外，当前属于圣诞订单旺季，部分出口企业也在积极开拓东南亚、南美洲等新兴市场，融资需求相应提升。
对公中长贷投放维持相对稳定，重点领域企业融资需求增多。当前，隐债化解因素对企业贷款的拖累逐步减轻，针对城投、事业单位的清欠偿还政策带动商业信用转银行信用，政策性金融工具等“准财政”力量积蓄待发，叠加季节性因素驱动，8月对公中长贷投放明显好于7月。
从结构上看，8月末普惠小微贷款余额、制造业中长期贷款余额同比分别增长11.8%和8.6%，高于同期各项贷款增速。前8个月，以高技术制造业和装备制造业为代表的先进制造业景气度较高，企业新增融资需求较多，对信贷增长形成了有力支撑。同时，纺织服装、专用设备、计算机通信等行业景气度处于较高区间，相应的投融资需求相对旺盛，带动信贷增长。此外，科技贷款、绿色贷款、普惠小微贷款这些增速一直高于全部贷款增速，更多资源配置到了国民经济重点领域和薄弱环节。
8月住户贷款增加303亿元，同比减少1597亿元，环比多增5196亿元。其中，居民短贷和中长贷分别增加105、200亿元，同比分别减少611、1000亿元，环比分别多增3932、1300亿元。个人贷款虽整体仍处于低位，但增长亦有提振。
8月是传统暑期消费旺季，个人消费需求的内生增长叠加“以旧换新”等促消费政策的外生推动，消费需求得到进一步释放，贷款需求有所上升。8月服务业商务活动指数上升0.5个百分点至50.5%，环比表现强于季节性，其中，居民出行、文体娱乐以及住宿餐饮活动表现良好。部分地区以旧换新逐步重启，也推动汽车消费回暖。
同时，惠民生、促消费是今年宏观政策的重点和主要发力方向，前期推出的以旧换新政策取得较好成效，近期又推出了育儿补贴政策、个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策，央行也新设立了服务消费和养老再贷款工具等，这些举措均有助于提振消费信心，挖掘有效消费需求。
此外，8月以来，北京、上海、深圳等城市相继出台一揽子房地产调控政策，包括放松非核心区域限购要求、调整个人住房信贷政策等。一揽子房地产调控政策的出台，有助于更好满足刚性和多样化改善性住房需求。数据显示，“沪六条”楼市新政出台，推动8月上海商品住房成交量实现环比由负转正，带动按揭贷款咨询和签约单量明显增长。
往后看，伴随各项政策落地显效，相关领域存量信贷需求有望进一步释放。但零售贷款增长的稳定性与持续性，仍有赖于就业、收入等长周期变量的实质性改善，以带动居民端消费、购房需求持续性回暖。
——8月新增社融2.57万亿元，同比减少4630亿元，环比多增1.44万亿元；社融增速8.8%，环比回落0.2个百分点，但仍保持较高水平。前8个月，社会融资规模增量为26.56万亿元，同比多增4.66万亿元，体现金融对实体经济支撑有力。
从结构上看，政府债券同比支撑减弱，但环比拉动仍在；企业债同环比均有回落，未贴现承兑汇票亦形成支撑。
今年以来，更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策形成合力，政府债券发行节奏靠前、力度提升，累计融资增量持续高于上年同期，对社融增速起到良好的支撑作用。8月政府债融资1.37万亿元，同比、环比分别变动-2519、1176亿元；今年前8个月，政府债券净融资规模10.27万亿元，同比增加4.63万亿元。
在用途上，除化债之外，土地储备专项债发行提速，6-8月月均规模超700亿元，较上半年显著上升，土储与商品房收购助力稳楼市。此外，8月多地发行专项债注资政府投资基金，加大对科技创新、战略性新兴产业的支持。专项债从“铁公基”向新兴产业转变，也是适应高质量发展的必然趋势。
后续看，政府债的发行节奏或相应放缓，社融增速预计高位边际回落。1-8月，新增专项债累计发行3.26万亿元，占全年额度74%；超长期特别国债累计发行规模9960亿元，发行进度已近八成；再融资专项债用于置换隐性债务的规模达1.93万亿元，全年仅剩约700亿元额度，年内发行进度约97%，步入收尾阶段。但若“置换隐债专项债”的明年额度提前发行，后续地方债供给还会相应提速。
受股债跷跷板效应影响，8月信用债发行和净融资均有回落，取消发行增多。8月企业债净融资1343亿元，同比、环比分别减少360、1405亿元。
8月权益市场高涨，市场风险偏好回升，债市利率快速上行。8月末，3年期AAA、AA+、AA级企业债到期收益率分别较月初上行2.8bp、5.5bp和5.3bp。债市出现大幅波动，企业为降低融资成本减少债券发行，且一级市场发债难度变大，资质偏弱的城投发债难度尤其明显，取消发行规模明显增大。后续看，股债跷跷板效应预计有所减弱，债市利率虽短期难以快速下行，但上行空间也相对受限，一定程度上有利于企业债发行和融资的修复。
总体看，在更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策配合发力下，纳入政府债券的社会融资规模已成为我国经济回升向好的先导指标。同时，近年来，债券融资增速整体快于信贷融资，以政府债券与企业债券为主的直接融资在社会融资规模存量中的比重逐步上升，也更好与经济转型相适配。
——从金融数据可以看出，8月M2增速和社会融资规模增速均保持在较高水平，为经济持续回升向好创造适宜的货币金融环境。在行业景气恢复、出口延续韧性、暑期消费旺季以及惠民生、促消费等一系列政策带动下，企业贷款、个人贷款增长双双提振。资本市场活跃和财政支出加大下，M2-M1剪刀差延续收窄，货币活化程度继续提升。
后续看，5000亿元政策性金融工具有望加快落地，有助于带动广义信贷扩张、提振基建投资增速，亦不排除类似金融工具进一步扩容，潜在投资方向包括科技创新、服务消费、城市更新等领域。美联储9月重启降息下，我国货币政策空间也进一步打开，降准降息仍在工具箱之中，叠加前期提消费、稳地产等政策效果逐步释放，相应拉动总需求、撬动增量信贷需求，促进财政、金融与实体经济良性循环。
但从全局看，我国金融总量已经很大，在保持总量合理增长的同时，未来货币政策重点要在优化结构方面下功夫。结构性货币政策工具可以继续发挥牵引带动作用，提供政策支持和激励引导，增强金融机构支持重点领域的能力和意愿；同时也要发挥好货币信贷政策与财政贴息、风险补偿等措施的协同效应，不断增强金融支持重点领域的实效。
从长远看，金融机构破除内卷式竞争会挤出虚增空转贷款，逐步从“比规模、比增速”转向“比服务、比精准”，促进金融支持实体经济质效更高、更可持续。伴随我国经济结构转型升级，传统信贷需求减少、新动能领域信贷需求增加，金融机构需适应形势变化，加快转变经营思路，进一步下沉客户，在细分市场中挖掘有效信贷需求。同时，随着金融市场创新和直接融资发展，企业融资渠道日益多元化，加上政府债券发行扩容提速，贷款作为企业融资渠道之一，越来越难以完整反映金融支持实体经济的成效，宜更多观察社会融资规模、M2这些更全面的指标，进行综合衡量。
(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)