意见领袖 | 民生银行首经团队
摘要
7月服务业商务活动指数为50.0%，比上月略降0.1个百分点，略好于季节性。在暑期假日效应带动下，与居民出行和消费相关的运输、文体等行业位于高位景气区间。
7月建筑业商务活动指数为50.6%，比上月下降2.2个百分点，弱于季节性。受不利天气影响，基建施工进入淡季，房地产年中冲量结束之后，景气度下行。
7月制造业PMI为49.3%，较上月回落0.4个百分点。五大分项指数两升三降。关税政策不确定性与极端天气多重因素作用下，内外需整体疲软。企业补库意愿仍较谨慎。重点行业保持较高景气度。大中小企业PMI继续分化，特别是小企业降幅较大。物价在近期反内卷政策作用下显著回升。
7月制造业和非制造业景气度同步回落，基本符合淡季特征。但由于6月各项经济数据已经显示出回落迹象，需警惕下行压力的进一步加剧。
日前召开的政治局会议指出，要“保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，有力促进国内国际双循环，努力完成全年经济社会发展目标任务，实现‘十四五’圆满收官”。随着政策效应持续释放，实现5.0%的增长目标仍是大概率事件。
一、服务业：略弱于季节性
7月服务业商务活动指数为50.0%，比上月略降0.1个百分点。疫前同期平均变动为-0.2，今年7月略好于季节性。
分项来看，7月新订单指数较上月回落0.6个百分点至46.3%；业务活动预期指数回升0.6个百分点至56.6%，反映多数服务业企业对市场预期较为乐观；从业人员指数持平于上月的46.4%，继续保持低位。
分行业看，在暑期假日效应带动下，与居民出行和消费相关的铁路运输、航空运输、邮政、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间，业务总量较快增长；租赁及商务服务、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数均位于扩张区间，旅游相关行业市场较为活跃。
从佐证指标看，随着暑期到来，7月国内航班执行量、四大一线城市地铁客运量月均规模环比均上行，电影票房环比显著上行，显示居民出行、娱乐等相关服务业景气度较高。不过，房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点，景气度偏弱，导致服务业景气度下滑。
二、建筑业：弱于季节性
7月建筑业商务活动指数为50.6%，比上月下降2.2个百分点，降至2月以来最低水平。疫前同期平均变动为-1.0，今年7月弱于季节性。
分项来看，新订单指数回落2.2个百分点至42.7%，业务活动预期指数回落2.3个百分点至51.6%，但从业人员指数回升1.0个百分点至40.9%。
基建方面，受近期部分地区持续高温、暴雨洪涝灾害等不利因素影响，基建施工进入淡季。从佐证指标看，7月沥青装置开工率均值为31.8%，较上月的31.2%有所回升，但低于历史同期平均水平。
房地产方面，年中冲量结束之后，景气度下行。高频数据显示，7月30大中城市商品房成交面积以及100大中城市土地成交面积均值环比皆有所回落，且绝对值低于历史同期水平，显示地产市场仍在寻底阶段。不过，在核心城市优质地块集中供应推动下，成交土地溢价率环比回升。
三、制造业：有所回落
7月制造业PMI为49.3%，较上月回落0.4个百分点。受传统生产淡季、部分地区高温、暴雨洪涝灾害等因素影响，制造业景气度有所回落。
五大分项指数两升三降。其中，从业人员指数、供应商配送时间指数均较上月回升0.1个百分点，但生产指数、新订单指数、原材料库存指数较上月分别回落0.5、0.8、0.3个百分点。6月制造业动能指标（制造业新订单-产成品库存）回落0.1个百分点至2%，连续两月下滑。
具体来看，7月制造业运行表现出五个方面特征：
一是需求有所放缓。7月新订单指数较上月回落0.8个百分点至49.4%，新出口订单指数较上月回落0.6个百分点至47.1%，在手订单指数回落0.5个百分点至44.7%，均弱于季节性表现。前期抢出口透支效应显现、关税政策不确定性与极端天气多重因素作用下，内外需整体疲软。
二是生产保持扩张。7月生产指数虽较上月回落0.5个百分点至50.5%，但仍处扩张区间。其中，铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业供需两旺，生产指数和新订单指数持续位于扩张区间。
三是企业补库意愿仍较谨慎。7月产成品库存指数回落0.7个点至47.4%；原材料库存回落0.3个百分点47.7%。工业企业利润增速承压、终端需求恢复不稳等因素影响下，库存调整节奏放缓。但在反内卷等政策引导下，企业信心有所恢复，7月生产经营活动预期回升0.6个百分点至52.6%。
四是中上游行业保持较高景气度。装备制造业和高技术制造业PMI分别为50.3%和50.6%，较上月下滑0.3和1.1个百分点，但仍在荣枯线上，高端装备制造业保持扩张；消费品行业PMI为49.5%，比上月下降0.9个百分点；高耗能行业PMI为48.0%，比上月上升0.2个百分点，反内卷政策带动上游原材料价格回升，景气度有所改善。五是企业景气度分化。大型企业PMI为50.3%，比上月回落0.9个百分点，连续三月位于扩张区间，对制造业整体支撑作用显著；中型企业PMI为49.5%，比上月上升0.9个百分点，景气水平连续两个月改善；小型企业PMI为46.4%，比上月下降0.9个百分点至3月以来最低水平，显示小微企业景气度持续承压，亟需加大政策支持力度。
四、价格：环比上涨
主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为51.5%和48.3%，分别较上月回升3.1个百分点、2.1个百分点，制造业市场价格显著回升。
从国际看，7月CRB指数月度均值环比上涨0.04%，分项价格指标表现不一。权重最高的原油是主要拖累项，布伦特原油期货价格于6月19日冲高至79美元/桶后回落，此后保持震荡下行，当月均值环比下降0.8%，主要受美元走强、OPEC+增产预期等因素影响。原油之外，其他商品价格涨幅均有所扩大，受我国重点行业反内卷政策影响，金属价格月度均值环比上涨3.8%，工业原料价格月度均值环比上涨2%。
从国内看，7月南华工业品指数月度均值环比上涨4.3%，反内卷政策带来的价格上涨预期持续发酵。其中，化工品价格回升带动能化指数均值环比上涨2.5%，钢铝价格冲高带动金属指数月度均值环比上涨4.7%，建筑行业持续低迷，水泥价格指数月度均值环比下跌5.4%，连续三个月下滑。截至7月28日，商务部按周公布的生产资料价格指数月度均值环比上涨0.7%，结束了此前连续4个月的环比下滑局面。基于PMI指标和高频数据判断，预计7月PPI环比转为上涨，同比降幅收窄至-3.2%左右。
五、政策：持续发力，适时加力
7月以来，制造业和非制造业景气度同步回落，其中制造业收缩程度加剧，非制造业扩张程度放缓，基本符合淡季特征。但由于6月各项经济数据已经显示出回落迹象，需警惕下行压力的进一步加剧。
日前结束的政治局会议上，决策层对于上半年形势总体满意，认为“我国经济展现强大活力和韧性”，但同时指出，“当前我国经济运行依然面临不少风险挑战，要正确把握形势，增强忧患意识，坚持底线思维，用好发展机遇、潜力和优势，巩固拓展经济回升向好势头”。
在政策定调上，要求“保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性”“宏观政策要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应”。总体来看，预计政策不会明显加码。
财政政策方面，上半年财政政策在积极发力的同时留有余力，下半年，全口径下广义财政空间还有6.07万亿元，比去年同期高0.92万亿元。其中，赤字、专项债、超长期特别国债额度分别剩余3.09万亿元、2.24万亿元、7450亿元，可用资金规模仍然可观。新型政策性金融工具预计也会适时推出。
货币政策方面，政治局会议删掉了“适时降准降息”的表述，预计短期内连续降准降息的必要性不强。下一阶段，将致力于“用好各项结构性货币政策工具，加力支持科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等”，把握好政策实施的力度和节奏。
重点工作方面，政治局会议提出要“有效释放内需潜力”，特别提出“在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”。要“坚定不移深化改革”，并且将“引领新质生产力发展”和“纵深推进全国统一大市场建设”等置于改革工作中，与反内卷等政策协调推进。要“持续防范化解重点领域风险”，其中化解房地产在城市工作会议框架下进行，继续强调“严禁新增隐性债务，有力有序有效推进地方融资平台出清”。
整体来看，下半年的政策力度相对比较克制，以“持续发力”用好存量政策为主，但也保留了“适时加力”的空间。我们认为，随着政策效应持续释放，实现5.0%的增长目标仍是大概率事件。
(本文作者介绍：中国民生银行总行一级部门。研究领域涵盖宏观经济、区域经济、金融发展、产业发展、民营企业等。)