意见领袖丨中银研究
近日，美国、欧元区、英国相继公布8月CPI数据，欧美主要发达经济体通胀仍在高位运行，对全球经济的长期复苏产生重要影响。主要关注点如下：
第一，全球高通胀的成因是宽松刺激和供需结构性错配。当前，全球通胀普遍高位运行。8月份，美国CPI同比上涨5.3%，连续4个月同比增长超过5%；欧元区CPI同比上涨3.0%，英国CPI同比增幅达到3.2%，均创近年新高。与CPI相比，PPI上涨更加明显，8月美国和英国PPI涨幅分别为8.3%和11.0%，7月欧元区PPI涨幅更是达到12.1%。从短期来看，政策强刺激推动全球通胀走高。疫情以来，发达经济体中央银行相继启动量化宽松政策，通过实施规模庞大的信贷刺激计划，直接补贴居民和企业，刺激总需求上涨，进而推高消费品和大宗商品价格水平。例如，美联储通过“降息+无限量资产购买”方式，向金融市场大规模注入流动性，并为家庭、企业及地方政府提供2.3万亿美元的纾困贷款，资产价格和通胀水平屡创新高。从长期来看，供需错配加大结构性通胀压力。在需求侧，发达经济体宽松货币政策叠加财政刺激，推高了最终消费品价格，通胀压力从下游向上传导，PPI和CPI同步走高。在供给端，疫情冲击下全球经济供应能力下降，产业链、供应链循环受阻，甚至断裂，进一步扩大的供需缺口加剧了价格上升压力。例如，从CPI分项看，原材料和芯片短缺等供应链瓶颈叠加劳动力不足，是推高美国CPI的主因。
第二，PPI相对CPI更快增长，高通胀很难“暂时”改观。高企的PPI主要通过成本推动、影响替代品价格以及拉动需求渠道推高CPI，对全球经济中长期复苏产生影响。首先，供给收缩背景下，全球经济将面临长期通胀压力。新冠疫情冲击本质上是供给冲击，德尔塔病毒冲击进一步降低供给效率，加剧全球原材料和商品短缺，供给侧通胀压力将持续。例如，美联储9月最新发布的褐皮书显示，美国仍面临劳动力、原材料、供应链短缺等供给约束，相比8月情况进一步加剧。其次，疫情反复时期，刚性需求仍会加剧通胀。当前，新冠疫情在全球持续蔓延，各国对食品等生活必需品存在刚性需求，例如，美国最终需求商品的PPI在8月环比上涨1.0%，其中一半归因于食品价格因素。由此来看，未来通胀水平仍将在高位运行。再者，高企的PPI向CPI传导，对全球生产、制造业投资、就业均产生长期负面影响。从生产看，原材料成本上升导致下游生产商持观望态度，从而抑制生产活动。从制造业投资看，中小企业利润空间受到挤压，进一步面临流动性冲击，抑制制造业投资。从就业看，在全球经济K型复苏下，原材料价格上涨导致中小企业成本上升且无法转嫁，恶化其经营环境以及就业环境。
第三，未来发达经济体货币政策转向带来风险扩散。全球通货膨胀持续高位运行，将推进发达经济体未来货币政策转向进程，其引发的外溢效应值得关注。首先，融资环境收紧，影响全球经济复苏进程。发达经济体货币政策转向，主要央行跟随缩减货币刺激，带动金融条件收紧，融资环境恶化。中小企业、低评级企业的再融资成本增加，信用违约与破产风险加大，进而抑制投资与经济增长。财政赤字融资将面临较大压力，扩张性财政政策受到掣肘。其次，利率中枢抬升，流动性收紧，加剧全球金融市场震荡。美国是全球流动性主要供给者，欧洲在2015年后成为全球流动性增量的主要来源。美、欧等发达经济体的政策利率是金融资产定价之锚。随着美、欧货币政策转向，全球流动性从极度充裕逐步转变为充裕或中性，导致利率中枢上移，全球金融市场或面临重大调整，乃至市场动荡。再者，国际资本流动格局再度逆转。2013年“缩减恐慌”时期，新兴市场6月证券组合资金净流出规模达246亿美元。可以预见，发达经济体货币政策的周期转换将导致新兴经济体资本外流、汇率贬值和外债偿还压力上升。特别是对于内部脆弱性凸显、疫情形势反复、资本外流严重的部分新兴经济体来说，风险进一步加大。
（点评人：中国银行研究院 吕昊旻 邹子昂）
(本文作者介绍：中国银行总行一级部门。研究领域涵盖全球经济、国际金融、宏观经济与政策、金融市场、银行业发展等。)