文/新浪财经意见领袖专栏机构 戴志锋
10月的社融数是偏弱，但不至于太悲观：10月份社融低是有季节性因素；8、9月社融是持续超预期的，今年月度的社融数本身波动就大。
10月社融数据：总量季节性回落。10月新增社融6189亿，新增量较去年同期减少1185亿；拖累10月社融的主要为较弱的信贷需求、缩减的未贴现银行承兑汇票以及额度耗尽的专项债；而表外的委贷、信托贷款有所回暖，abs量也有所增加。10月总量数值低有季节性因素：9月底银行季末冲量；10月工作日少。
社融结构分析：贷款较弱。a、新增信贷回落幅度超出市场预期，信贷需求季节性波动明显，主要受短贷波动影响较大，一方面反映银行仍是低风险偏好，一方面显示企业的投资意愿仍然较弱。b、房地产调控没有放松背景下，新增信托贷款较去年增幅保持平稳；与信贷一致，委贷也呈现季度初较弱的特征。c、未贴现银行承兑汇票进一步回落，预计没有冲规模压力、银行融出资金意愿不强。d、去年同期专项债规模有所下来，10月新增专项债对社融增速的拖累边际减缓，4季度专项债提前发放有望支撑社融增速。
信贷结构分析：中长期贷款平稳增长。拖累10月新增信贷的主要为居民信贷、企业短贷以及票据融资；企业中长期贷款、非银企业贷款对新增信贷形成正向支撑。1、居民短期贷款预计仍受消费贷、信用卡监管较严限制、新增较去年同期继续缩降；居民按揭贷款在LPR切换下抢先购房冲动有所减弱，新增较去年同期转负。10月居民短贷、按揭贷款净新增分别为623亿、3587亿元，较去年同期减少1284亿元、143亿元。2、企业短贷季节性回落，新增中长期信贷仍维持较去年同期正增长，预计专项债额度受限后，基建类信贷需求仍保持平稳。企业短期贷款、中长期贷款分别新增-1178亿、2216亿，增量较去年同期变动-44、+787亿元。
正文分析
一、10月社融同比增速较上月高位稍走低
季初社融稍弱是2018年资产荒以来的常态，银行有限储备往往在季度末进行冲量，导致季初新增社融大幅低于上月、也低于去年同期水平：10月新增社融6189亿，新增量较去年同期减少1185亿。1、新口径社融同比增速较9月增速环比下降0.07个百分点至10.7%。2、扣除专项债后的社融同比增速环比下降0.01个百分点至10.01%，随着去年同期专项债规模的下来，地方政府债对社融的边际拖累效应有所减弱（上月扣除专项债的社融同比增速环比上升0.29个百分点）。3、剔除专项债、abs、核销后最原始的社融口径同比增速为9.39%，环比9月增速下行0.02个百分点。
细项来看：拖累10月社融的主要为较弱的信贷需求、缩减的未贴现银行承兑汇票以及额度耗尽的专项债；而表外的委贷、信托贷款有所回暖，abs量也有所增加。
社融结构分析。1、信贷增长低于预期：10月新增信贷5470亿，较去年同期减少1671亿。新增信贷回落幅度超出市场预期，信贷需求季节性波动明显，主要受短贷波动影响较大，一方面反映银行仍是低风险偏好，一方面显示企业的投资意愿仍然较弱。2、房地产调控没有放松背景下，新增信托贷款较去年增幅保持平稳；与信贷一致，委贷也呈现季度初较弱的特征。10月信托贷款新增量与上月持平，新增-624亿元，较去年同期低基数、增量则是持续回升，为649亿（9月较去年同期增加237亿）。10月新增委托贷款-667亿，同比增加282亿（9月较去年同期增加1410亿）。3、未贴现银行承兑汇票进一步回落，预计没有冲规模压力、银行融出资金意愿不强。单月新增-1053亿，较去年同期减少600亿。4、与我们前期判断一致，去年同期专项债规模有所下来，10月新增专项债对社融增速的拖累边际减缓，4季度专项债提前发放有望支撑社融增速。18年4季度累积新增专项债898亿，预计19年4季度专项债对社融的拖累幅度会小于有着高基数的3季度。
债券和股权融资分析。1、债券融资方面，结构分化趋势延续，中低评级/民营企业加杠杆意愿较低，国企、高评级企业加杠杆力度加大。拉长企业债+公司债+中票+短融债券净融资额情况来看，自2017年起，从评级分类来看，2A+及以下评级企业发债融资力度大幅下降，而3A评级企业则迎来了新一轮的加杠杆高潮，无疑显示了存量经济背景下的企业分化。从企业性质来看，则是国企加杠杆，民企融资意愿下降。10月新增企业债融资1622亿，与上月新增量平稳，较去年同期增加99亿元。2、股票融资规模平稳，新增量180亿，较去年同期增加4亿。
二、新增信贷规模低于预期
10月新增信贷规模低于市场预期：新增贷款6613亿，市场预期8179亿，低于市场预期1566亿；较去年同期下降357亿，信贷余额同比增长12.4个点，较9月同比增速环比下降0.1个百分点。
细项来看：拖累10月新增信贷的主要为居民信贷、企业短贷以及票据融资；企业中长期贷款、非银企业贷款对新增信贷形成正向支撑。1、居民短期贷款预计仍受消费贷、信用卡监管较严限制、新增较去年同期继续缩降；居民按揭贷款在LPR切换下抢先购房冲动有所减弱，新增较去年同期转负。10月居民短贷、按揭贷款净新增分别为623亿、3587亿元，较去年同期减少1284亿元、143亿元。2、企业短贷季节性回落，新增中长期信贷仍维持较去年同期正增长，预计专项债额度受限后，基建类信贷需求仍保持平稳。企业短期贷款、中长期贷款分别新增-1178亿、2216亿，增量较去年同期变动-44、+787亿元。3、票据融资增量再度转负。10月新增票据214亿，较去年同期下降850亿。
非银信贷保持季度波动性，银行低风险偏好下季初规模有所回升，10月新增1123亿，较去年同期增加1391亿元。
三、M2保持平稳
在派生渠道相对顺畅、理财分流压力减缓背景下，M2增速环比 ；M1受企业短贷融资减少影响、环比下降0.1个百分点：10月M1、M2分别同比增长3.3%、8.4%，分别较上月增速变动-0.1、0个百分点。
缴税大月财政存款高增：新增存款2372亿，较去年同期下降1163亿；存量同比8.2%，较上月下降0.1个百分点。1、居民10月存款下降较多，预计与国庆长假消费有关。新增居民存款-6012亿元，同比下降2665亿。2、10月为企业缴税大月，企业存款也有所回落，新增-6993亿元，同比下降989亿元。3、财政存款在缴税支撑下、净增量有所回升，但支出力度不减，较去年同期则是有所下降，净增5551亿，较去年同期下降268亿元。
(本文作者介绍：中泰证券银行业首席，金融组组长，国家金融与发展实验室特约研究员。)