Jefferies在On Holding代言人基利安·姆巴佩穿着公司原型足球鞋比赛期间受伤后，维持对公司“跑输大盘”评级和20美元目标价。不过，Jefferies的核心担忧并不在于这次伤病本身，而是On在主营业务增长放缓之际加码足球市场，可能进一步推高运动员签约、市场推广和产品开发成本。
姆巴佩上周五在法国1比0战胜土耳其的欧国联比赛中，首次穿着On的原型足球鞋参加正式比赛。他在第54分钟打入个人法国国家队第67球，随后在没有对手直接接触的情况下倒地并捂住左膝。皇家马德里之后诊断其左膝后关节囊过伸，预计将缺阵约10至15天。
目前没有任何医学证据表明，这次伤病与On的足球鞋有关。
姆巴佩合作是On进军足球的重要一步
On本月早些时候刚刚签下姆巴佩，后者同时成为公司全球品牌大使和股权合作伙伴，结束了与Nike长达20年的合作关系。
姆巴佩此次比赛所穿的是尚未商业化的On原型足球鞋，鞋面带有LightSpray标识和原型编号，正式产品预计到2027年才会上市。
这意味着，On目前仍处在足球产品进入市场前的投入阶段，需要持续承担运动员合作、品牌激活和产品研发成本，而足球业务本身尚未形成成熟收入贡献。
Jefferies真正担忧的是主营增长已经明显放缓
Jefferies指出，On整体报告口径收入增速在过去六个季度已经从36%下降至13%，其中美洲地区增速仅为4%，批发渠道sell-in增速约为5%。
与此同时，公司库存增长速度约为销售增速的两倍。对于Jefferies而言，这意味着On当前不仅面临需求增长放缓，还存在库存和渠道效率方面的压力。
因此，在主营业务增速已经显著回落的背景下进一步进入足球市场，会带来额外的运动员签约、市场推广和产品开发支出。
足球扩张被视为一项尚未验证的押注
Jefferies认为，On进入足球市场的时间点偏早，因为公司目前尚未证明自己在足球鞋领域拥有足够明显的产品优势。
该机构认为，这一扩张更像是为了支撑公司在投资者日上提出的新增长目标，而不是建立在已经得到验证的足球产品竞争力之上。
Jefferies对On 2027年EBITDA的预测也明显低于市场一致预期，反映出其对未来利润增长的谨慎态度。
伤病事件更多是放大了原有争议
从基本面角度看，姆巴佩此次受伤并没有改变Jefferies此前的判断，也不能据此推断On足球鞋存在安全问题。
真正值得关注的是，这次事件恰好发生在On刚刚大举进入足球市场之际，使公司这项尚未商业化的新业务迅速受到更多关注。
Jefferies目前的判断仍然是：在核心业务增长放缓、库存上升以及渠道表现趋弱的情况下，On此时进一步增加足球领域投入，可能使成本压力提前出现，而业务回报仍需要时间验证。
