作者 亚历山大·艾宾豪斯
编译 华尔街大事件
摘要：华特迪士尼公司成立于1923年，明年将迎来100周年。尽管暂时存在疫情、削减股息等不利因素，但基于其流媒体业务发展迅速以及公司百年经济护城河，与同行相比，迪士尼的价值非常高。
华特迪士尼公司(纽约证券交易所代码:DIS)是一个卓越的企业，拥有悠久的盈利历史和持久的经济护城河。Netflix的品牌知名度已经超出了强大的范围，随着用户增长放缓，市场对其迪士尼+流媒体业务的炒作正在退潮。
随着新冠疫情新毒株的出现，消费需求受到抑制，公园和游轮预计也会受到影响。在新冠肺炎疫情最严重的几个月里，迪士尼也削减了股息，但随着时间的推移，这应该会恢复，长期持有者将获得丰厚的回报。随着未来利润率恢复到正常水平，该股较当前水平至少上涨70%。
经济护城河很宽，该公司在过去6个月的营收一直很强劲，表明即使在不确定的时期，增长也能持续。然而，对迪士尼来说，营业利润率才是最大的问题，而不是收入增长。
随着经济衰退的临近和新冠病毒的出现，没有人知道情况会变得多糟糕。长期来看，如果营业利润率恢复到20%左右的均值，迪士尼的市值可能会是目前市值的近两倍。
01
股息：何时回归?
由于运营支出增加，公园/邮轮收入下滑，迪士尼在疫情期间削减了股息。恢复分红无疑将成为许多人期待的一个看涨催化剂。最大的问题是——股东的股息到底什么时候会回来？
尽管市场参与者讨厌股息被削减，但这实际上是当时迪士尼管理层的明智之举。大举进军流媒体需要大量资金，而迪士尼能够利用削减股息的资金在流媒体行业引起轰动。很可能在流媒体扩张结束之前，股息不会恢复，这可能需要至少一到两年的时间。这取决于你对股息的看法，这只股票可能不适合你。
如果你是派息投资者，对一家稳定的蓝筹股感兴趣，那么还有其他大的选择，比如威瑞森(Verizon)。在支付股息方面，迪士尼的记录从来都不是最好的，一些最好的公司根本不支付股息，而是将现金流重新投资到业务中，或者回购股票。
在纳税方面，这对投资者也是有利的。伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)就是一个很好的例子，这家巨头的投资对象是自己，而不是股东。我个人认为这是对资本更好的利用，但迪士尼未来可能会决定恢复分红。当那一天到来时，我预计市场会对这一消息做出积极反应。
02
流媒体大战
——Netflix Vs. Disney+
流媒体是迪士尼帝国一个有趣(相对)的新方面，这将使该公司在未来保持前三的位置。迪士尼已经有了几十年的内容，没有必要在创造新内容上花费太多。迪士尼在新内容创作上投入了大约20亿美元，这看起来似乎很多。
然而，与此相比，Netflix今年在新内容上的投入从170亿美元增加到180亿美元，与此同时，订阅用户的增长开始放缓。这导致Netflix提高了订阅价格，而迪士尼+的一项基于广告的计划也获得了分析师的批准，以进一步使该平台变现。在经济衰退时期，许多客户可能会选择更便宜的、基于广告的Disney+计划，而不是花钱购买Netflix。
虽然Netflix的一些引人注目的内容正在产生巨大的文化影响(《怪奇物语》、《乌贼游戏》等)，但迪士尼的内容库是无与伦比的，而且该公司可以说是世界上拥有最多无形资产的公司。
从长期来看，现有的许多流媒体服务很可能会合并。我认为迪士尼是所谓的“流媒体战争”的赢家，因为世代趋势和庞大的内容库。Hulu和ESPN等服务(据报道，该公司已不再计划剥离ESPN)也进一步巩固了流媒体领域的统治地位。
以目前的价格来看，Netflix无疑是值得长期投资的，但从账面价值来看，迪士尼更有价值。迪士尼的股价是账面价值的1.6倍，而Netflix的股价是账面价值的4.4倍。这只是一个值得关注的指标，但由于迪士尼的无形资产和Netflix的轻资产商业模式，这个指标可能有些失真。
然而，从市盈率来看，迪士尼似乎也更便宜，市盈率为2.2，而Netflix为2.5。收益则完全是另一回事了，就目前而言，在我看来，判断迪士尼近期的收益会如何还为时过早。虽然过去6个月，每股收益确实大幅增长，但未来6个月的不确定性很高，这对股东来说是一个巨大的风险，市场参与者应该意识到这一点。
03
迪士尼的盈利能力，利润率扩张
长期来看，迪士尼有很大的优势，因为公司的自由现金流和直接面向消费者(Direct-to-Consumer)业务可以改善。2018年，迪士尼的每股收益创下纪录，自由现金流超过90亿美元。第二年，利润增长下降了20%，合并导致现金流大幅下降。
疫情席卷全球时，现金流继续挣扎，尚未实现有意义的反弹。然而，收入增长继续加速，市场似乎过于关注政治、病毒和许多其他短期不利因素，这些因素继续推动迪士尼股价下跌。迪士尼未来的盈利能力有可能变得非常棒，就像2010年代那样。
随着营业利润率恢复到18-23%左右的正常水平，该公司股价可能会再次飙升。预计未来几年的利润率将是目前5.4%的三倍多，这意味着现金流可能会增加数十亿美元。这将使迪士尼的自由现金流恢复到2018年的水平，并导致未来利润大幅增长。
当然，这种情况并不是一成不变的，因为目前市场上存在很多不确定性，公园、游轮的增长前景以及DTC的盈利能力都存在问题。这就是迪士尼的风险/回报，以及与更好的选择相比，它是否在你的投资组合中占有一席之地。
04
近100年的迪士尼
迪士尼已经经营了近100年，这是一个惊人的成就，整个市场上没有多少公司可以与之相比。我认为，如果迪士尼成为“流媒体战争”的赢家，并且品牌形象能够长期保持下去，那么它卓越的经济护城河可以让它继续经营100年。
该公司具有长期盈利的历史，随着现金流将反弹，直接面向消费者的业务随着时间的推移变得更有利可图，以及COVID-19的逐步正常化，股价将再次飙升。虽然短期内有可能上涨70%或更多，但在10年甚至几十年的长期持有期内，没有人知道会有多少上涨。迪士尼是目前市场上最好的“永久买入”股票之一，拥有持久的护城河和蓝筹股地位。
债务也是另一个需要注意的风险，但即使是500亿美元的债务，对公司来说，随着现金流恢复到以前的辉煌，长期来看也是可控的。不幸的是，考虑到目前的债务水平，迪士尼并不是我所说的价值投资，但股价跌至75美元或80美元的水平会给长期投资者更多的安全边际。
以目前的价格来看，我的观点是，如果从非常长远的角度来看，该股是值得买进的。短期内将是一段颠簸的旅程，但在股市下跌时保持平均水平将是有利的。
05
总结
与同行相比，迪士尼的价值非常高，不仅是市净率指标，还是市销率指标。股息是要记住的，因为当恢复股息时，市场可能会奖励股东，情绪也会改善。流媒体业务非常引人注目，迪士尼即使不是绝对的赢家，也会是这一领域的前三名，因为它的内容库非常丰富，而且它在新内容上的投入比Netflix等同行要少。
迪士尼的盈利能力和自由现金流潜力都被市场所忽视。随着时间的推移，营业利润率恢复到正常的20%左右，在COVID-19大流行结束后，该股票可能会真正繁荣，目前新Omicron菌株正在复苏。目前我认为迪士尼是值得购买的，但我也意识到该公司的债务风险。
