作者 | Cavenagh Research
摘要：Lululemon Athletica 是加拿大领先的体验式运动品牌和零售商。在服装方面，Lululemon 是全球第四大最有价值品牌。
2021 年是 Lululemon 创纪录的一年，公司总收入同比增长 42%，达到 62.6 亿美元。
Lululemon 概述了其 Power of Three x2 增长战略，该战略旨在到 2026 年将公司的收入翻一番，达到 125 亿美元的销售额。
无论是特斯拉、星巴克还是苹果等体验式生活方式品牌都取得了高于市场的回报。
对于非必需消费品而言，品牌资产是获得定价权、口碑营销和销量等多重收益的关键。
Lululemon是一家仍处于高速增长模式的公司。Lululemon 股票在不到 5 年的时间里为股东带来了超过 250% 的回报。
在本文中，我应用基于分析师共识每股收益估计的剩余收益框架来评估 Lululemon。我的计算发现，基于 238.31 美元/股的目标价，LULU 的估值相对合理/略微高估。
01
Lululemon的商业框架
Lululemon设计和销售用于健康生活方式活动的服装和配饰，例如瑜伽、跑步和一般健身活动。
Lululemon 成立于 1998 年，迅速成长为全球最有价值的品牌之一。最值得注意的是，2021 年Lululemon 的品牌价值为 179 亿美元，仅比排名前 100 名品牌所需的价值低 10 亿美元。
就服装而言，Lululemon 排名第四，仅次于 Zara、adidas ( OTCQX:ADDYY ) 和 NIKE ( NKE )。
Lululemon 在全球范围内运营和服务客户，重点是北美、欧洲和亚太地区。
截至 2022 年初，Lululemon 的运营超过全球 600 家门店，其中约 320 家位于美国。
2021年，Lululemon在北美产生了约85%的总销售额，但该公司的国际市场正在迅速增长，同比增长超过50%。
02
雄心勃勃的增长目标
2021 年是Lululemon 创纪录的一年，公司总收入同比增长 42%，达到 62.6 亿美元。
强劲的增长主要得益于数字直接面向消费者的销售，占收入的 50% 以上，以及 Lululemon 男装业务的强劲表现，同比增长超过 100%。
此外，Lululemon 在 2021 年概述了其 Power of Three x2 增长战略，该战略旨在到 2026 年将公司的收入翻一番，达到 125 亿美元的销售额。
该战略得到了公司男装业务、国际扩张和数字销售的支持。此外，该战略还得益于全球运动服市场的健康顺风，预计该市场的 5 年复合年增长率将达到 7%（来源彭博社）。
中国的顺风更为强劲，预计运动服市场的复合年增长率将超过 12%（来源：彭博社）。
作为参考，2018 年至 2021 年期间，Lululemon 的销售额以 24% 的复合年增长率增长。
此外，Lululemon 管理层预计利润率将扩大，因为预计息税前利润率将从 2021 年的 22.0% 增加到 2026 年的 25.8%。也就是说，每股收益的复合年增长率应超过 15%。
最值得注意的是，分析师的共识并不怀疑管理层实现公司雄心勃勃的增长目标的能力。事实上，2022 年、2023 年、2024 年和 2025 年的共识 EPS 建模为 9.33 美元、9.86 美元、12.86 美元和 14.86 美元。
03
估值
如果管理层的预测和分析师的共识是正确的，那么 Lululemon 的合理目标价应该是多少？
为了回答这个问题，我建议根据剩余收益框架对 LULU 股票进行估值，并基于以下假设：
1.我的每股收益估计基于分析师的共识，直到 2025 年。
2.我采用 9% 的资本成本，这与 WACC 模型一致，反映了 Lululemon 相对较低的风险增长。
3.关于终端增长率，我使用 1 个百分点的溢价来估计长期 GDP 名义增长率 3.5%，计算为 4.5%。
鉴于我的假设和计算，Lululemon 似乎被高估了一点。我的计算得出了 238.31 美元的合理基本目标价格。
04
风险
建议投资者注意以下可能导致 LULU 股票与我在估值部分计算的目标价格有很大差异的下行风险：
首先，通胀、利率上升和供应链挑战等因素导致的宏观环境放缓可能会对 Lululemon 客户群的购买力产生负面影响。
如果挑战变得比预期更严重和/或持续时间更长，则应相应调整公司的财务前景。
其次，Lululemon 的成功和增长战略与公司强大的品牌资产息息相关。可以说，Lululemon 的成功很大程度上归功于公司一开始就非常专注于“女性 + 瑜伽”。
然而，随着公司逐渐扩展到更多元化的领域，包括网球、男装业务等，新业务风险增加了品牌稀释度，从而降低了品牌资产。
第三，在资产价格下跌和对风险资产的谨慎情绪的环境下，Lululemon 的股价波动目前主要不是由业务基本面驱动，而是由投资者情绪驱动。
因此，即使 Lululemon 的业务前景保持不变，投资者仍应预期价格波动。此外，从技术/数学角度来看，通胀和实际收益率上升可能会给 Lululemon 的股价带来重大阻力，因为较高的贴现率会影响长期现金流的净现值。
05
结语
Lululemon 拥有大量品牌资产，而消费品牌有望在长期表现出色。
但我并不完全相信 LULU 在当前每股 290 美元以上的水平是值得买入的。
原因很简单：即使考虑到公司在 2026 年之前实现的雄心勃勃的增长目标，基本面也并不意味着便宜。
