作者 | Equanimity Investing
编译 | 华尔街大事件
摘要：化肥价格已飙升至历史新高，短期内应保持高位。
Mosaic Company（MOS）公布了其2021财年的经营业绩：总收入增至123.6亿美元，净利润增至16.3亿美元，摊薄后每股收益为4.27美元。
早在2016年，当整个行业陷入混乱时，我认为Mosaic购买的几个核心原因：
当时的估值忽略了两位数的周期性调整后的自由现金流收益率。
尽管钾肥和磷酸盐价格仍然相对疲软，但美盛将开始稳定发展。
我们更倾向于以20美元（或更低）的价格建仓，因为在3-5年的时间框架内，风险/回报状况将非常稳定。
2016年，分析师对Mosaic收购VALE化肥部门持悲观态度，声称Mosaic支付了过高的费用，称其价值仅为10亿美元。
事实上，Mosaic做了一笔很好的交易，因为购买价格发生在化肥价格周期性疲软的时候。
虽然确实需要一些时间才能完成，但Mosaic最终还是以25亿美元的估值完成了交易。
到现在，Mosaic管理层向分析师和投资者更新：巴西部门现在正在产生令人难以置信的强劲经营业绩：在巴西，Mosaic Fertilizantes的调整后EBITDA为8.21亿美元，比上一年增长了74%。
因为该团队利用了强劲的需求，这是预期的趋势，并推动了4年前收购Fertirizantes的决定。
2021年，Mosaic Fertilizantes能够提前一年实现其2亿美元的转型EBITDA改善目标。
换句话说，这意味着仅基于今年收益的价值，EBITDA购买价格为3倍。该部门还占Mosaic在21财年产生的年化调整后EBITDA总额的约23%。
显然，此举是Mosaic在地理上实现运营、供应链和现金流产生多样化的绝佳方式。
Mosaic已经成功地实现了接近创纪录的收入和EBITDA，以及非常强劲的净收益：
数据来源：YCharts
在过去几年中，Mosaic的平均市值约为80亿美元。现在，Mosaic已经飙升至260亿美元的市值。
根据 Prospect.org的说法，Mosaic目前控制着美国市场当前化肥供应量的90%，获得了巨大的定价权。
尽管投入成本不断上升，但Mosaic也比竞争对手享有显着的成本优势：市场氨价格可能在1100美元附近。
市场氨价格可能在1100美元左右。因此，每吨磷酸盐的成本增加了200多美元。现在要认识到，我们的成本比这要低得多，因为我们三分之二的能源来自天然气。所以对于我们的竞争对手来说，可以说是每吨贵250美元。
就硫而言，硫含量为40%。因此，如果硫磺价格是300美元，那么你制造DAP的成本可能是每吨120美元。因此，您可以看到，对于我们的竞争对手来说，总成本高达300美元，而对于我们来说，可能是220美元左右。
与竞争对手相比，美盛拥有显著的市场份额和每吨现金成本优势。
01
供应链短缺推动肥料价格飙升
随着2月份俄乌战争的开始，化肥价格开始飙升。
根据彭博社的绿色市场周刊北美肥料价格指数，其中包括尿素，钾肥和DAP这三种核心农业肥料，该指数飙升了3倍以上。
事实上，该指数现在比2008年8月出现的峰值高出约36%。因此，至少在短期内，我们可以预期这些创纪录的价格和稳健的产量将继续带来强劲的利润。
Mosaic在美国，秘鲁和巴西具有磷酸盐：
Mosaic磷酸盐（Mosaic FY21表格10-K申请）
以及加拿大，美国和巴西的钾肥资源：
Mosaic钾肥（Mosaic FY21表格10-K归档）
Mosaic管理层在2021年第四季度电话会议上表示，他们认为，由于对农产品的高需求以及全球行业供应限制，化肥价格将保持强劲。在需求方面，各种机构估计，粮食需求增长相对稳定，每年2%。
然而，供应链限制难量化，但至少在明年，我们可以预期它们将保持不变。
俄罗斯禁止所有化肥出口，至少在8月份之前，该国约占全球产量的13%。
正如我们在石油中看到的那样，大宗商品的边际供应，在这种情况下，对化肥价格有巨大的影响。
另外，美国市场国内供应链中的一个小问题来自与加拿大太平洋铁路罢工的劳资纠纷，加拿大最大的钾肥供应商Nutrien（NTR）表示可能不得不暂时关闭生产。
因此，至少在短期内，甚至在未来两年内，这种供应链的地区性中断将使Mosaic享受强劲的利润和现金流。
管理层甚至表示，根据其第四季度的新闻稿，他们预计通过股息和回购将所有自由现金流的约75%返还给股东。
然而，我认为重要的是要注意，回购授权中仍有1.7亿美元，现在可能已经完成。另有10亿美元被授权回购股票，但现在仅占整个市值的3.8%。
此外，股息分配提高到每年0.60美元，仅相当于0.84%的股息收益率。因此，以目前的估值计算，综合资本回报率将仅为4.64%。
02
价格修正的倒计时针滴答作响
众所周知，大宗商品是一个繁荣和萧条的范畴。随着化肥和股票价格的大幅飙升，很难相信以今天的价格购买MOS将带来巨大的增量回报。
如果我们将最近的第四季度EBITDA业绩年化为11.47亿美元，然后剔除所有必要的再投资，净利息支出和税收，Mosaic每年将产生约23.2亿美元的净利润，相当于6.20美元或11倍的收益。
数据来源：YCharts
有人可能会说，由于化肥价格在3月份飙升，EBITDA也可能进一步改善，因此，如果我们粗略地应用这一溢价，净利润将为30亿美元，或约8美元的每股收益和8.6倍的收益。
对于2022财年，分析师甚至预测了10.47美元的每股收益或6.8倍的收益：
数据来源：YCharts
总而言之，这些数据并不夸张，但相比在周期中期买入，此时价格可能更接近周期高点。
行业参与者的收入和毛利率正在飙升，但一旦发生这种情况，生产商很快就会提高产能：
数据来源：YCharts
交易最终总是能够达成的，商品将流向出价最高的市场，哪怕它需要环游世界两次才能到达目的地。与此同时，化肥产能也会开始回升。
首先，上述最大的生产商之一Nutrien正在将产量提高到创纪录的1500万吨，总产能在过去两年中增长了20%。
据路透社报道，尼日利亚亿万富翁丹格特已经启动了一家化肥厂，计划向巴西，美国，印度和墨西哥发货。
此外，其他化肥生产商也有大量未开发的产能。例如，该报告还指出，“新加坡拥有的Indorama Eleme石化有限公司计划将其尿素肥料的年产量翻一番，达到280万吨。”
巴西最大的肉类生产商JBS也宣布，他们将生产自己的有机肥料。
最后，美国农业部宣布，他们计划投资2.5亿美元，以增加国内化肥产量。
围绕日益激烈的贸易竞争和价格透明度的一些关键声明：为了解决成本上升的问题，包括价格上涨对农民的影响，美国农业部将在今年夏天通过一项新的赠款计划提供2.5亿美元，以支持独立，创新和可持续的美国化肥生产，以满足美国农民的需求。
此外，为了解决农业供应链中日益增长的竞争问题，美国农业部将启动一项公开调查，寻求有关种子和农业投入品，化肥和零售市场的信息。
有这么多的新投资和未开发的产能，我认为化肥产量将继续提高是理所当然的。这实际上只是一个问题，即可以多快地完成它，以及将货物运送到终端市场的速度有多快。
一轮周期结束的时钟已经滴答作响，我认为我们可能会在明年初接近化肥价格的峰值。当然，这取决于天然气价格的调整和化肥产量增加。
03
结语
最近的国际局势突出了化肥供应链问题，天然气价格以及对粮食供应的担忧，化肥价格迎来周期上涨。
Mosaic是化肥行业的领导者。Mosaic已经产生了接近创纪录的收益，并向股东返还了大量现金。
然而，净收益在未来一两年内达到新高之后会发生什么？
出于这个问题，尽管我们进入这个上升周期只有两年，但在这一价格买入Mosaic可能不太合适。因为有如此多的新产能即将上线。
