转自：红星新闻
▲工商银行股价走势 来源：WIND
A股“市值王”常客又一次登顶
先看反转是怎么发生的。三季度末，长鑫科技以3.72万亿元的市值稳居第一，工行以2.95万亿元排在第二。到10月15日收盘，一个跌至2.96万亿元，一个升至3.03万亿元。短短15天，长鑫的市值少了约7600亿元，工行则多了约800亿元。
长鑫的市值并非凭空消失。当时的消息面颇为直白：科技与半导体板块整体承压回调，资金大举转向高分红的防御资产。高处不胜寒的时候，人们自然想找一个有地板的地方站着。
这也不是工行第一次登顶，倒更像一个“复读生”的故事。2006年上市以来，它多次坐上A股市值第一的位置，其间先后被中石油、茅台等超越，2024年和2025年又重新夺回。今年以来，它已两度让出榜首，5月26日还被建设银行以2.7万亿元对2.56万亿元的市值反超。可见这个位置从来不是躺赢得来的。
一个老选手能反复杀回来，靠的多半不是某一天的风向，而是更底层的东西。这个底层是什么，要去账本里找。
一本经得起翻的账
银行与科技公司最大的不同，在于壁垒不在技术参数，而在网络。截至今年6月末，工行有对公结算账户1782万户，现金管理客户265万户。无数企业的发工资、付货款、收账款，每天都在工行的系统里流转。
这张网络换来的，是便宜而稳定的资金。今年上半年，工行净息差为1.29%，较上年小幅下降0.01个百分点。行长的解释是，主要得益于负债成本更适宜、负债结构更优化，大型银行体量大、渠道广、客群稳，量、价、风险都更容易兼顾。换句话说，息差之所以能止跌，靠的是上千万户企业客户沉淀下来的低成本资金，而不是运气。
有了稳定的钱，才有底气往外放。不少人觉得银行是夕阳产业，与科技不沾边，事实却相反。一季度末，工行的科技贷款余额已突破6万亿元，制造业贷款超过5万亿元，绿色贷款、涉农贷款、普惠小微贷款也都在扩容。整个科技产业链烧钱的时候，背后少不了大行的资金。长鑫这样的公司冲在前面，工行则是在后面卖水、修路的那一个。
▲中国工商银行（资料图） 据视觉中国
除了向内，还有向外。6月末，工行境外机构总资产为5109.78亿美元，仅占集团总资产的6.1%，上半年税前利润却有30.36亿美元，占集团税前利润的9.8%。以6.1%的资产贡献近一成的利润，海外业务的效率可见一斑。
放得越广，风险越大，风控必须跟上。半年报显示，工行把企业级智能风控平台与业务系统深度耦合，升级了风险预警视图，推动风险的全面管理与主动防控。
资金稳、投向准、风控跟得上，三样叠在一起，最终落到股东口袋里的就是分红。按上半年平均股价计算，工行A股股息率为4.22%，H股为5.36%。
这笔账，长线资金算得最清楚。今年一季度，中国人寿大幅增持工行，太平人寿新进前十大流通股东。保险资金要兑现对客户的承诺，最需要稳定的现金流，工行正好对口。这也回答了开头的问题：科技股一回调，资金就向高分红资产涌去，图的正是这份确定性。
“年级第一，进步最慢”
不过，确定性并非工行独有，银行这么多，大家都在比拼高分红。为什么偏偏是工行？不妨把六大行拉出来比一比。
先比块头。工行总资产57万亿元，农行51万亿元，建行47万亿元，中行刚过40万亿元。工行比第二名农行整整多出6万亿元，一家的资产差不多顶得上三个半交通银行。
再比赚钱。上半年归母净利润，工行为1736亿元，建行1695亿元，农行1463亿元，中行1235亿元，工行位居第一。
最后比分红。工行上市以来累计分红超过1.64万亿元，建行超过1.4万亿元，农行接近1万亿元，这是工行上市二十年攒下的一份分红记录。
块头最大、赚得最多、分得最多，王座似乎坐得稳稳当当。但这位“年级第一”也有个小尴尬：进步最慢。工行的利润只比第二名建行多40多亿元，增速为3.3%，是六大行中最低的，建行为4.62%，农行为4.93%，中行为5.10%。总分第一，进步速度却垫底，这也是5月26日建行能够短暂超车的背景。
因此，工行的第一，是规模、利润、分红三科都稳稳在前的综合第一，而不是哪一科考了满分。综合第一守不守得住，还得看它自己要解的几道题。
700亿领先优势，守得住吗？
工行眼下有两道题没解完。
第一道是盈利。今年上半年，工行营收增长9.1%，归母净利润却只增长3.3%，收入涨得快，利润没有跟上。
第二道是信贷结构。二季度，零售贷款减少585亿元，票据贴现反而增加3029亿元，说明有效信贷需求尚未完全修复，大行要靠票据来填补规模。
▲长鑫科技（资料图） 据视觉中国
再回到10月15日的结果。论市值，工行较长鑫科技有约700亿元的领先优势，放在3万亿元的市值面前，只占约2.3%。长鑫当天下跌了5%以上，只要稍有反弹，榜首随时可能易主。所以工行这次登顶，只能算一个起点，能不能守住，要看盈利增速和信贷结构这两道题答得如何。
【结语】
把整条线捋一遍。科技回调、资金避险，是工行登顶的导火索；1782万户对公客户带来的低成本资金，是它的地基；6万亿元的科技贷款和海外业务，是它的纵深；4.22%的股息率，是留住长线资金的理由；规模、利润、分红三个第一，是它在同行中胜出的原因；而盈利增速和信贷结构，是它接下来必须交的功课。
市场买的并不是“银行”这两个字，而是确定性。成长股卖的是未来的想象，高股息卖的是眼前的现金，二者没有对错之分，只有适不适合自己的钱，和自己的心脏。
（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
编辑 郭庄 审核 任志江
