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王保合:火爆发售的科创板基金 到底该怎么买?

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首席对策专访富国基金量化投资部总经理王保合,探讨科创板主题基金及投资科创板的风险与机遇。

最近,基金市场呈现一片火热,原因是久违的科创板主题基金上市。

截至5月15日,富国基金等多家公司发布公告,麾下的科创板基金提前结束募集,据Wind资讯统计,首批7只科创板主题基金募资总额超过1000亿元。目前在发的首批科创板基金属于科创主题类产品,其他类型的基金产品目前市场上还未发行。

那么,未来科创板基金将如何参与科创板?科创主题类基金与科创板基金有何区别?科创企业具有高成长性、资本密集与高度不确定性,如何看懂科技企业?如何给科技要素定价?与原有的基金相比,科创板基金有哪些额外的风险?针对以上及诸多投资者关注的问题,本期第一财经《首席对策》专访对话发行首批可投科创板基金的公募基金,富国基金的量化投资部总经理王保合,他还是富国基金量化投委会和衍生品投委会成员,截至2019年一季度末,其团队的管理资金超过800亿元,位于行业前列。

近年来,指数工具化产品越来越受到投资者的认可,2018年指数类基金规模逆势增长了50%,ETF资金的流向也一度被认为是市场的风向标。在本期《首席对策》访谈中,王保合总结认为:如果投资者对于资本市场具有一定的、相对明确的判断,相对于主动类投资,指数类投资可能就是较好的投资选择,因为指数类投资的透明度较高,不容易出现“踏空”的现象。

去年指数基金,尤其是ETF快速发展,非常重要的一点,就是市场去年不少板块的估值都创了十年或上市以来的新低,配置投资者、定投投资者等想要参与资本市场,但是个股“雷暴”频发,王保合认为,相对比之下,ETF可以规避个股的风险,主动基金由于持仓不透明,仓位不确定性高,于是投资者就借助指数类产品来参与市场的投资。现在回过头来看,投资者的这些决策还是非常理性的选择。

发行了市场第一批的科创板打新基金后,在本期《首席对策》中王保合向第一财经表示:已向证监会申报了两支公募的科创板相关的产品,其中一支是开放式的,一支是封闭式的。开放式的这支科创板基金目前已经完成了发行和认购,首发比例配售,配售比率低于5%,投资者参与热情非常高。

对于封闭式的科创板基金,王保合认为适合长期投资者,收益也会有另外一个来源,就是参与科创板的配售,在这期间可能会有一些额外的收益的补偿。开放式的科创板基金,实际上是给投资者提供了一个相对投资周期比较短的产品,预计推出的科技50 ETF,是一个工具化的产品,它适合一个场内的投资人去参与,把握交易性的机会。第二类产品,整个科创板指数的ETF,实际上就是让投资者分享科创板未来的成长性。

科创企业本身具有投入大、迭代快、风险高等特点,投资者如何规避风险避免踩雷?当前的机制是否能做到充分的风险揭示?王保合认为,科创板最大的难点是估值问题,因为在买股票的时候,要看好未来和成长性,应该给成长性多大的估值,这是对专业投资者的挑战和难题。为降低风险,王保合建议普通投资者找专业的机构去参与科创板投资和理财。没有50万元的投资者大体上有3条参与科创板投资的路径有三:一是可以购买符合条件的老基金产品。二是可以选择战略配售基金。三是可以选择科创主题类基金产品。这类产品包括投资科技创新相关主题的基金产品,只投资科创板的相关产品,或者跟踪科创板指数的相关产品等。

王保合接受第一财经《首席对策》的电视专访

以下为本期《首席对策》专访实录:

中国在公募指数大类产品上基本已布局齐整

第一财经:1975年,先锋基金发布了第一只公募指数基金,2004年中国第一只公募量化产品诞生,经过十多年的发展,目前中国在大类产品上基本已经布局齐整。相当于我们用15年的时间去追赶海外45年的公募量化投资历程。但是相较于海外3万多亿美元的体量,中国公募量化基金仍有很大的上升空间。您认为中国公募量化投资经历了几个阶段呢?未来的发展机遇又在哪里?

王保合:从国内外来看,公募基金体系运用量化投资,大约都会经历三个阶段:量化指标的辅助应用(主动基金、早起的指数增强等),系统性量化模型的应用(涵盖了指数增强产品、资产配置产品等等),指数研发与ETF产品。

在十多年前,股票数量没有那么多,主动基金经理通过勤奋努力还是可以对市场不少股票进行深入研究,那时市场上还没有量化产品。然而随着市场股票数量越来越多,主动基金经理只能覆盖非常有限的股票,市场的盲点就越来越多,市场就出现了两种趋势:(1)将产品细分化、工具化,比如:战略新兴产业基金、医药主题基金、金融地产基金等等;(2)一些主动基金经理就在选股当中,逐步引入一些量化指标进行选股,将A股全部股票,缩小到一个比较小的范围,然后在这个小范围内再进行挖掘。这两方面都诞生了不少比较出色的主动基金经理。

在股票数量比较多、投资者难以覆盖众多股票的时候,跑赢市场基准指数的难度就越来越大了,指数化投资就可以逐步走入市场的舞台。指数化投资分为:指数增强,开放式指数基金和ETF基金。

早起的指数增强,还没有系统应用量化投资方法,不少基金采用的是将大部分股票资产按照指数去配置,小部分股票按照主动选股模式去做投资,寄希望于跑赢指数。这种指数增强的投资方式,造成的结果:(1)跟踪误差不可控;(2)超额收益也不稳定。于是市场投资者,尤其是机构投资者,迫切期待精细化、系统化的量化投资模型。

伴随指数增强投资的发展,ETF也逐渐成为投资者关注的量化品种,由于ETF投资的精细度要求更高、风险点也更多、系统要求也更高等等,门槛也就更高一些。ETF的投资有两种方式:全复制和抽样复制两种方式,其中抽样复制的难度更大一些。随着市场股票数量越来越多以及市场效率的提升,ETF势必成为市场的趋势。

科创板企业的估值问题是一大难点

第一财经:科创板并试点注册制改革是最近备受关注的话题,首轮科创基金发行火热,未来科创板基金将如何参与科创板?科创主题基金与科创板基金有何区别?与原有的基金相比,科创板基金有哪些额外的风险?

王保合:科创板应该说是当前市场上大家非常关注的一个板块,富国基金投入了很多的力量,包括研究和系统平台的建设。科创板首先是国家战略的板块,它会优先扶持国家战略,拥有核心技术,以及技术研发能力的企业。同时,国家针对科创板也会看到它设计了一些新的交易制度,这些制度在某种意义上跟传统的板块相比的话,它是与国际更加接轨,比如像我们的涨跌停板制度,比如我们上市公司的一种退出机制,比如投资者门槛这样的机制都是与国外相互接轨的。基金公司作为一个专业的投资人,特别是在科创板上针对中小投资者,它是有投资门槛的,基金公司更应该去让中小投资者也能够分享到科创板的投资机会。我想各家基金公司都在这方面做了大量的布局,富国基金在研究一个课题,:科创板的上市公司如何进行估值,科创板的上市公司的盈利能力都是没有实现的,这类公司如何进行估值,它跟传统的企业是不一样的,这就给我们提出了一个新的问题。我们目前已经向证监会申报了两支公募的科创板相关的产品,其中一支是开放式的,一支是封闭式的。开放式的这支科创板基金目前已经完成了发行和认购,市场的热情非常高,采用了比例配售,配售的比例只有5%。主要是在主动投资这边。

对于量化投资,我们也在积极地布局这一类的产品,比如我们会采用两个方向来布局:第一个方向就是推广包括主板,包括创业板,包括科创板,一个全市场类型的符合某类主题的指数,比如像科技50,这样的一个板块,只要是符合这个概念的,我们都会把它纳入到这个指数的成分股里,这类指数可能在下半年就会看到有相应的产品批出来。第二个方向,会发一个纯粹的科创板的指数基金,但是介于目前科创板上市公司数量相对有限,编制指数还不具备这样的条件,一旦科创板的指数发布之后,我们会积极地争取去发布这样一个指数化的产品,让投资者去分享科创板带来的投资机会。

满足细分受众的科创板基金产品在设计之中

第一财经:科创板主题基金的细分受众标准是什么?有没有根据不同的细分客户群设计不同的产品?

王保合:实际上我们刚才提到的开放式的科创板跟封闭式的科创板,它就是满足不同客户需求的一种体现。对于封闭式的科创板,它一定是适合长期投资者的,这类长期的投资者,他的收益也会有另外一个来源,就是在参与科创板的配售,在这期间可能会有一些额外的收益的补偿。开放式的科创板基金,实际上是给投资者提供了一个相对投资周期比较短的产品,像我们部门未来可能发行的这两支产品,预计发的科技50,这样一个ETF,就是一个工具化的产品,它适合一个场内的投资人去参与,把握一些交易性的机会。我们第二类产品,整个科创板指数的ETF,实际上就是让投资者分享科创板未来的成长性。

交易制度的变革也是应该予以重视的挑战

第一财经:近日科创板受理企业数量快速上升,如何看待目前受理企业的质量与风险?另一方面,科创企业本身就具有投入大、迭代快、风险高等特点,投资者如何规避风险避免踩雷?当前的机制是否能做到充分的风险揭示?

王保合:科创板最大的难点实际上就是估值,我们最近就在研究纳斯达克这些已经成长起来的企业,比如像Facebook、雅虎,这些公司在上市初期经历了一个什么样的阶段,我们应该是用PB去估它,还是用PEG去估它,还是要用PE去对这家上市公司估值,这是所面临的首要问题,因为每家上市公司上市之后,我们要参与配售,我们要给出一个合理的价格出来,这个价格我应该给多少,这是我们面临的第一个问题。第二个问题就是交易制度的变革,以往的股票在上市之日基本上是有涨跌停板限制的,对科创板,这方面的限制就会比较弱一点,就存在我们要以什么样的价格把它去卖出,实际上反过来又是一个估值的问题。因为在买股票的时候,我们要看好它的未来,也就是看好它的成长性,应该给成长性多大的估值,这是作为一个专业的投资者应该做的最重要的一件事情。

第一财经:科创企业具有高成长性、资本密集与高度不确定性,如何看懂科技企业?如何给科技要素定价?目前市场上科创公司的含金量如何?

王保合:实际上这个方面难度挺高的,就像A股主板也出现造价情况,这方面可能更多的是需要从财务报表上去看和去分析,比如像它的应付帐款、一些研发投入、资产负债的情况、库存情况,去分析这家公司是否存在造假的情况。如果直接去看一家公司是否造假,从表面上看是很难看出来,更多的是需要去调研,去分析财务报表。

参与科创板投资 建议找专业的机构以降低风险

第一财经:,科创板的产品相对来说更市场化,科创板的波动也会比主板大, 投资者如何在投前认清风险,并做合理的投资决策?

王保合:科创板的公司在它的上市条件里面会看到,它对于上市公司的盈利要求是明显比其它的板块要低的,对科创板的投资,我们更应该是看好它的产业方向,以及这个产业的成长性,还有它未来的前景,更多的是从这个角度去估计。对一个普通的投资者,或者说一个不是很专业的投资者,对于企业未来的前景看得是不会非常清楚的。对于这种情况,我的一个建议是把他的钱交给专业的投资机构,风险更小。

第一财经:科创板发行机制对盈利没有要求,又是政策高度倾斜与市场高度关注的版块,其目前的估值是否偏高?未来是否会面临较大的流动性风险?

王保合:对于成长型的公司,估值高,不论是借鉴国外,还是我们的创业板上,都会有这样的一个现象存在,科创板是一些拥有国家的核心技术,并且有技术研发能力的,我觉得给它一个高估值是合理的,当然也有这样一个上限。我们这方面也是在研究海外的定价机制,其中主要给我们借鉴的就是纳斯达克的股票,特别是纳斯达克现在已经成长成大的公司的这些上市公司,在刚开始上市阶段,它有它的估值情况,以及他们在财务报表上能够体现出来的特征。

近年来指数工具化产品越来越受到投资者的认可

第一财经:今年A股纳入MSCI的比例会从去年的5%提升到今年年底的20%,预计会带来几千亿资金的流入。如果投资者看好MSCI这一主题,那么如何选择对应基金呢?从2015年以来量化基金密集发行,投资者应该采取什么样的筛选策略?

王保合:对于投资者来说,产品的投资方向和投资目标才是关注的第一要素,比如跟踪MSCI主题的基金分为:MSCI增强、MSCI ETF等等。

由于中国资本市场效率并非充分有效市场,存在一定的阿尔法收益,所以对于中长期投资来说,MSCI增强就是更好的选择。市场上有几只MSCI增强基金,那么又该如何选择呢?我们知道MSCI增强的目标是:跟踪MSCI指数,在此基础上跑赢MSCI指数,所以跟踪误差和超收益就成为投资者关注的重点,或者通过信息比率(超额收益/跟踪误差)来选择能力强的基金。

另外,如果投资者进行短期交易的话,ETF可能就是更好的选择。目前市场的ETF也很多,ETF是被动复制标的指数的产品,标的指数和ETF的流动性就成为关注的两个核心点,其中指数是最重要的,它的表现基本决定了ETF的表现。

比如:投资者看好价值投资,那么什么才是真正的价值投资呢?哪个指数才是价值指数呢?这就需要一些思考。价值投资的基本含义是:以低估的价格,买入好的公司,分享企业长期增长收益。那么“好公司”和“被低估”就是价值投资的标准,国信价值指数就是从这个定义出发,选择“高盈利能”、“低估”的100家公司,构建的PB-ROE指数。从2010年1月1日~2019年3月25日,国信价值指数涨幅为107%,同期沪深300涨幅仅为24%。如果从业绩剖析来看,国信价值指数的上涨,的确是靠EPS上涨驱动的,年化EPS增长在20%左右,同期沪深300的EPS增长年化为12%左右。

第一财经:近年来,指数工具化产品越来越受到投资者的认可,2018年指数类基金规模逆势增长了50%,ETF资金的流向也一度被认为是市场的风向标。对于投资者来说,指数类投资和主动权益类投资的区别是什么呢?

王保合:指数类投资是有明确的基准指数,比如:沪深300、中证500等等。无论是指数增强,还是指数基金,控制产品跟踪误差,都是指数类投资需要考虑的重要的因素。由于跟踪误差的约束,这就使得指数类投资者的股票选择方面,和基准指数保持较高的一致性,比如:行业中性、风格中性等等,仓位方面也保持着90%以上的仓位。ETF产品的股票仓位常常维持在98%以上等等。这就使得指数类产品,具有较高的透明性。相比之下,主动基金的灵活度较高,投资范围相对较为宽泛,投资标的相对不太透明,投资者只能在季报和半年报才能知道基金的投资情况。

如果投资者对于资本市场具有一定的、相对明确的判断,相对于主动类投资,指数类投资可能就是较好的投资选择,因为指数类投资的透明度较高,不容易出现“踏空”的现象。

去年指数基金,尤其是ETF快速发展,非常重要的一点,就是市场去年不少板块的估值都创了十年或上市以来的新低,配置投资者、定投投资者等等想要参与资本市场,但是个股“雷暴”频发,相对比之下,ETF可以规避个股的风险,主动基金由于持仓不透明,仓位不确定性高,于是投资者就借助指数类产品来参与市场的投资。现在回过头来看,投资者的这些决策还是非常理性的选择。

第一财经:您认为,中国的指数投资生态目前还存在哪些问题?如何去突破和完善?未来的战略布局思考是什么?

王保合:目前国内的指数投资生态已经较为丰富,初步格局已经形成,但是中国资本市场具有两个特点:(1)中国经济处于转型当中;(2)资本市场效率还有待提升。这两点如何在指数化投资方面得以实现,就形成了较大的挑战。

我们知道:指数投资分为两大类:(1)指数增强投资;(2)被动复制指数投资。这两大类量化投资,在面临资本市场的两个特点,就需要不同的解决方案。

指数增强投资,需要量化模型的不断演化、与时俱进,主要涵盖在两个层面:(1)根据中国经济的特点,引入新的数据源(比如:互联网大数据、海关大数据等等),并开发一些新的因子,来获取新的收益来源;(2)最近这两年个股非财务报表之外的风险越来越多,这就对基本面量化提出了新的要求,那就是及时识别一些股票的风险,为此富国基金专门形成了一套舆情监控系统,涵盖了新闻事件的识别、信用风险识别模型等,来对这些风险进行监控。

被动复制指数层面,指数是产品的核心,这就需要指数研发与编制,和中国资本市场特点相结合。比如:随着传统燃油车销量趋于饱和,以及环境污染等原因,国家在大力推行新能源汽车,然而当时市场上并没有新能源汽车指数,所以,富国基金就和中证指数公司联合开发了“新能源汽车指数”,并将其做成了指数产品。在这方面,富国做了一系列指数研发工作,涵盖了:国企改革、移动互联、工业40、智能汽车、国企一带一路、军工龙头等指数,在中国资本市场上给投资者提供更多有中国发展特色的量化产品。

感谢易方达基金对《首席对策》的赞助播出

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责任编辑:张恒星 SF142

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