近日，大金重工向香港联交所更新递交H股上市申请，联席保荐人为华泰国际和招商证券国际，正式重启“A+H”上市进程。
这家国内首家A股风电塔筒上市公司，凭借欧洲海上风电市场的爆发式增长，2025年全年营收61.74亿元，同比增长63.34%，归母净利润11.03亿元，同比增长132.82%。
不过，2025年公司大幅加大对外借款力度，激进扩张的色彩愈发浓重。
截至2025年末，大金重工短期借款达2.89亿元，同比增长750.55%；一年内到期的非流动负债3.55亿元，同比增长562.33%；长期借款更飙升至12.82亿元，同比增长383.88%。
借款激增意味着公司在资本开支、海外基地建设等方面正在以债务驱动的方式加速扩张。结合公司正在推进的欧洲总装基地建设和深远海综合解决方案升级，赴港IPO募集资金的主要投向正是这些领域，折射出公司对资金的渴求程度。
尤其值得注意的是，大金重工的产能使用情况。
根据公开信息，大金重工已在全球规划设计产能300万吨以上，国内已部署蓬莱、唐山、盘锦三大出口海工基地，合计产能“轻松超100万吨”。其中，蓬莱出口海工基地产能为50万吨，且正计划从50万吨扩张到70万吨；盘锦基地产能上限规划为50万吨；唐山曹妃甸基地预计年产能约40万吨，已于2025年12月初建成并通过海外客户验收开始试生产。
然而，与庞大的产能规划形成鲜明对比的是，2025年全年风电装备产品销量仅43.8万吨，同比仅增长13%。以三大基地合计“轻松超100万吨”的产能计算，产能利用率尚不足50%。若以全球规划产能300万吨测算，产能利用率更低至不足15%。
这一悬殊差距引发了市场的广泛质疑。有投资者在互动平台询问二季度产能利用率时，公司的回应仅仅是一句“当前公司出口海工产线排产紧张、发货情况良好”，并未给出任何实质性数据。
产能利用率低下意味着大量的资本沉淀在闲置产能上，折旧和固定成本的压力将长期侵蚀利润。而当新基地陆续投产（曹妃甸基地于2025年底刚建成）后，如果订单增长跟不上产能扩张的步伐，这一压力还将进一步加大。
大金重工之所以能够在2025年实现利润翻倍，核心驱动力在于出海爆发，公司出口业务收入达45.97亿元，同比增长165.26%，营收占比从45.85%跃升至74.46%。出口产品毛利率高达33.95%，较国内23.13%的毛利率高出10.82个百分点，出口产品毛利贡献占比已提升至81%。
然而，令人警惕的信号已经出现：出口业务毛利率连续两年高增长后，在2025年出现了拐点。2025年出口业务毛利率同比下降4.53个百分点，结束了2023年和2024年分别增长18.25和11.28个百分点的强劲势头。从单季度数据来看，2025年Q4毛利率环比下降4.5个百分点至31.4%，净利率环比更是大幅下降5.7个百分点至13.7%。
欧洲海上风电市场呈现高投资、高集中特征，少数几家能源巨头占据了绝大多数GW级项目招标份额，加上全球符合欧洲海洋工程标准的海风桩基供应商不到10家，大金重工的客户集中度在四年内翻倍增长。这意味着一旦核心客户缩减订单或调整供应链策略，公司业绩将面临较大波动。
值得一提的是，公司与中国葛洲坝集团电力有限责任公司之间的互诉悬而未决，双方互诉金额合计约7亿元，其中葛洲坝方面涉案金额达5.73亿元，相关案件目前尚未审结，对公司利润的影响存在不确定性。
注：本文创作借助AI工具收集整理市场数据和行业信息撰写成文。
