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妙可蓝多“失速”:收入持续下滑奶酪棒产能利用率低至27% 增长红利真的接近尾声?

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出品:新浪财经上市公司研究院

作者:浪头饮食/ 郝显

疫情结束之后,妙可蓝多并没有迎来预期中的恢复。

2023年妙可蓝多营业收入同比下滑16.16%,今年一季度营收继续下滑7.14%。机构也开始看空,浦银国际在研报中明确提出,“奶酪棒在过去10年里为奶酪行业带来的增长红利很可能已经接近尾声”。

对于妙可蓝多来说,在销量下滑之际,近几年大幅扩张的产能面临闲置风险。由于公司净利率一直较低,并且去年大降至1.97%,引发了投资者关于公司护城河的质疑。

收入持续下滑 经销商持续减少

2023年妙可蓝多实现营业收入40.49亿元,同比下滑16.16%。今年一季度营收继续下滑7.14%。

在疫情结束后,妙可蓝多不仅没有迎来预期中的恢复性增长,反而持续下滑。市场对妙可蓝多的看法也变悲观,浦银国际2023年7月发布了一份针对奶酪行业的研报,其中提到“奶酪棒在过去10年里为奶酪行业带来的增长红利很可能已经接近尾声” ,这导致奶酪企业估值下降。

从2021年5月高点算起,妙可蓝多市值已经跌去81%,目前仅为77亿元。

妙可蓝多产品比较单一,奶酪是公司核心收入来源,2023年奶酪收入减少了18.91%,2024年一季度奶酪收入继续减少3.2%。

妙可蓝多奶酪收入一再下滑背后,是整个奶酪品类销售额下滑的大背景。根据马上赢线下零售监测网络数据,从2022年1月以来,奶酪类目整体销售额呈明显下滑趋势。奶酪在乳制品类目中的市场份额也从2022年1月的5.92%滑落至2024年第一季度的3.5%左右。

尤其对比春节销售额,2024年相比前两年明显较低。春节作为一年中购物、送礼活动相对频繁的时点,有着前瞻性意义。

奶酪品类整体销售额下滑或许可以从以下几个方面找原因。首先,奶酪棒本身渗透率已经达到较高的水平,根据国元证券研报数据,2021年北上广深奶酪渗透率已经达到38%,省会城市达到了30.6%。随着渗透率的提高,市场规模增速放缓是大概率事件。

其次,奶酪属于消费升级零食,在经济增速下滑,消费降级的大背景下,作为非必需品的奶酪消费下滑也在情理之中。

第三,奶酪品类扩张过于依赖奶酪棒这个品类,这造成了奶酪较为单一的消费群体和消费场景,在奶酪棒渗透率提升后自然面临增长乏力的问题。

从妙可蓝多来看,奶酪收入占比达到80%左右,以低温奶酪棒为代表的即食营养系列贡献了奶酪业务60%左右的收入,以奶酪片为代表的家庭餐桌系列贡献了7.7%的收入,餐饮工业系列贡献了9%左右的收入。

2023年即食营养系列收入减少约24%,家庭餐桌系列收入减少约36%,只有餐饮工业系列增加了7.61%。两大主营业务同时熄火是造成公司营收下滑的主因。

从经销商方面来看,2022年起妙可蓝多就结束了经销商的大幅扩张,今年一季度仍在减少。2022年妙可蓝多共有5218家经销商,2023年减少至5036家,今年一季度进一步减少至4807家。

与此同时,经销商还在大幅变动,2022年经销商增加2334家,减少2479家。2023年增加1588家,减少1770家,这意味着超过30%的经销商发生了变动。

净利率大幅下降 投资者质疑妙可蓝多没有护城河

在营收下滑的同时,妙可蓝多的盈利能力也在下滑,由于三个系列产品毛利率差别较大(即食营养系列毛利率在50%以上,家庭餐桌系列超过30%,餐饮工业系列在13%左右)。去年即食营养系列及家庭餐桌系列收入大幅下滑,造成收入结构变化;另一方面,受汇率波动及公司原辅材料成本上涨的双重影响,家庭餐桌系列和餐饮工业系列毛利率同时下滑,导致奶酪业务整体毛利率减少了7.78个百分点。

事实上,毛利率下滑可能还有价格战的原因。奶酪行业进入门槛较低,觊觎这一市场的除了传统乳企,还包含一些拿到投资的新玩家,随着产能迅速增长,竞争变激烈,价格战也在所难免。近两年机构调研妙可蓝多时,反复提及价格战。2023年4月,管理层回应这一问题称,“妙可蓝多作为行业的头部品牌,…不会主动发起价格战,但是在战术上公司会根据竞争情况积极应对。”

此外,2023年妙可蓝多利息费用大幅超过了利息收入,财务费用达到2539.24万元,公允价值变动净收益为-2669.24万元,资产减值损失682.39万元,这些因素共同造成净利润降幅远超营收降幅。

妙可蓝多一直面临净利率低的问题,2022年净利率最高时也仅为4.33%。较高的费用率拉低了净利率,2021年销售费用及管理费用占到营业收入的34%。此前市场预期,随着公司营收规模的增长,净利率会得到提升。2023年4月,机构调研时曾经询问“营收到多少体量利润可加速释放”,管理层给出的回答是60亿元左右。

但是目前妙可蓝多营收规模停滞在40亿元左右,而随着产品结构变化及原辅材料成本上涨的影响,公司净利率不升反降。

妙可蓝多一直宣传自己行业第一的市占率,根据年报披露,在2023年中国奶酪品牌销售额中,妙可蓝多奶酪市场占有率超过 35%,奶酪棒市场占有率超过40%。但是如此高的市占率并没有提升妙可蓝多的盈利能力。以至于投资者开始质疑妙可蓝多在奶酪市场的护城河。对于行业龙头来说,竞争力既体现在品牌影响力上,也体现在成本控制能力上,而妙可蓝多相比同行显然还不具备明显的成本优势以及品牌溢价。

收入持续下滑带来的另一个风险是产能闲置。

妙可蓝多从2020年开始募资扩产能,到2023年奶酪产能合计达到18.3万吨,而产量仅为6.54万吨,产能利用率从上年的52.89%下滑至35.73%,其中奶酪棒产能利用率仅为27.34%。

如果公司无法扭转销量下滑的局面,大额投资无法实现预期收益,还面临固定资产减值的压力。

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