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有“宁王”和“迪王”撑腰的湖南裕能坐稳了正极材料“一哥”的宝座。然而大客户依赖症及产能过剩等一系列短板问题或将成为未来湖南裕能估值偏离的隐患。
2月9日，湖南裕能正式在创业板挂牌上市，开盘涨幅达165.88%，市值一度攀升至478.6亿元。
作为出货量连续两年排名第一的正极材料生产厂家，此番上市引发不少关注。
撇去自身大体量的优势，湖南裕能的客户名单中囊括了宁德时代、比亚迪、蜂巢能源等新能源巨头，其中比亚迪和宁德时代更是包揽了湖南裕能近两年超八成的营收。
值得注意的是，宁德时代和比亚迪在给这位正极材料“新贵”提供订单之余，更是纷纷加入公司前十大股东名列，而公司第一大股东则是坐拥湖南国资背景的湘潭电化集团。
如此看来，成立仅六年的“黑马”抱紧了多个大佬的大腿，又确保了自身订单的充足，但其自身关联交易、无控股股东及产能过剩等问题或将成为未来公司发展的短板。
截至上市首日晚间收盘，公司股价收报53.6元/股，收涨125.49%，市值报405.89亿元。
宁德、比亚迪撑起“爆棚”业绩
2月9日，锂电正极材料头部供应商湖南裕能成功登陆深交所创业板，发行价23.77元/股，上市首日大涨165.88%，市值一度冲破470亿。
作为国内磷酸铁锂出货量最大的材料供应商，成立仅六年多的湖南裕能是匹实打实的“黑马”。招股书内显示，2018年，彼时全年净利润仅千万的湖南裕能在三年后一举飙升至十亿级别。
具体来看，公司的营收从2018年的1.62亿元迅速增长至2021年的70.3亿元，同比增速分别为260.25%、63.82%和638.99%；同期内，公司归母净利润也从2018年的1171万元，飙升到2021年的11.84亿。
湖南裕能表示，业绩大幅增长的主要原因为新能源汽车、储能等下游需求快速增长，公司产能逐步爬坡，从而带动产销量大幅增加。
与此同时，磷酸铁锂供不应求，其市场价格大幅上涨。据上海有色网统计，磷酸铁锂去年均价为15.68万元/吨，较上一年增长了1.6倍。
业绩蜕变的同时，湖南裕能也顺势坐稳了行业“龙头”的交椅。
此前2021年数据来看，国内磷酸铁锂前四大厂商为湖南裕能、德方纳米、龙蟠科技和湖北万润，出货量合计占比高达62.42%，呈现较为集中的市场格局。
2021年湖南裕能在磷酸铁锂正极材料领域的市场占有率为25%，磷酸铁锂出货量排名国内市场第一。
而在2018年之时，同为正极材料巨头的德方纳米经营额就已经高达10.53亿元了，而此一时彼一时，随后两年内，德方纳米陷入增长瓶颈期并被后来居上的湖南裕能一举反超。
短短三年，湖南裕能能够坐上龙头宝座，营收大涨也离不开背后大客户的订单“投喂”。
招股书显示，公司前两大客户正是国内新能源巨头宁德时代和比亚迪，2019-2022年上半年，湖南裕能对两者的合计销售收入占比均超过八成。
同时，湖南裕能方表示，公司与宁德时代、比亚迪等部分客户已签署了为期三年的保底采购量、供货能力保证协议，并在协议中约定了定价原则、未达供货数量补偿等限制性条款。
高度依赖大客户，
股权换订单？
而“宁王”和“迪王”对湖南裕能的偏爱除了体现在“喂”订单外，二者还给其“送”钱。
招股书内显示，宁德时代和比亚迪除了是公司的前两大客户外，还位列公司的前十大股东名单。
具体来看，截至招股书内，宁德时代当前持有10.54%股份，为第三大股东；比亚迪则持股5.27%，为第七大股东。由此，湖南裕能也成为两巨头为数不多同时持股的材料企业。
2020年12月，湖南裕能完成IPO前最后一轮9亿融资，或许是为了稳固地位，湖南裕能通过增资扩股新增15名股东，其中就包括宁德时代和比亚迪。
同时，公司新增注册资本26870.917万元，融后估值为19亿元，而宁德时代、比亚迪各投资2亿元、1亿元，分别认缴5984.6万股、2992.3万股。
而据该轮投资金额计算，宁德与比亚迪IPO前“突击入股”的成本价为3.34元/股，相较上市首日收盘价53.6元/股，投资浮盈率约为1504%。
而临近上市之前大客户突击入股，以股权换取大量订单，对于湖南裕能来说，在“抱紧大腿”的同时又带来了拉高了公司的营业收入。2021年，湖南裕能对宁德时代的销售收入是2020年的近7倍，对比亚迪的销售收入更是达到2020年的近10倍。
虽是一举两得的美事，但也避免不了一众投资者因湖南裕能客户集中度高，业绩过度依赖大客户而担忧公司的自身成长性。
值得注意的是，公司的第一大股东大有来头，招股书显示，公司第一大股东是湘潭国资旗下上市主题湘潭电化，直接持有13.48%股份，加上电化集团及振湘国投等两家同一控制人主体，相关方合计持有23%股份。
与此同时，湖南裕能此前曾有多位高管兼任关联方湘潭电化或其母公司的董监高职位，且与关联方之间资金往来频繁，虽湖南裕能有了国家队血脉，但公司也存在利益输送的潜在风险。
毛利走低，产能过剩存隐患
在近几年湖南裕能交出的答卷内，虽业绩受“二王”助力，营收、净利润双双走高，但细究来看，公司毛利率却在持续下滑。
招股书显示，公司2022年上半年毛利率为18.74%，相较2021年的毛利率下滑了近7.6个百分点。
对此，湖南裕能解释称，毛利下滑主要因碳酸锂等主要原材料价格大幅上涨，涨幅大于公司磷酸铁锂产品销售均价的上涨，导致去年上半年的毛利率有所降低。
此外，湖南裕能表示，近两年新投产项目规模相对较大，折旧及摊销费等固定成本费用增加，以及受疫情影响产销量有所减少，均对去年毛利率造成了影响。
招股书显示，此次上市募资总额接近45亿元，将用于公司旗下四川裕能的三期和四期磷酸铁锂项目。两期项目将分别投入6亿元和7亿元，其年产能均为6万吨。
然而在大手笔募资扩产之际，市面上对磷酸铁锂产能过剩的担忧言论也不在少数。
此前，受益于新能源汽车市场迅速发展，磷酸铁锂领域成为市场竞逐的热门赛道，众多上市公司加速布局，在各路人马“抢滩”市场的同时，磷酸铁锂赛道逐渐拥挤。
据东吴证券预测，2023年，随着各大企业产能释放，全国磷酸铁锂整体供给量将达到237.1万吨。但是需求量近为184.6万吨。将过剩52.5万吨。意味着湖南裕能2025年规划产能89.30万吨，已占到市场总需求的一半。
虽市场对此有一定的悲观情绪，但任何细分赛道最终都将经历产能过剩的阶段。当前来看，磷酸铁锂的供给锂电池用途广泛，除动力电池外，还有储能电池和消费电池等，且储能电池的未来需求量目前来看是难以估量的，而真正能够彻底影响磷酸铁锂的因素是清洁能源发电的替代进程，但就目前看来氢能电池概念到广泛落地还尚需时日。
但不可忽视的是，湖南裕能不仅目前绝大部分营收依靠磷酸铁锂，甚至仍在继续大笔押注。若未来电池主流技术路线发生调整，公司对单一产品的过度依赖是否将会成为阻碍长期发展的严重隐患，或许值得深思。
