文軒财经丨水井坊：艰难的“传承”
文軒实验室 W
营销费用逐年提升，营收增速持续放缓，市场需求回落，竞争加大……水井坊正面临激烈的高端白酒市场争夺战。
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营收、利润增速持续放缓
不少机构下调2019年盈利预测
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2019年上半年报数据显示，水井坊2019年上半年营业收入增长26.47%至16.9亿元；净利润增长26.97%至3.4亿元左右，这远低于2015年至2018年增速水平。
2015年至2018年，水井坊营业总收入同比增速分别高达134.29%、37.61%、74.13%、37.62%，净利润同比增速分别达到121.84%、155.52%、49.24%、72.72%。
水井坊近几年营收、利润增速走势图
水井坊发布半年报后，次日盘中股价大跌。
实际上，水井坊营收和利润增速的放缓，从2018年就开始显现。
尤其是营收，2018年季度增速呈现出持续放缓的趋势，且幅度较大。2018年的营收增速从第一季度的88%持续下滑到第四季度的18%；归属于上市公司股东的净利润同比增幅也在经历过山车般走势后从第一季度的68%降到了第四季度的27%。
水井坊2018年季度业绩增速走势图
水井坊的发展道路，渐显艰难。
“成为中国最可信赖、成长最快的高端白酒品牌”是水井坊近几年所遵循的企业愿景。
为了实现这一企业愿景，水井坊投入的销售成本逐年递增，据搜狐财经统计，在2015年到2018年的四年里，水井坊销售费用翻了4.5倍之多，累计消耗18.43亿元，期间所创造的总利润为12亿元。
水井坊近年来销售费用走势图
2015年至2018年期间，在巨额销售投入下，以及伴随次高端市场扩容与消费升级趋势，水井坊一直呈现出高速增长态势，也被业界公认为是发展最快的白酒企业。
不过细挖数据后发现，销售费用增长所带来的业绩增长却在逐年降低。
数据显示，水井坊每1亿元销售投入带来的营收从2016年的6.67亿元，降到了2019年上半年的3.12亿元，利润则从1.18亿元降到0.63亿元。
成本越来越高，利润越来越低，费效比自然是越来越高。
钱花了，水井坊在高端市场中的份额并未见显著提升，至今也没能在高端白酒市场占有一席之地。
面对持续下滑的营收增幅，2019年6月，水井坊调增了2019年业绩目标——收入增速20%，净利润增速30%。
公布半年报后，不少机构都下调了对水井坊2019年盈利的预测。如据WIND数据显示，在7月23日更新水井坊盈利预测的八家券商中，有四家机构都下调了预测。
平安证券在研报中指出，水井坊面临的压力或上升。一是主力产品“井台”和“8号”成交价持续回落，渠道利差不断收窄，且2019年推出的“丝路版井台装”和“喜庆版8号”新品效果平平，公司需解决提升终端盈利能力的问题。二是竞争对手越来越重视对核心终端的争夺，水井坊的竞争压力也会越来越大。
平安证券认为，水井坊可拓展新区域减少，同时领先优势等正逐渐丧失，预计增速大概率继续放缓。
资深酒业观察研究人士孙延元在接受文軒实验室采访时则认为，水井坊实现上述增速目标的问题不大，但在大市场环境下，整个大酒厂的增速都在下滑，所以增速目标如果是超过30%就有问题。
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全力发展高端产品
但产品资源不足
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问题出在了哪里？是产品出了问题？还是营销策略出了问题？亦或是其他？
水井坊方面的解释为，过去两年在高端、次高端板块复苏的大环境下，水井坊由于基数小，增速较高，现在随着营收基数的扩大，会趋于一个比较合理的增速。公司中档产品“天号陈”，推出及市场导入还需要一定的时间和投入，短时期还未有明显效果。
市场中声音较大的是认为水井坊定位不清晰，品牌力相对薄弱等。
资深酒业观察研究人士孙延元在接受文軒实验室采访时表示，水井坊业绩增速放缓，和大环境变化、产品定位以及产品结构等多方面因素有关。
在孙延元看来水井坊中高端路线的品牌定位过高，其品牌力量和茅台、五粮液相比差得太远。水井坊彻底放弃中低端市场的产品结构，具有比较大的危险性，因为它不是成熟的高端品牌，又去掉了全兴老酒厂背景，以至于文化底蕴等方面无法和茅台、五粮液等品牌相比。
这些问题，可能要从水井坊一路变迁的品牌定位和品宣口号说起。
在被帝亚吉欧一步步增持直至100%持股后，水井坊集团就开始一系列的管理和品牌战略变革之路。
公开资料显示，帝亚吉欧是烈酒行业的全球性跨国公司，总部位于英国伦敦。该公司同时在伦敦证交所和纽约证交所上市，并在全球180多个国家和地区开展有酒业经营业务，旗下拥有尊尼获加、轩尼诗、斯米诺、百利、珍宝、温莎、健力士、水井坊等知名品牌。
2011年
开始重塑高端产品形象，意欲提升品牌的美誉度和影响力等。
2012年
开始双品牌战略，即在打造“水井坊”的同时，着力打造“天号陈”，同时增加中低端品类。
2013年
继续双轮驱动，在增加高端产品的同时，不断丰富中低端产品。
2014年
重新规划高端，重点打造核心单品——臻酿八号。
2015年
确立三大核心产品
2016年
持续聚焦高端产品，缩减低端产品
2017-2019
彻底放弃中低端产品，坚持高端路线。
来源：酒业新闻网梳理
从重塑高端，到增加中低端产品，再到缩减中低端产品直至彻底放弃中低端，一路走来，水井坊的品牌路线虽然绕了一个湾，但近几年方向已相对稳定。
只是水井坊的高端之路却走出了与众不同的路线。
与茅台、五粮液等高端品牌走大单品路线不同的是，水井坊是3个核心产品附加一些个性化产品。
被媒体戏称为“战斗群”。
再则水井坊只走高端，放弃中低端的产品策略，在白酒行业市场算是罕见，即便茅台，近几年也在不断发力中低端市场。
为了在高端市场闯出一条属于自己的路，水井坊这些年不仅在销售费用的投入上逐年增加，品牌口号也一直在调整，从2014-2015年的“第一坊“到2016年的“悦于形 匠于心”，再到如今的“600年，每一杯都是活着的传承”。
不过中国食品产业分析师朱丹蓬在接受文軒实验室采访时认为：“帝亚吉欧的接盘，对于整个水井坊的改造，还没有太大的效果出现。水井坊的整个定位都不是非常的清晰，从整个产业端结合渠道端，消费端来看，我们觉得帝亚吉欧对中国白酒发展趋势的把握是有欠缺的。整个产品这一两块，之后面临的问题应该比较大，水井坊体量比较小，所以它们在打造中高端、高端这块的产品资源是不足的。”
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需求回落，竞争加大
水井坊面临新的业绩增长风险
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在对高端产品线的长期经营下，水井坊2018年高端营收占水井坊的96%，在次高端市场也算站稳了脚跟，但在国内整个高端酒类市场中，水井坊的市场份额并未见显著提升。
传统名酒“茅五泸”仍然牢牢占据着高端白酒市场95%的份额。
水井坊目前的营收主要来自于 “水井坊”品牌系列，2018年营收为27.26亿元，“天号陈”及系列酒占比很低，2018年仅为6375.92万元。
“水井坊”品牌系列酒涵盖了高端及次高端价位的各类产品，高端酒有“菁翠”和“典藏大师”，二者售价在千元价格带；但核心产品还是次高端的“臻酿八号”和“井台”。
根据水井坊目前的产品策略来看，未来在高端酒类市场中的竞争力是否有望逐渐提升？
方正证券曾在水井坊发布2019年上半年财报时分析指出，2019年以来，次高端价格带保持高速增长，但行业竞争也逐步加剧，次高端未来将更多依靠公司自身品牌和营销的协调发展。水井坊作为全国性名酒之一，在次高端扩容背景下，近两年呈现出爆发式增长态势，预计短期内仍会持续受益，但基数抬升后增速逐步回归，长期的持续性增长则取决于公司在品牌、营销、渠道上进一步的精耕细作，机会和挑战并存。
不少机构将“新市场拓展不达预期”、“次高端竞争加剧”、“需求回落”等作为了对水井坊未来业绩增长的风险提示。孙延元也预计水井坊后续增速可能会持续放缓。
水井坊营收利润增幅下滑的同时，散酒库存激增。
只走高端的水井坊，在彻底放弃中低端产品后，因生产工艺根本无法避免伴随而出的低端基酒，只能以散酒的形式销售。
但散酒定价低，且在底单产能过剩的市场背景下，无品牌的散酒不具优势。由此，水井坊2018年散酒销量呈大幅下滑趋势，由2017年的5077.13吨，降到2018年的2235.76吨，而同期库存达到了24140吨、32767.96吨，库存同比增长达36%。
散酒库存的激增，无疑将进一步提升存货跌价损失。
资料显示，从2015年以来，水井坊每年都要计提高额的存货跌价损失。2015年与2016年两年存货跌价损失均超过5500万，2017年一举达到1.07亿，占当年公司净利润的32%。公司披露的原因是，2017年坚定了发展300元以上板块的目标，放弃了300元以下的板块，对过去累积的“生产过程中产生的不适合生产核心品的散酒”进行处理所致。
营收增幅减速、成本增加、利润增幅降速……摆在公司新任总经理危永标面前的课题并不简单。
孙延元认为，整个白酒销售是对综合因素的考量，包含大环境、营销技巧和策略等，危永标在营销策略和营销手段上如果做得好，会增大销售额。
在新领导班子的管理下，水井坊能否扭转局面，拭目以待。文軒实验室将持续关注。
