原标题：外卖业务中长期成长性显现 Uber的盈利窗口渐进 来源：东方财富网
网约车业务预计将持续受益疫苗研发等带来的线下活动与宏观经济复苏，2021 年有望超预期；外卖业务经过本次疫情的消费者教育，中长期的成长性有望进一步打开；预计2021Q4 公司将实现 EBITDA 层面的盈利。
Uber:全球最大的生活服务巨头
作为共享经济的鼻祖之一，Uber 自上市以来不断进行业务线的调整与拓展，已经成为全球业务范围最大的网约车与外卖配送公司。
截至 2020 年 2 月，公司业务覆盖全球 69 个国家和地区的 900 余个城市，2019 年全年实现订单额 650 亿美元，平台活跃用户 1.11 亿，订单数量 70 亿次，拥有司机 500 万人。
经过持续的业务调整，公司业务聚焦在以网约车&外卖为主的核心平台、货运服务以及部分前沿技术的投资三大部分，并在 2019Q4 的财报中提出在 2021 年实现单季度 EBITDA 回正的目标。
外卖业务成为第二增长点，运营效率亦逐步改善
网约车业务作为公司成立以来的核心业务，带动公司实现了长足的增长，2019 年为公司贡献了超过 107 亿美元的收入与 20.7 亿美元的 EBITDA。
但自 2016 年上线 Uber Eats 以来，外卖业务亦快速增长，并在疫情期间逐步成为公司网约车业务之后的第二条增长曲线，2020Q3，外卖业务实现订单额 85.5 亿美元，调整后收入 11.4 亿美元，订单额连续两个季度超越网约车。
同时在持续剥离亏损业务，聚焦主业的基础上，公司运营效率亦持续改善，并从疫情冲击下逐步复苏，进入到逐季度复苏通道。
得益于 2020Q3 季报中网约车业务 EBITDA 利润率的转正以及外卖业务连续两个季度的三位数同比增速，公司股价自2020 年 3 月以来的低点反弹超过 100%。
不可否认，在疫情逐步得到缓解的情况下，网约车等核心业务正逐步复苏，但我们亦看到，在疫苗研发进展、海外疫情二次爆发对线下活动冲击的不确定性之下，市场对其网约车业务的复苏进程仍旧存在一定担忧，而外卖业务作为 2020 年支撑公司成长性的主要因素，在 2021 年能否继续维持现有市场地位亦是当前市场的主要分歧。
行业前景：网约车持续复苏，外卖市场前景广阔
根据 Synergy的预测，2023 年全球网约车市场规模有望达到 2000 亿美元，以 2019 年的基数计算，对应 CAGR 超过 13%。
作为全球领先的网约车公司，在中国市场之外，公司在主要地区的市场占有率均在 65%以上，考虑到公司业务本身出色的网络效应、规模效应等，其优势地位大概率仍将持续。
但在新兴市场，以印度为例，以 Ola 为代表的网约车公司持续增长，叠加 Uber 在上述地区的收缩，Uber 在直接的业务收入上增长不及其他地区，但 Uber 通过投资等方式亦参与到新兴市场中，整体竞争实力依旧突出。
市场普遍担忧北美市场来自 Lyft(北美第二大网约车厂商)的竞争，诚然根据第三方数据(Sensor tower)，Lyft 的 MAU 与 Uber 逐步缩小，但参考下载量、货币化水平等其他指标，Lyft 的部分增长来自激进的营销。
外卖市场：全球范围内依旧具备明确增长空间
中国作为外卖与配送相对成熟的市场，经过数年发展，以美团为代表的厂商的订单交易规模仍维持超过双位数以上的增速。
北美市场，根据 Business of Apps 的数据，2019 年北美外卖市场规模 220 亿美元，2025 年有望达到420 亿美元，依旧具备将近 100%的增长空间，北美食品配送用户亦在 2020 达到 1.11 亿人，相对北美 4 亿量级的人口渗透率提升空间依旧可观，中期成长性依旧较为突出。
Uber 作为外卖市场的后发角色，在全球市场亦逐步崭露头角，欧洲市场，在英国市场独立用户数约为 600 万量级，仅次于 Just Eat，法国市场下载量接近 500 万，亦是下载量最大的 APP。
早期的网约车用户与资源积累是 Uber 能够在欧洲市场后来居上的重要原因。以巴西为代表的南美市场、日本为代表的亚太市场，Uber 市场份额亦居于前列，其竞争优势亦相对较为突出。
北美市场作为 Uber 的基本盘，依旧面临来自 DoorDash 为代表的厂商竞争。DoorDash 作为新兴的外卖厂商，其业务成长性显著超过其他厂商，亦在逐步侵蚀 Uber 的市场份额。而 Uber 亦在通过收购的方式进行整合，逐步扩大外卖网络与用户获取，应对竞争。
竞争优势：规模与网络效应的逐步建立
我们对 Uber 所处赛道的成长性以及当前的竞争格局进行了分析，对 Uber而言，先发优势固然在获取高市占率的过程中发挥了重要的作用，但随着其他市场本土打车及外卖厂商的兴起，Uber 依旧保持了较高的市占率。
我们认为，Uber 建立起的网络效应以及规模效应是其能够在激烈市场竞争中持续领先的重要原因。
供给端：领先全球的司机数量，带动网络效应、规模效应的建立。对于网约车及外卖配送，充足的司机是维持优势地位的基础。Uber 全球范围内 500 万量级的司机数量(2019Q4 财报数据)使得其在车辆供给上优势显著。Uber 亦在车队运营、差异定价等方面逐步建立起独特的竞争优势。
Uber 作为全球(中国之外)最大的外卖厂商，在北美之外主要面临本土厂商的竞争，而在北美市场，投资人普遍担忧以 DoorDash 等为代表的厂商竞争。我们认为，虽然 DoorDash 等厂商部分程度抢占了Uber 的市场份额，但 Uber 的核心竞争优势依旧明显。
得益于在网约车司机的运营经验，公司在配送服务上亦可进行业务协同，一方面，Uber 在将运输能力相对充足的网约车司机调配至配送，在疫情严重的 2020Q2 季度，Uber 亦通过调拨网约车司机的方式，强化了在配送方面的能力。
而基于在商用场景的积累亦可发挥在配送方面的能力，而 Uber Eats 与网约车的会员协同亦逐步发挥作用。此外，Uber 亦建立起杂货配送业务，较全的业务亦能够增加用户粘性。
盈利预测与估值
随着 2021 年疫苗带来的经济与线下活动逐步复苏，我们预计公司网约车业务将在2021 年重回增长，叠加较低的基数，有望实现 40%以上的增速。
预计配送业务 2021 年受 2020 年高基数影响增速将有所回落，但考虑到用户习惯的逐步形成以及海外业务的拓展，其仍有望实现 30%以上的增长。货运业务在剥离欧洲业务后，考虑到 2020 年低基数，仍有望实现双位数以上增长。
预测 2020-2022 年公司毛订单额为 569/807/955 亿美元，对应调整后货币化率 19%/21%/23%，调整后 EBITDA 为-27/-9/17 亿美元。
随着自动驾驶业务剥离，我们预计公司在 2021Q4 实现单季度 EBITDA 利润的转正，并在2022 年实现全年 EBITDA 的盈利。
当前公司股价对应 2020-2022 年 PS 估值为 7/5/4 倍，我们认为随着线下经济的复苏以及外卖业务的稳健增长，叠加盈利能力提升的空间，公司是 2021 年美股市场在线生活服务板块的首选标的之一。
风险因素：疫苗研发与推广进度不及预期的风险；海外疫情二次爆发对线下活动持续冲击的风险。
