作者 | 颜色
编辑 | 郑瑶
从收并购狂魔到如今精挑细选的资产管理者，华润医药对投资标的的取舍逻辑开始改变。
01
牵手十年终退场
华润医药继续剥离资产
3月16日，华润医药公告，拟以5.1亿元挂牌出售合肥天麦生物科技发展有限公司（以下简称“天麦生物”）5.88%股权。
这是短短一个多月内，华润医药第二次处理天麦生物股权。今年2月，其以14.2亿元底价挂牌转让天麦生物17.87%股权。两次交易的挂牌底价合计达到19.3亿元，两笔交易相互独立。
企查查数据显示，华润医药全资子公司华润医药投资为天麦生物大股东，直接持股20%，叠加间接持股3.75%，华润系合计持有天麦生物23.75%股权。如果上述两笔挂牌交易完成，华润系将退出天麦生物，这笔持续近十年的战略投资也将画上句号。
图片来源：企查查
成立近16年的天麦生物核心产品集中于胰岛素药物，华润医药与天麦生物的牵手要追溯到2016年，彼时华润医药押注其产品与技术前景，双方签约布局重组人胰岛素及相关技术平台。
从产品结构看，天麦生物已获批上市品种均为生物类似药，覆盖二代、三代胰岛素，其中人胰岛素注射液（3ml:300单位（笔芯）*1支）、精蛋白人胰岛素注射液（3ml:300单位（笔芯）*1支）、精蛋白人胰岛素混合注射液(30R)（3ml:300单位（笔芯）*1支）等均已中选胰岛素集采及专项接续采购。
而华润医药当年选择牵手，核心看中的还有天麦生物从以色列Oramed公司引进技术开发的口服胰岛素药物重组人胰岛素肠溶胶囊（ORMD-0801）的未来。
相较于传统注射胰岛素，口服胰岛素无需注射的特性，可以大幅降低患者用药门槛、提升用药依从性，在百亿胰岛素及其类似药市场中具备极强的竞争力，这也是天麦生物曾被资本追捧的核心原因。
但这份美好想象在2025年12月戛然而止，彼时国家药监局发布通知件，天麦生物参股公司天汇生物申报的ORMD-0801未获批准上市，其赖以支撑高估值的创新故事中断。
02
拆分两笔交易挂牌出售
多重因素促成离场决定
事实上，华润医药的离场并非仅仅因为天麦生物核心创新项目出现问题，还有估值回落、行业内卷、自身战略调整等多重因素。
天麦生物曾拥有百亿估值的高光时刻。在华润医药投资之前，誉衡药业曾计划以不低于40亿元收购其不低于35%股权，对应估值超百亿。而如今结合两笔挂牌交易价格计算，天麦生物整体估值约80亿元，较此前高点回落明显。
更关键的是，首笔17.87%股权挂牌已于3月13日届满披露期，但截至目前尚无受让方信息公布。
如今，华润医药选择拆分两笔股权独立挂牌，实则是为了降低接盘门槛、回笼资金和及时止损。
与此同时，国内传统胰岛素市场内卷，天麦生物的成长空间受到挤压。米内网数据显示，2024年中国三大终端六大市场中，胰岛素及其类似药（化+生）市场规模虽达180亿元以上，但市场格局已基本固化，诺和诺德、赛诺菲、甘李药业占据前三份额，合计超70%，天麦生物等后发企业突破较难，企业盈利空间收窄。
对华润医药而言，与其继续“耗下去”，不如转身将资源投向更具确定性的赛道与项目。如华润三九与博瑞生物医药合作布局减肥赛道。
对于天麦生物而言，随着大股东离场与核心产品发展遇阻，其亟待解决的问题是后续管线推进与商业化落地。
03
从“做加法”到“做减法”
资产重构
对于生于并购、长于并购的华润医药而言，过往更多是收购有潜力的医药项目，如博雅生物的血制品，借此快速补齐板块、扩张产业链版图。但如今，其从“做加法”到“做减法”，开始剥离非核心资产、出清低效业务。
从华润系旗下医药上市平台整体格局来看，发展脉络清晰。
一是基本盘稳固。以华润三九为例，2025年业绩快报显示，其实现营收316.29亿元，同比增长14.53%；归属于上市公司股东的净利润34.22亿元，同比增长1.60%。在华润系整体“做减法”的过程中，华润三九通过持续优化业务布局、多维度扩充研发管线，是其整体业绩的重要支撑。
二是不断优化调整旗下公司，逐步梳理业务、聚焦主业。如博雅生物聚焦血制品主业，但非核心资产剥离与整合进度受到多种因素影响，业绩短期承压；迪瑞医疗面临行业竞争加剧与内部调整双重压力，盈利出现同比下滑，后续需通过业务优化实现提质增效。
三是治理重塑与新增长点布局同步推进。截至目前，博雅生物、迪瑞医疗等上市公司高管均有所调整，治理更加规范化。同时，华润医药也在通过产业基金布局未来，如华润医药成都产业基金已在中国证券投资基金业协会完成备案，规模达10亿元，聚焦化学创新药、生物药、高端医疗器械、中药滋补类等重点领域，助力战略性新兴产业创新孵化。
持续调整下，接下来被出清的会是谁？参考华润系过往动作，持续亏损资产、与主业协同度低的参股项目以及低毛利且无壁垒的板块，或许是后续剥离的重点对象。
当瘦身聚焦发展成头部药企的共同选择，国药、上药纷纷进行非核心资产剥离。
