1. 一改颓势，医药板块上半年表现亮眼
年初至6/5，医药生物（申万）指数年初至今累计涨跌幅为+8.0%，同期万得全A（除金融石油石化）涨跌幅为 +2.7%，相对大盘涨跌幅为+5.2%，在申万一级行业中排名第5。 从二级行业行情表现来看，年初至6/5涨跌幅排名分别为：化学制药（+20.2%）>医疗服务（+9.0%）>生物制 品（+5.4%）>医药商业（+3.2%）>医疗器械（+0.8%）>中药（-2.6%）。 化学制药板块涨幅较大，主要是靠创新药个股的拉动。
创新药相关板块估值提升明显
估值水平上，医药生物PE(TTM）由年初的30.1x提升至6/5的34.5x，同期万得全A（除金融石油石化）的PE(TTM） 年初至6/5由29.2x提升至32.7x。医 药 生 物 二 级 行 业 的 年 初 至 6/5 的 PE(TTM) 估 值 变 化 如 下 ： 化 学 制 药 （ 35.0x→41.6x ） 、 生 物 制 品 （29.8x→41.6x）、医疗器械（30.3x→34.7x）、医药商业（17.4x→20.6x）、中药（26.9x→27.8x）、医疗服 务（32.5x→30.6x）。 化学制药、生物制品两个子板块的估值提升跟板块中创新药公司的市值增长存在直接关系。
医保统筹账户收入高增，节余仍在增加
2025年1-4月，基本医保基金统筹账户收入10,302亿元，累计同比增长6.5%(24年5.2%），统筹账户支出7,223亿 元，累计同比增长0.7%。
从具体细分账户收支的表现来看，2025年1-4月职工医保统筹账户的累计收入为6,077亿元，累计支出为4,024亿元， 同期城乡居民统筹账户累计收入为4,225亿元，累计支出为3,199亿元。从具体单月表现来看，职工医保统筹账户收 入持续大于支出水平，且单月盈余有所增长，而城乡居民账户单月收入相对支出波动较大，但两者累计仍然基本保持 盈亏平衡。
创新药对外授权再创新高
根据丁香园数据，2025年1-5月中国药品领域共计发生57笔License out交易（上年同期46笔，yoy+23.9%），从 交易金额来看，交易首付款金额约27.4亿美元（上年同期5.67亿美元，yoy+383%），总金额高达486.9亿美元（上 年同期220亿美元，yoy+121%）。
2025年5月20日，三生制药发布公告，将PD-1/VEGF双抗的中国外全球权益授权给辉瑞，同时辉瑞还将获得中国市 场商业化的选择权。根据协议，辉瑞支付12.50亿美元预付款，48亿美元里程碑付款，以及双位数百分比的销售分成。 这一交易创造了国内创新药单品种对外授权首付款的新高。
政策设计：从中央到地方支持医药创新高质量发展
顶层设计： 2025年3月4日，政府工作报告在涉及医疗卫生方面，在坚持“医疗、医保、医药“三医联动”的顶层规划上，进一 步强调后续公立医院改革的“公益性”导向，同时提出促进优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局，实施医疗卫生强 基工程。支持创新发展方面，继上一年首次提及“创新药”之后，工作报告再次强调“健全药品价格形成机制，制定 创新药目录，支持创新药发展”。同时提出“深化医保支付方式改革，促进分级诊疗”。在具体保障标准上，居民医 保和基本公共卫生服务经费人均财政补助标准分别再提高30元和5元。 地方政策落地 ： 3月26日，四川省卫健委等五部门联合下发《关于推动支持创新药临床应用的通知》，在畅通创新药入院流程、强化 创新药临床应用，打造创新药临床应用场景等九个方面做出政策安排。 4月7日，北京市医保局、市卫健委、市药监局等九部门联合印发《北京市支持创新医药高质量发展若干措施（2025 年）》。和去年相比，新版若干措施同样包含32条支持政策，具体涉及在创新医药研发、临床试验、审评审批、生 产制造、流通贸易、临床应用等环节。在创新医药研发方面，新版若干措施给出了具体的扶持方向和领域：支持围绕 阿尔茨海默症开发更精准快速、低成本的诊断筛查试剂和药物；针对糖尿病开发更便携、智能化的无创血糖仪；针对 儿童开发透皮注射等更便捷、更安全的给药新技术；针对肺部疾病开发更快捷、低成本的人工智能多病共筛和辅助诊 断产品。深化创新药临床试验审评审批试点，审批时限由60个工作日压缩至30个，创新药试点品种持续扩大，试点 范围扩大到医疗器械。 4月7日，深圳市发改委等四部门印发《深圳市全链条支持医药和医疗器械发展若干措施》。
2. 盈利上行拐点初现，创新药及产业链业绩高增
医药板块三年来首次出现盈利上行趋势
2024年473家沪深两市A股医药上市公司实现营业总收入24,588亿元，同比下降0.9%，实现归母净利润1,412亿 元，同比下降12.1%。25Q1板块实现营业总收入6,104亿元，同比下降4.2%，实现归母净利润487亿元，同比下 降8.7%，去除24Q1大额BD的基数扰动，25Q1板块归母净利润同比增长0.7%，净利润率也有0.3%的提升，这 是医药板块在经历了三年盈利能力下行后首次出现利润率反转的迹象。
3. 创新药行情全面扩散，BD预期带来价值重估机会
恒瑞医药：创新升级，全球化加速
（报告来源：申万宏源研究。本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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