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文｜钱伟张溢璨
拜登任内放松移民政策，非法移民数量大增，成为美国劳动力改善的一股力量，也在一定程度上助力薪资和通胀控制。随着大选临近和民众争议的上升，拜登政府近期有收紧移民举措。若未来移民数量大幅回落，市场担忧美国劳动力改善趋势逆转，就业缺口重新扩大，控通胀难度增加。目前看，拜登政府还是为选举做策略性调整，短期内意义有限，中长期影响需观察，但如果特朗普上任，相关风险将增加。
一、本周话题：拜登对移民态度变化，美国就业供给改善到头？
拜登任内放松移民政策，非合法途径进入美国人数近年来大增，成为美国劳动力改善的一股核心力量，也在一定程度上助力薪资和通胀的控制。
随着大选临近和民众争议的上升，拜登政府近期在相关议题上表现出未来或重新收紧移民的倾向。盖洛普民调数据显示，当前对拜登政府不满的选民中有近20%表示开放边境和非法移民是他们最关心的议题。拜登政府近期签署限制非法越境移民数量的行政命令，也与墨西哥发表联合声明表示将加强非法越境管控。
若新一届美国政府实质性收紧移民政策，市场担忧美国劳动力改善的趋势或部分逆转，就业供需缺口或重新扩大，薪资和通胀控制的难度或边际增加。目前来看，拜登政府主要还是为选举做策略性调整，短期内意义有限，中长期影响还需观察，但如果特朗普上任，相关风险将增加。
首先，拜登此举有很大策略性的成分，大选辩论临近，移民问题需要正视，并且塑造一个理性解决形象，避免陷入被动。
其次，目前美墨边境口岸每日有近4000多个庇护申请，远超2500人的红线，短期想完全管控，需要大量人力物力投入，难度较大。
最后，拜登的短期策略很可能遭遇移民权益保护团体的法律诉讼，而更中长期的移民法案调整需要国会讨论，有很大不确定性。
二、全球市场回顾：美国CPI超预期下行，降息交易来袭，纳斯达克创历史新高、原油价格下跌、黄金价格大涨、美债利率下行。
三、全球经济跟踪：美国增长指标走弱，本周国内地产和乘用车销售双弱。本周海外流动性稳定，降息时点预期较上周继续提前，国内资金利率边际下行。美股波动率继续处于低位，黄金看多情绪有所减弱，铜看多持仓回弹，原油看多预期继续抬升。美国通胀数据降温，降息交易再启；国内社融仍弱，核心需求不足。
四、下周关注：美国5月零售，中国5月生产、消费和投资，欧元区和日本5月通胀。
一、本周话题：拜登对移民态度变化，美国就业供给改善到头？拜登任内放松移民政策，非合法途径进入美国人数近年来大增，成为美国劳动力改善的一股核心力量，也在一定程度上助力薪资和通胀的控制。2016年特朗普上台后兑现了竞选期间对非法移民的强硬态度，对非法移民采取强制性驱离政策，2020年新冠疫情后，特朗普政府又采取了紧急公共卫生措施，禁止未经授权的越境者穿越南部边境进入美国。根据美国国土安全部的数据，美国南部边境遭遇非法移民的月均数量在特朗普任内基本均低于四万人。但拜登上台之后放松了移民政策，叠加新冠疫情期间全球经济陷入紊乱，美国南部边境移民数量激增，年度非法移民数量大幅增加，劳工部等机构预测2023年或超过200万人。由于疫情导致美国劳动力短缺，非法移民的大量涌入极大缓解了就业市场供需压力，尤其是餐饮等劳动密集型服务业，这成为帮助薪资增速和通胀下行的一股重要力量。
随着大选临近和民众争议的上升，拜登政府近期在相关议题上表现出未来或重新收紧移民的倾向。在特朗普和拜登的第一次总统竞选对决中，移民问题还不是重要性较高的议题，但随着近年来移民问题愈演愈烈，非法移民导致的一系列社会福利、就业、治安等问题成为了选情焦点。拜登与特朗普在移民议题上的争夺从去年移民法案开始升温。2023年底，特朗普通过自身党内影响力，成功狙击了《两党移民和对外援助法案》，再次在选举年将移民问题推上风口浪尖。根据盖洛普今年一月的民调，由于拜登政府任内对移民的宽容政策，当前对拜登政府不满的选民中有近20%表示开放边境和非法移民是他们最关心的议题。皮尤研究中心的数据同样显示，与2021年的情况相比，全美选民对非法移民的容忍度不断下降，支持共和党的选民中，要求驱逐非法移民的比例上行了12%，41%的美国选民认为非法移民不应该被允许合法留在美国境内，这与拜登上一次竞选的时空背景已经大相径庭，拜登必须在移民问题上做出趋近性的策略以防止选民流失。今年4月，白宫发布美墨联合声明，表示两国领导人要求各自国家安全团队共同努力、大幅减少非法越境行为。今年6月，拜登政府签署了一项限制非法越境移民数量的行政命令：从美墨边境非法入境美国的单日庇护申请人数一旦达到2500人，边境当局就停止受理庇护申请并迅速将非法越界人员送回墨西哥；该数字降至1500人时，庇护申请系统重新启动。
若新一届美国政府实质性收紧移民政策，市场担忧美国劳动力改善的趋势或部分逆转，就业供需缺口或重新扩大，薪资和通胀控制的难度或边际增加；目前来看，拜登政府主要还是为选举做策略性调整，短期内意义有限，中长期影响还需观察，但如果特朗普上任，相关风险将增加。我们认为拜登此举的政治意义大于实际意义：首先，从选举看，拜登选情的焦灼点依然在摇摆州和挽回不满选民的信任，而移民问题作为边际改善效应最显著的议题，有必要在6月底的大选辩论前抛出，避免在与特朗普的交锋中陷入不利。与此同时，拜登需要塑造一个理性解决移民问题的形象，与特朗普的极化立场形成对比。历史上总统选举中，当移民问题浮出水面，黑人裔选民和拉丁裔选民大多对民主党更为青睐，而内华达和亚利桑那两个摇摆州中正有拜登所需要的黑人与拉丁裔力量，这是平衡特朗普在摇摆州优势的关键。其次，从现实面看，目前美墨边境口岸每日有近4000多个庇护申请，已远远高于2500人的日均红线，短期内人力物力的增量投入不足以对冲移民涌入的压力，仅依赖美国的规制力量也是不够的，墨西哥对于移民的协同管理也同样重要。最后，拜登的短期策略很可能遭遇移民权益保护团体的法律诉讼，而更中长期的移民法案制定也不可能在选举期间确定，当前两位总统候选人的选举纲领也不代表当选后的执政纲领，还需要考虑届时的参众议院席次、社会舆论、美墨外交协议、经费拨款等多个维度的博弈问题，因此并不看好近一两年非法移民问题的缓解或根治。二、全球市场回顾本周美国通胀数据重磅出炉，通胀缓解态势延续，美联储降息预期同步发酵，降息交易再度来袭，纳斯达克本周创历史新高、原油价格下跌、黄金价格大涨、美债利率下行。具体来看：股市方面，美国标普500上涨1.6%，德国DAX下跌3%，日经指数上涨0.3%，香港恒生指数下跌2.3%，印度SENSEX指数上涨0.4%。债市方面，美国10Y国债收益率下行0.23%，德国10Y国债收益率下行0.17%，日本10Y国债收益率持平，印度10Y国债收益率下行0.03%。大宗方面，原油上涨4.1%，铜价上涨0.2%，CRB指数上涨6.3%，黄金上涨1.61%，大豆上涨0.1%。汇率方面，美元指数上涨0.56%，欧元兑美元贬值0.92%，人民币兑美元贬值0.18%。
三、全球经济跟踪（1）高频需求美国增长指标继续走弱，本周国内地产和乘用车销售双弱。海外方面：本周，美国花旗经济超预期指数较上周走低，欧洲超预期指数较上周走扩，新兴市场超预期指数较上周走低。美国零售增速录得5.5%，较上周走低0.3个百分点。国内方面：本周30大中城市商品房成交面积（7天MA）较上周下降7.52个百分点，与去年同期相比下降39.92个百分点；本周乘用车日均销量较上周下降62.3个百分点，与去年同期相比下降70.56个百分点。
本周海外流动性稳定，降息时点预期较上周继续提前，国内资金利率边际下行。具体来看：本周美联储超额准备金规模上升1.97个百分点，隔夜逆回购规模下降19.04个百分点，财政存款下降1.77个百分点。本周美联储、欧洲央行和日本央行资产规模同比变化分别为-13.51、-14.94和2.08个百分点。美联储2024年底基准利率预期录得4.836%，较上周环比走低17.2BP，美国金融条件本周录得0.82，较上周下降0.22。本周国内DR001较上周环比走低9.59BP，DR007环比走低9.96BP。
（3）交易情况美股波动率继续处于低位，黄金看多情绪有所减弱，铜看多持仓回弹，原油看多预期继续抬升。具体来看：本周标普500指数波动率较上周走低0.29个百分点，黄金ETF波动率较上周走低0.38个百分点，原油ETF波动率较上周走低3.91个百分点。黄金ETF持有量较上周走低10.36吨，黄金非商业净多头持仓较上周上涨0.07万张。NYMEX原油期货净多头持仓较上周上涨2.28万张，COMEX铜期货净多头持仓较上周上涨0.02万张。美国共同基金股票类资金本周流入35.5975亿美元，标普500盈利预期指数本周录得244.7265，基本维持上周水平。
（4）全球经济数据本周美国通胀数据出炉，通胀降温趋势渐显。2024年美国核心CPI反弹，市场担忧二次通胀。推动反弹的租金、汽车保险、医疗服务等均有明显滞后特征，短期涨价延续、但不能很好反映前景。从领先指标、就业供给改善、内在趋势看基本无忧。再通胀逻辑或继续聚焦在上游大宗和CPI核心商品，原油或有补涨。通胀可控下，联储仍有边际降息空间，预期时点后续或提前，不排除7月底。本周我国社融数据出炉，财政发力明显，居民和企业融资需求仍弱。央行公布了5月份的金融统计数据，M1同比增速罕见负增长4.2%，增速较4月末下降2.8个百分点；新增社会融资规模2.07万亿，同比多增5132亿，增速8.4%，较4月末提升0.1个百分点。体现当前有效需求仍不足的现状，后续仍需财政发力和政策出台呵护社会总需求。四、下周关注美国5月核心零售数据；中国5月发电量数据、中国5月工业增加值；欧元区5月通胀数据；日本5月通胀数据。
美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。
钱伟：海外经济与大类资产首席分析师，复旦大学经济学博士，覆盖海外宏观策略、大类资产、全球流动性、进出口、汇率等。
张溢璨：中信建投证券宏观研究员，武汉大学学士，杜克大学硕士，负责海外经济与政策、海外策略、中美关系相关研究。
证券研究报告名称：《拜登收紧移民的风险如何？》
对外发布时间：2024年6月16日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
钱伟 SAC编号：S1440521110002
张溢璨SAC编号：S1440523070002
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