核心观点
快手发布Q1 业绩公告，整体营收符合预期，利润端加速释放。
Q1 快手实现营收294 亿元（yoy+17%，+1.3% vs consensus）；Q1 公司IFRS 净利润为41.2 亿元（+84% vs consensus 22.4 亿），大幅优于预期，NPM 为14.0%；Non-IFRS 净利润为43.9 亿元（+39.6% vs consensus 31.43 亿元），NPM 为14.9%，商业化淡季利润仍然实现环比增长。利润端beat 主要系1）毛利率提升超预期至近55%，完成55%中期目标；2）电商货币化率加速提升带来的收入超预期；3）其他收入带来5 亿增量。公司宣布新增160 亿港币的三年期回购计划，加码股东回报。
简评
分业务看，快手Q1 电商GMV 实现2881 亿元（yoy+28%）符合预期，其他业务实现收入42 亿，yoy+48%（+5.9% vs consensus）；广告收入为167 亿元，yoy+27%（+0.9% vs consensus）；直播收入为86 亿元，yoy-8%（-0.1% vs consensus）。用户增长和算法持续优化，用户及流量依然稳健。Q1 快手DAU 为3.94 亿人，yoy+5.5%，MAU 为6.97 亿人，yoy+6.6%，单用户日均使用时长再次提升至129.5 分钟，平台用户粘性稳定。
泛货架进展迅速，Q1 电商收入超预期。得益于供给丰富和泛货架场景建设，快手电商GMV 实现28%增长，Q1 月活跃买家数达1.26 亿，用户渗透率为18%，年度活跃用户数达到近2.9 亿，客单稳量中有升。泛货架GMV 占比25%左右；电商变现率持续提升，电商收入增速接近50%，快于GMV 增长。
广告收入符合预期，内循环仍然是主要的推动力，外循环持续修复。Q1 广告收入为167 亿元，yoy+27%，外循环广告中包括短剧在内的传媒资讯，教培、游戏等行业增长强劲。内循环广告快于整体电商 GMV 的增长，“全站推广”、智能化托管等产品大幅提升商家投流效果，积极推动商家投放意愿，24Q1 整体投放消耗占到内循环消耗的30%。24Q1 月均使用快手搜索用户数同比增长超 15%，搜索营销服务收入同比增长超 50%。
加码股东回报，公司再次宣布160 亿港币的三年期回购计划。按照三年期均匀回购计算，对应股息率为2.2%。我们预计公司2024-2025 收入分别为1291/1467 亿元，Non-IFRS 净利润为193/265 亿元，给与24 年16 倍P/E，2024 年目标价为78 港币，维持“买入”评级。
（一）收入&利润：收入符合预期，电商及广告增速较高，利润端超预期
收入端，24Q1 快手实现营收294 亿元（yoy+17%，+1.3% vs consensus），与彭博预期基本一致。分业务看，快手Q1 电商GMV 实现2881 亿元（yoy+28%）符合预期，其他业务实现收入42 亿，yoy+48%（+5.9% vs consensus）；广告收入为167 亿元，yoy+27%（+0.9% vs consensus）；直播收入为86 亿元，yoy-8%（-0.1% vs consensus），电商货币化率提升超预期，收入增速高于GMV 增速。
利润端，快手Q1 IFRS 下实现净利润41.2 亿元（+84% vs consensus 22.4 亿），净利率为14.0%，Non-IFRS 净利润为43.9 亿（+39.6% vs consensus 31.43 亿），净利率为14.9%。利润端超预期主要系1）毛利率提升超预期至近55%，完成55%中期目标；2）管理费用收窄超预期3.6 亿。3）其他收入带来5 亿增量。
分地区看，海外亏损持续收窄，本季度海外业务经营亏损为2.7 亿元，亏损缩小主要系海外收入快速增长，24Q1 海外业务实现收入9.9 亿元，yoy+3%/qoq+17%；国内业务经营利润为40 亿元，经营利润率为14%。
电商表现依然强劲，收入占比增加。24Q1 快手电商实现GMV 2881 亿，yoy+28%，基本符合预期，其他业务收入42 亿，yoy+48%/qoq-3%（5.9% vs consensus）。需求侧看，24Q1 快手电商月活买家数为1.26 亿，yoy+22.4%，非电商旺季用户数环比持平，月活用户渗透率为18%；供给侧看，2024Q1 月均动销商家数同比增速超70%，在2024 年年货节期间，品牌商品 GMV 较上一年货节增长超70%；电商场域上看，泛货架增速远超大盘至50%，对应GMV 占比提升至25%。
外循环持续复苏加速，内循环仍然强劲。24Q1 快手在线营销业务收入为167 亿元，yoy+27% /qoq-9%（+0.92% vs consensus），其中外循环广告增速预估超过20%，内循环广告增速仍然超过广告大盘。公司持续加强行业精细化运营、智能营销投放产品升级和算法的持续优化，公司推出了线索全自动营销产品（UAL，Universal Auto Ads for Leads），借助AIGC 提高营销素材生产效率和质量，为客户提供智能化的定向人群营销投放能力，一季度 AIGC 营销素材单日消耗峰值突破1000 万元。
直播业务受到监管影响短期进行调整。24Q1 快手直播收入为86 亿元（-0.06% vs consensus）， yoy-8%/qoq-15%，主要是由于平台持续加强直播生态治理所导致。我们认为，短期生态治理将有利于快手建立长期可持续的生态系统，直播内容的发展的重要性远高于商业化收入，以“直播+”为基石，赋能传统行业，将有助于公司探索新的业务可能性。
（二）成本&费用：管理费用大幅优于预期，毛利率环比持续提升
24Q1，公司的毛利率为54.8%，yoy+18pct/qoq+3.2pct，毛利率提升一方面由于高毛利的电商和广告业务带来的收入结构改善，另一方面由于带宽和内容成本的超预期下降。
24Q1 营销费用为94 亿元，yoy+8%/qoq-15%，营销费用率为31.9%，yoy-7.8pct/qoq1.9pct。
24Q1 研发费用为28 亿元，yoy-3.4%/qoq+15%，研发费用率为9.7%，yoy-16pct/qoq-3.9pct。
24Q1 管理费用为4.6 亿元，yoy-49%/qoq-39%，管理费用率为1.6%，yoy-56pct/qoq-30pct。
（三）流量：用户规模再创新高，时长保持稳健
24Q1 快手MAU 为6.97 亿人，yoy+6.6%，超出彭博一致预期；DAU 为3.94 亿人，yoy+5.5%；DAU 日均使用时长为129.5 分钟。在用户增长方面，快手推动以高留存高价值用户为导向，获取高质量的用户增长。通过算法策略和运营优化，单用户获客成本和维系成本同比降低。Q2 预计 DAU 的同比增长4%左右，下半年达到4 亿人DAU 里程碑。内容侧，公司持续挖掘并放大其特色优势内容，截至2024 年一季度，快手20 部短剧播放量破亿次，7 部破三亿次，短剧日均付费消耗yoy+400%。
盈利预测与估值
我们预计公司2024-2025 收入分别为1291/1467 亿元，Non-IFRS 净利润为193/265 亿元，给与24 年16 倍P/E，2024 年目标价为78 港币，维持“买入”评级。
风险分析
互联网流量红利见顶，疫情之后线下恢复，短视频流量红利期结束，用户规模和时长增长见顶甚至下降风险；内容行业监管政策持续收紧，短视频内容生态将进一步规范，内容制作与内容产出受限；直播监管政策持续加强；宏观经济下行带来广告业务增长不及预期；短视频创作涉及内容版权风险；美联储加息进程超预期，继续压制中概股整体表现；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。
