事件：4 月24 日晚间，新东方发布2024 财年三季报。2023 年12 月-2024 年2 月实现净收入12.07 亿美元/yoy+60.1%，归母净利润0.87 亿美元/yoy+6.8%；经营利润1.13亿美元/yoy+70.6% ，Non-GAAP 经营利润 1.41 亿美元/yoy+60.3%。
Q3 营收超过此前指引，Q4 营收预计同增28-31%，高基数下增长仍然强劲。
FY2024Q3 公司营收12.07 亿美金，同比增长60%，远超此前指引（10.7-10.9 亿美金/yoy+42~45%）。分业务看，出国考培/出国咨询/成人及大学生/教育新业务营收分别同比增长53%/26%/53%/73%。教育新业务中，非学科辅导报名人次35.5 万，同比增长63%，智能学习系统活跃付费人数18.8 万，同比增长74%。截至2024 年2 月底，公司递延收入余额15.2 亿美元，同比增长31%，保持较快增长。根据公司指引，FY2024Q4收入预计11.015-11.273 亿美金，美金口径同比增长28~31%，人民币同比增长34~37%，高基数下增长仍然强劲。
开店继续提速，调高全年扩张目标至30%，FY2025 预计维持较快开店。截至2024年2 月29 日，公司全国学校和学习中心总数911 间，同比增长28%，FY2024Q1/Q2/Q3分别净开店45/50/68 间，环比继续提速。FY2024 全年拓店目标从增加20%提升到增加30%，到5 月底有望突破970 间，但也仅恢复到高点的58%。根据公司公开业绩会，为了抓住市场机会、继续扩大市占率，FY2025 预计仍保持30%左右产能扩张。与2020 年以前相比，公司新店爬坡速度加快，达到盈亏平衡点的时间从1 年左右缩短至半年。
利润层面略低于市场预期，主要受到一次性非经常性项目、东方甄选短期投入加大等影响。FY2024Q3 公司毛利率46.6% ， 同比下降4.4ppt ， 销售/ 管理费用率13.4%/23.8%，同比下降0.3/4.7ppt，经营利润率9.4%，同比+0.6ppt，Non-GAAP 经营利润率11.7%，同比持平，略低于彭博一致预期的12.9%。我们测算教培业务利润率有一定提升，而东方甄选因团队、供应链、多平台建设等投入致利润率有所下降。我们预计东方甄选的影响或将延续到Q4。FY2024Q3 公司归母净利率7.2%，同比下降3.6ppt，Non-GAAP 归母净利率8.7%，同比下降4.0ppt，主要系一次性的权益法投资减值等因素影响。
投资建议：公司是国内民办教育行业领军者，品牌、教研、渠道优势强大，教培板块营收、开店等指标强劲，趋势向好不变，而东方甄选业务尽管对利润有影响，但偏短期。
结合最新季报，我们上调FY2024-2026 公司营收至43.04/56.21/68.94 亿美元（前值为40.89/51.49/62.51 亿美元），略微下调Non-GAAP 经营利润至5.10/7.20/9.38 亿美元（前值为5.37/7.33/9.63 亿美元），2024 年4 月25 日收盘价对应FY2024-2026 的Non-GAAP 经营利润的PE 分别为26/18/14 倍。
风险提示：1）政策趋严风险；2）新业务拓展不及预期；3）行业竞争加剧；4）教学质量与口碑下滑风险。
