本报告导读：
行业供需边际改善、优质原材料到位支撑产品溢价、资本开支放缓折旧压力缓解，三大催化下公司盈利弹性值得期待。
摘要：
首次覆盖，给 予“增持”评级。行业周期底部逐步向上复苏，公司作为规模领先的行业龙头，原料、产品、渠道深度前瞻布局，叠加外部供需格局优化，盈利弹性可期。我们预计FY2024-2026 公司归母净利润7.8/26.8/33.5 亿元，同比转负为正/+242%/+25%。参考可比公司，结合PE/PB 估值，给予公司目标价4.4 港元，首次覆盖给予“增持”评级。
内外部因素共振，盈利弹性可期。1）行业资本开支高峰周期的产能基本释放完毕，2024 年起新增产能中枢显著下移，叠加需求温和修复、进口纸影响趋弱，行业供需格局边际改善。2）优质纤维产能陆续投放，原材料缺口逐步补齐，夯实高端产品竞争力，优化产品结构，获取资源溢价。此外，公司主动调整生产，布局高单价产品，增厚盈利能力。3）当前单吨折旧处历史高位，后续随资本开支放缓（预计2024FY资本开支同比-27%），折旧压力缓解，贡献增量利润。
产业链布局完善，多元化产品线覆盖。公司从事生产及销售多样化的优质包装纸板产品，包括卡纸、高强瓦楞芯纸、涂布灰底白板纸，环保型文化用纸、特种纸、高强瓦楞纸板、高强瓦楞纸箱及浆，同时公司布局上游纤维原材料、下游包装工厂，多元基地协同生产，为客户提供全方位一站式的高效包装服务。
行业底部复苏，静候价格信号。2024 年2 月瓦楞纸及箱板纸社会库存环比回落，绝对值处于2021 年以来的底部位置。从开工率看，春节旺季后开工率主动调整，缓解供需矛盾。终端需求暂无明显改善，叠加4月份处于传统消费淡季，下游包装厂多维持刚需采购，补库意愿偏弱。
年内随消费旺季临近，进口纸冲击充分消化，补库需求有望率先驱动价格上行。再往后看，行业新增产能系统性收缩，格局向好趋势明确，产能利用率修复、价格温和回升值得期待。
风险提示：下游需求修复不及预期、原材料价格大幅上涨。
