2023 年业绩超出我们预期
公司公布2023 年业绩：收入35.24 亿元，同比+49.0%；归母净利润14.52亿元，同比+44.9%，经调整净利润14.69 亿元，同比+39.0%，业绩超出我们预期，主因化妆品明星单品培育、线上渠道发力持续推进，有效印证公司在研发、产品的综合实力以及在运营、团队的持续进阶。同时公布23 年年度股息0.44 元/股和特别股息0.45 元/股，合计分红率61%，为上市以来首次。
我们重申看好公司作为重组胶原蛋白龙头的广阔成长空间，继续重点推荐。
发展趋势
1、明星单品打造助力化妆品业务高增，线上DTC 占比跃升印证线上运营能力。公司2023 年收入强劲增长，明显跑赢行业。①分品牌：23 年可复美收入27.9 亿元，同比+73%，胶原棒次抛明星单品势能超预期释放，已成长为可复美主力单品；可丽金收入6.2 亿元，同比基本持平，持续发力产品、渠道优化，品牌健康度大幅提升；②分品类：23 年功效性护肤品/医用敷料收入同比分别+70%/+13%，占比同比+9.1ppt/-7.7ppt，妆字号新品持续高增，带动品牌在消费人群和场景上持续延展突破；③分渠道：23 年直销/经销收入同比分别+73%/+15%，其中DTC 店铺线上直销收入同增77%，收入占比提升至61%，成为主要驱动力；公司继续推进大众+专业双轨渠道布局，截至2023 年末已覆盖公立医院、私立医院诊所、连锁药房品牌、CS/KA 门店约1500/2500/650/6000 家，较1H23 净增约100/300/150/2000 家。
2、有效平衡规模增长和费用投放，盈利能力维持行业领先。公司2023 年毛利率同比-0.8ppt 至83.6%，主因销售成本增加及产品类型扩充。费用端，销售费率同比+3.2ppt 至33.0%，我们测算单线上渠道销售费率同比基本持平，在线上收入高速增长的同时仍保持费比稳定，得益于精细化运营能力不断提升；管理费率同比-2.0ppt 至2.7%，经营效率进一步优化；研发费率同比+0.3ppt 至2.1%。综合影响下，23 年归母净利率同比-1.2ppt 至41.2%，经调整净利率同比-3.0ppt 至41.7%，维持行业领先水平。
3、重申看好公司作为重组胶原蛋白龙头的广阔发展前景。展望后续，我们认为公司发展逻辑清晰：①化妆品：可复美核心单品胶原棒成长势头仍旧保持，同时胶原乳等第二梯队单品已逐步起量，矩阵化发展更加均衡健康；可丽金于12 月至1Q24 推出新品胶卷系列眼霜、面霜，持续延展抗衰心智，Q1 以来线上增长亦环比提速，表现超出预期；②医美：我们预计2 款非交联、2 款交联胶原蛋白三类械分别有望于1H24 及1H25 落地，构建第二成长曲线。
盈利预测与估值
维持2024-25 年盈利预测，当前股价对应2024/25 年21/17 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价53 港元，对应2024 年25 倍P/E，有22%的上行空间。
风险
行业竞争持续加剧；产品注册进展不及预期。
