投资要点
Q3 零售流水增长环比降速，预计Q4 聚焦库销比健康化。
从零售流水来看，李宁牌Q3 全平台零售流水录得中单位数增长，其中：1）Q3 流水较上半年降速：公司上半年零售流水增长10%-20%低段，快于Q3，主要与22 年7-8 月零售环境较为稳定、基数高于其他月份有关；2）线下好于线上：Q3 线下流水录得高单位数增长，而线上录得低单位数下降，我们认为主要与23 年线下零售环境修复，消费者在消费场景选择上相对去年同期更偏好有关；3）线下直营零售好于批发：Q3 线下直营渠道流水增长20%-30%低段，批发渠道流水增长低单位数，我们预计零售好于批发主要来自：①年内直营门店增长数量快于加盟，年初至今李宁销售点（剔除李宁YOUNG）净减1 个，其中零售业务销售点净增57 个、批发业务销售点净减58个，带动直营增长领跑；②奥莱渠道主要由直营开设，在今年客户对消费价格较为敏感的背景下，预计奥莱表现带动直营表现好于加盟；③7-8 月暑期客流集中在高线城市而直营零售渠道一般在高线城市分布较多，也利好了直营的表现。
考虑到批发流水表现在Q3 承压，我们预计公司23Q4 将聚焦减轻经销商负担、推动库存健康化，电商渠道在清库存动作下预计也有做出一定零售折扣让步的需求。
购买物业加码中国香港&国际业务发展，回购展现对公司中长期竞争力信心公司12/10 公布物业收购计划，拟以22.08 亿港币收购中国香港一栋物业楼宇（占地面积9600 平方呎，建筑面积14.4 万平方呎，包含22 层商业/办公空间及2 层零售区域），部分用于集团中国香港总部，以加强集团中国香港及国际业务运营。此后于12/12 公司公告计划以不超过30 亿港币回购股份，也展现出对中长期业务及竞争力的决心。
盈利预测与估值：
考虑Q3 流水及Q4 清库存对流水和毛利率的影响，我们下调全年预期，预计公司23/24/25 年收入273/299/327 亿元，同比+6%/+9%/+9%，归母净利31/36/41 亿元，同比-24%/+16%/ +15%，对应当前PE 15/13/11X。虽然短期零售表现承压，但公司中长期仍是在品牌声量、产品口碑及业绩增长上最值得期待的大众运动品牌之一，期待库存健康化后品牌增长动能逐步修复+户外、女子运动等细分品类发展创新，维持“买入”评级。
风险提示：客流不稳定，特殊舆论事件影响品牌宣传推广效果
