核心观点：1）自研领跑：公司实现六大板块自研，自研自造能力已可覆盖占整车成本70%的部件，在行业快速迭代中稳立潮头；2）成本先行：生产端以降本能力为核心持续提升产品力，产品端依托于降本能力，通过“改款降价+增程+渠道下沉”组合拳抢占主流市场。3）加速出海：实现反向合资，Stellantis投资120亿港币获取零跑约20%的股权，成立合资公司开拓全球市场，预计25年海外销量可达8.66万辆。
公司概况： 15年由大华科技创始人创立，23Q3已实现毛利转正。
公司2015年成立，由大华科技共同创始人朱江明、傅利泉及其他初始股东共同创立，19年7月开始交付轿跑S01，20年5月交付微型车T03，21年10月开始交付中型SUV C11，22年5月推出中大型轿车C01，C01与C11基于同一平台打造。C系列已成为主力车型，9月公司总销量15800台，其中C系列合计贡献销量11398辆，占比72.1%。23Q3实现营收56.6亿元，同/环比分别+31.9%/+29.4%，毛利率达到1.2%。
自研领跑：公司实现六大板块自研，在行业快速迭代中稳立潮头。
涵盖整车架构、电气架构、电池架构、电驱架构、智能网联、智能驾驶等方面零跑自研自造能力已可覆盖占整车成本70%的部件：1）电控：
发布行业首个“四域合一”中央集成式电子电气架构,自研了LEAP3.0核心控制器：中央域控+左右后区域控制器，其中高配版本可实现城市+高速NOA。2）电驱:全域自研三合一Heracles，盘古油冷电驱系统，能力转化效率94.6%。3）电池：C01搭载自研CTC电池，电池系统零部件减少20%,车身轻量化系数提升20%，抗扭强度提升25%。
成本先行：生产端以降本能力为核心持续提升产品力，产品端依托于降本能力，通过“改款降价+增程+渠道下沉”组合拳抢占主流市场。
公司以降本为核心，在降本能力加持下，公司23Q3实现毛利率转正，且公司单车费用、折旧摊销大幅低于其他新势力。在产品端，依托降本能力，公司通过改款拓宽价格带，通过推出增程车型拉低入门价格，覆盖更广泛用户群体，以高性价比为依托，通过渠道下沉逐步打开低线城市市场。
加速出海：实现反向合资，Stellantis投资120亿港币获取零跑约20%的股权，成立合资公司开拓全球市场。
公司与Stellantis计划共同组建合资企业“零跑国际”，未来公司将借力Stellantis集团海外能力，加速产品出海，预计25年海外销量可达8.66万辆。成立合资企业一方面可加速零跑品牌的海外市场拓展，同时还将为公司带来可观的产量增长，强化规模效应，单车利润有望加速体现。
公司坚持全域自研，降本优势明显，海外市场潜力巨大，随着后续车型推出，公司营收规模有望保持高增长，盈利状况持续改善，看好公司长期发展。我们预计公司23/24/25年营收分别为178.35/464.51/712.01亿元，归母净利润分别为-45.56/-29.92/6.50亿元，对应PS分别为1.77/0.68/0.44。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
1. 新能源汽车增速放缓致下游需求不达预期：汽车总量增长可能不及预期，导致新能源汽车销量及渗透率增长不及预期，从而导致公司营收增长存在不达预期的风险。
2. 市场竞争加剧：可能出现行业市场竞争加剧的局面,若公司不能较好地采取措施应对,可能会对公司业务开拓以及未来经营业绩产生不利影响。
3. 新车型开发进度不及预期：目前国内新能源汽车市场车型迭代速度快，新车型对销量拉动效应强，若公司未来不能持续推出符合消费者需求的新车型，可能导致公司销量增长放缓，从而导致公司营收增长存在不达预期的风险。
4. 敏感性分析：悲观预期下，行业竞争加剧价格战持续，导致产品销量不及预期、毛利改善不及预期，23-25年营业收入分别为174.21/441.60/668.77亿元，归母净利润-45.10/-32.19/1.35亿元，对应PS为1.81/0.75/0.47；乐观预期下，公司产品销量超预期，23-25年营业收入分别为178.35/514.68/739.05亿元，归母净利润-45.62/31.12/12.46亿元，对应PS为1.77/0.61/0.43x。
