中信建投汽车｜重磅个股回顾（文末有惊喜）

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中信建投证券股份有限公司 2020.10.0820:21

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原标题：中信建投汽车｜重磅个股回顾（文末有惊喜）来源：中信建投证券研究

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汽车团队具有多年的汽车产业和研究经验，覆盖广泛、研究深入，尤其在汽车流通及后市场、新能源汽车领域具备相当的研究优势。该团队精准把握汽车行业的三大投资主线:智能电动等新技术趋势、整车周期和优质零部件进口替代国际化。

小编精选团队成员之一陶亦然老师的代表作与您分享：

1、福耀玻璃(03606.HK)：全球化业务持续推进，铝饰件业务逐步整合

2、德赛西威(002920)：智能汽车赋能者之一，三十年磨一剑，自动驾驶最受益标的

3、江铃汽车(000550)：固本培元夯实主业，轻商龙头王者归来

福耀玻璃(03606.HK)

公司是全球汽车玻璃龙头企业，拥有深厚的历史积淀和强大的制造能力，公司经过30年奋斗构建了包括规模、成本、产品、技术、工艺、布局、生产等多方面的壁垒和核心竞争力，客户几乎覆盖了所有国内外主流汽车品牌，产品占全球市场约25%。

消费升级需求向上，汽玻市场稳步增长。当前全球汽波市场享受着量价齐升的逻辑，消费者对功能性玻璃需求增加导致高附加值玻璃用量逐步增加。近年来公司配套单价从2015年的142.79元/平方米提升至2019年的173.38元/平方米。另一方面，单车汽波的使用平米数近年来持续上升，预计2019年平均单车使用面积约为4.20平米。预计随着全球汽车销量逐步修复，2025年全球汽玻市场需求求将突破1670亿元全球竞争格局相对稳定，北美市场值得期待。汽车玻璃行业竞争格局多年来保持稳定且行业集中度高，CR4占据全球市场接近80%的份额。2019年全球汽车玻璃市场中，AGC取得了约23.75%的市场份额，位居第一。而福耀玻璃五年来市场地位逐步提升，2019年市占率达19.87%。目前公司汽波业务已进入全球第一梯队，国内的增长是稳定的基石，美国产能爬坡是海外业务的主要驱动力。

收购SAM整合饰件业务，发挥协同再造一个福耀。公司于2019年收购德国SAM正式进军铝饰条行业。SAM在铝饰条行业拥有丰富的技术积累和客户资源，目前FYSAM已完成一条生产线的整合，第二条生产线整合稳步推进，整体趋势向好，预计下半年疫情影响消退后将实现盈利。

投资建议：公司是全球汽车玻璃业务龙头，相比其他巨头具备明显竞争优势。目前全球汽玻市场享有量价齐升逻辑，随着消费升级单车使用量和单价持续提升、汽车需求逐步恢复，全球市场将逐步增长。未来随着新冠疫情影响消除和FYSAM业务的整合推进，海外工厂盈利能力逐步增强，公司将逐步释放业绩弹性。预计公司2020年-2021年归母净利润分别为28亿、31亿元，对应当前股价PE分别为15X、13X。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：全球汽车销量不达预期风险；全球新冠疫情影响超预期风险；海外工厂和FYSAM整合进度低预期风险。

德赛西威(002920)

三十年磨一剑，竞技全球汽车电子市场。公司前身是中欧合资企业，经历了多次变更，最终成为国内汽车电子领军者，下设智能座舱、ADAS、车联网三大事业部。2020H1公司业绩逆势上涨，实现营收25.96亿元，归母净利润2.3亿元，同比增长124.55%。营业收入的增长得益于新客户、新项目的落地量产以及新产品规模化供货。公司近年来加大研发投入，2017年至今投入约20亿元，居行业前列。全球化布局方面，公司加大日系客户开拓，成功收购德国天线公司ATBB，并在2020年2月，成立美国分公司。

产品结构升级叠加客户结构升级，座舱业务快速扩张。我们预计2020年中国智能座舱主要产品市场容量高达521亿元，公司具备卡位优势：（1）产品结构升级是汽车行业发展趋势，公司基于高通820A的“一芯多屏”产品已率先量产，已经成为行业标杆。（2）未来5年内，全液晶仪表盘的渗透率将提高17%，车载娱乐系统渗透率将提高25%，公司市占率高达12%，有能力覆盖现有客户的中低端车型中的市场。（3）公司凭借核心业务优势，带动客户结构升级。2019年突破丰田、雷克萨斯等日系客户。ADAS和车联网渗透率加快，业绩有望保持高发展。全球自动驾驶正处于2向L3转型的关键时期，其中ADAS市场应用规模超过千亿，我们认为德赛有以下优势：（1）360环视和自动泊车逐渐开始标配，公司ADAS产品已率先量产。2019年公司L2级自动泊车率先量产，同期获得新加坡M1自动驾驶牌照，公司360环视和泊车产品已覆盖吉利、奇瑞的高端车型。（2）英伟达国内只选择与西威合作，基于Xavier芯片的L3级域控制器已在小鹏汽车上量产。（3）公司车道偏离、车道保持、自动刹车系统（AEB）等ADAS辅助产品丰富，77G毫米波雷达有望年内获得自主品牌车企订单。

投资建议：公司是汽车电子行业领军企业，持续战略布局智能座舱、ADAS和车联网。随着汽车电子化、智能化的推动，智能汽车浪潮将迎来行业大变革，智能座舱、ADAS和车联网等细分子行业进入加速发展通道，公司在手订单充沛，有望成为国内A股上市公司最受益标的。随着新冠疫情影响的逐步消除和车市的回暖，公司将逐步释放业绩弹性。预计公司2020-2022年归母净利润分别为4亿元、6亿元、7.76亿元，对应当前股价PE分别为103X、69X、53X。风险提示：1、全球汽车销量不达预期风险；2、全球新冠疫情影响超预期风险；3、智能座舱业务订单落地速度低于预期风险；4、ADAS业务订单落地速度低于预期风险。江铃汽车(000550)

福特商用车合作伙伴，新总裁上任扭转颓势。江铃汽车是福特在华合作历史最久的公司，主要承担其商用车业务。福特导入的全顺、途睿欧、领界等车型热销，同时建立了自主研发体系，目前已形成种类齐全、价格段覆盖完善的产品矩阵。随着福特“中国2025计划”的逐步落地，有望向江铃导入更多乘用车型。2018年公司归母净利润下滑87%，在福特效力多年的新总裁王文涛临危受命，公司重新转型再出发，2019年公司销量逆势上涨3%，归母净利润1.48亿元，同比上升60.96%。

国内轻型商用车领导者，专注细分领域深耕细作。江铃是国内轻型商用车龙头，常年占据轻客第一，皮卡第二，轻卡前四位置。以全顺为代表的欧系轻客在日系逐步衰落的背景下取得显著领先优势，诸多高毛利板块成为公司轻客经营的一大亮点；旗下中高端轻卡在物流方面具有极大优势，未来有望获得市占率的提升；皮卡行业面临历史机遇，江铃也加速向乘用化、舒适化进军。

持续深化与福特合作，SUV新车注入强心剂。我国SUV市场2018年以来进入消费升级阶段。公司打造的自主品牌驭胜积累了经验但是销量偏弱，从福特导入的领界、撼路者优势突出持续贡献增量，未来将逐步成为公司乘用车业务重点。

降本增效成效显著，迎来三年业绩修复期。公司重卡板块连年亏损，2020H1亏损达2.59亿元，极大地拖累了公司业绩，1-8月重卡销量同比增长163.75%, 未来有望持续优化。公司通过“三大工程”持续降本增效，2020H1成效显著，在疫情影响下实现营收140.73亿元，同比增长2.56%，归母净利润2.08亿元，逆势增长252.98%，远超去年全年盈利。我们预计公司在2020-2022年期间将迎来业绩强势修复期。

投资建议：公司是轻型商用车龙头，发挥自身优势聚焦中高端商用车，未来乘用车将持续导入福特车型。公司应对困境积极实施三大工程降本增效且取得显著成效，将迎来三年业绩修复期。预计公司2020年-2022年归母净利润分别为5亿、9亿、12亿元，对应当前股价PE分别为26X、15X、11X，给予“买入”评级。

风险提示：新冠疫情持续发酵风险；福特营销体系不及预期风险；新车型表现低预期风险；三大工程效果低预期风险；重卡业绩持续拖累风险。分析师风采介绍

陶亦然(中信建投汽车行业分析师)

澳大利亚国立大学金融学硕士， 4 年行业研究经验。历任银河证券中小盘、汽车行业研究员，2018年加入中信建投证券, 2018/19年万得金牌分析师团队成员，2019年金麒麟新锐分析师团队成员。

分析师编号：S1440518060002

星座：可爱的白羊座

代表作：《江铃汽车：固本培元夯实主业，轻商龙头王者归来》；《德赛西威：”智能汽车赋能者之一，三十年磨一剑，自动驾驶最受益标的》《福耀玻璃：全球化业务持续推进，铝饰件业务逐步整合》

研究风格：自上而下把握行业变革，自下而上挖掘优质公司，让研究为投资服务。

座右铭：我总觉得你我应当把生命视作一场冒险，应当让宝石般的火焰在胸中熊熊燃烧。做人就应该冒风险，应该赴汤蹈火，履险如夷。

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