原标题：腾讯控股(0700.HK)：新游戏带动手游回暖，金融科技蓄势待发，维持“买入”评级，目标价 420.6 港元 来源：格隆汇
机构：东吴证券
目标价：420.6 港元
投资要点：
事件：公司 19Q2 实现营业收入 888.21 亿元（+ 21% yoy）； Non-GAAP 净利润 235.25 亿元（+ 19% yoy）。 收入结构： 游戏，社交网络，广告， 金融科技与企业服务占比分别为 30.7%/23.4%/18.5%/25.8%； 毛利方面： 整体 19Q2 毛利率为 44.1%（YoY -2.7 pct，QoQ -2.5 pct）， 主要由于加 大内容成本投入，游戏渠道成本增加以及金融科技业务成本增加所致， 其中，广告毛利率提升至 48.6%（YoY +11.2pct，QoQ +6.7pct）， 主要由 于部分内容成本确认延期，同时社交广告占比提升； 同时，公司 费用管 控加强： 19Q2 公司市场及推广开支同比下降 26%至 47.18 亿元，由于 公司加强对于低效营销管控，营销预算批准方式改为逐月批复。
游戏：手游业务呈现回暖趋势，高递延收入为后续收入增长奠定基础。 网络游戏 19Q2 收入 273.07 亿元（+ yoy 8%），PC 游戏收入 117 亿元（- yoy 9%），手机游戏收入 222 亿元（+ yoy 26%）。 手游增长受益于腾讯 Q2 发布多款新游戏，《一起来捉妖》，《和平精英》，《完美世界》等均取 得优异成绩，据 Sensor Tower 统计，《和平精英》5 月 IOS 端收入达 4.8 亿元，截至 19Q2，公司流动负债-递延收入达 508.47 亿元，净增加 13.77 亿元，主要受游戏道具销售收入递延影响，随着未来该部分收入逐步确 认，叠加 Q3 暑假影响，游戏收入有望在 19 年下半年进一步提升。
广告：宏观环境叠加行业竞争加剧拖累广告业务，社交广告有望保持增 长趋势。 19Q2 广告业务收入 164.09 亿元（+ yoy 16.3%，+qoq 22.7%）， 其中，社交广告收入为 120 亿（+ yoy 28%，+ qoq 21%）；媒体广告收 入 44 亿（- yoy 7%）。 19Q2 腾讯广告收入提升的主要驱动来自于社交广 告增长，比如微信朋友圈及 QQ 看点等产品的广告库存及曝光量提升， 在目前整体经济环境压力较大的情况下，我们认为腾讯旗下社交产品微 信及 QQ 在用户流量方面具有领先优势，截至 2019Q2，微信 MAU 达 11.33 亿，QQ MAU 达 8.08 亿，未来社交广告有望保持增长趋势。
金融科技及企业服务：19Q2 收入 228.88 亿元（+ yoy 37%），部分增速 受备付金影响被抵销，截至19Q2，理财通的总客户资产超过人民币8,000 亿元，说明用户越来越多地将资金留存在腾讯支付系统内的趋势，减少 了公司的提现收入及银行手续费。针对 B 端企业服务：腾讯通过和软件 服务商等合作，加强对于中小客户的渗透，未来收入有望保持快速提升。
盈利预测与投资评级：我们对于公司 19-21 年盈利预测适当调整，预计 19-21 年 Non-GAAP EPS 为 9.6/11.8/14.5 元，对应 PE 为 31/25/21 倍， 考虑后续游戏收入增长，社交广告保持提升，科技和支付业务加速扩张， 予以 20 年 32 倍 PE，目标价 420.6 港元，维持“买入”评级。（首页盈 利预测以 Non-GAAP 净利润为准）（汇率：1 元=1.114 港币）
风险提示：微信生态发展不及预；新游戏推出和变现不及预期；广告业 务发展不及预期，政策监管风险。
