创新药企业的估值核心始终锚定管线价值，作为泽璟制药自身免疫疾病赛道的核心品种，JAK抑制剂盐酸吉卡昔替尼片（商品名泽普平）的强直性脊柱炎适应症临床进展与商业化潜力一直是资本市场关注的焦点。
近日，泽璟制药发布公告，公司收到国家药品监督管理局（NMPA）核准签发的《受理通知书》，公司递交的盐酸吉卡昔替尼片治疗活动性强直性脊柱炎的新药上市申请（NDA）获得受理，这是盐酸吉卡昔替尼片第三个申请新药上市的适应症。
我们以行业通用的风险调整净现值（rNPV）模型为基础，结合公开临床数据、赛道竞争格局与商业化预期，对该适应症管线内在价值进行测算，为市场提供一个可参照的估值坐标。
rNPV估值的核心逻辑是将管线未来全生命周期现金流，经多重风险调整后折现至当前时点。公式为风险调整净现值=峰值销售额×临床成功概率×折现系数。而峰值销售额=目标患者总人数×预计峰值渗透率×市场占有率×年治疗费用×临床数据质量系数×商业化权益系数。
从临床成功概率看，根据泽璟制药公开信息，盐酸吉卡昔替尼片治疗活动性强直性脊柱炎的新药上市申请已于2026年10月获国家药监局药品审评中心受理，目前处于技术审评阶段，整体管线已进入NDA申报阶段。结合行业通用的临床成功率分级标准，取临床成功概率为0.90。
患者总人数方面，强直性脊柱炎是我国常见的慢性炎症性风湿免疫病，主要累及脊柱及骶髂关节，多发于青壮年人群。根据公开流行病学数据，国内强直性脊柱炎患病率约为0.3%，患者总数约400万人。其中中重度活动性、经非甾体抗炎药或生物制剂治疗效果不佳或不耐受、具备JAK抑制剂治疗指征的目标人群约200万人。
渗透率方面，结合国内医保目录覆盖持续扩容、口服药物给药便利带来的依从性优势、患者疾病认知与诊疗规范化程度提升等长期驱动因素，预计国内强直性脊柱炎JAK抑制剂赛道进入成熟阶段后，整体峰值渗透率可达12%左右。
市场占有率方面，目前国内该细分赛道已上市产品包括辉瑞的托法替布、艾伯维的乌帕替尼，以及国产恒瑞医药的艾玛昔替尼，竞争较为充分但尚未进入红海阶段。泽璟制药具备成熟的创新药商业化运营经验，且与专业CSO团队合作开展市场推广，拥有覆盖全国各级医院的渠道资源，综合竞争格局与企业商业化能力，给予盐酸吉卡昔替尼25%的市场占有率假设。
年治疗费用方面，参考国内已上市JAK抑制剂医保谈判后的价格水平，乌帕替尼年治疗费用约2.2万元。盐酸吉卡昔替尼作为国产创新JAK抑制剂，具备多靶点作用机制与差异化的疗效安全性特征，同时作为国产产品需适配医保支付体系，预计其上市后经医保谈判的年治疗费用约为1.8万元。
从临床数据质量看，根据泽璟制药披露的III期临床数据，盐酸吉卡昔替尼片治疗活动性强直性脊柱炎的III期临床试验采用随机双盲安慰剂对照（RCT）设计，100mg Bid组治疗16周时，达到国际脊柱关节炎评估协会ASAS40应答标准的受试者比例达51.9%，显著优于安慰剂组的12.9%，疗效处于国产JAK抑制剂第一梯队，与现有同类产品主流水平相当。整体来看，临床试验设计规范，疗效明确，因此临床数据质量系数取0.70。
商业化权益方面，盐酸吉卡昔替尼为泽璟制药自主研发的1类创新药，在大中华区拥有完整的开发、生产与商业化权益，商业化推广与专业CSO团队合作开展，无需对外支付大额销售分成。根据评估标准，商业化权益系数取0.90。
基于以上参数计算，盐酸吉卡昔替尼片大中华区强直性脊柱炎适应症峰值年销售额约为6.8亿元。
折现系数方面，泽璟制药作为成长型创新药企，管线整体风险高于成熟大型药企，对应折现率取14%，处于行业常规区间。
从时间维度来看，盐酸吉卡昔替尼强直性脊柱炎适应症预计2027年底获批上市，通常创新药上市后需经历5-6年的市场爬坡期达到销售峰值，预计2033年左右达到峰值销售额，距离当前时点约7年。
按照复利折现公式计算，折现系数约为0.40。结合0.90的临床成功概率，最终盐酸吉卡昔替尼片大中华区强直性脊柱炎适应症管线的风险调整净现值（rNPV）约为2.45亿元。
免责说明：本文中峰值销售额、风险调整净现值等数据，系基于公开信息及一系列主观假设的模型测算结果，仅用于展示估值逻辑，不代表公司官方预测，也不构成任何投资建议。临床成功率、渗透率、市占率、年治疗费用等关键参数均存在较大不确定性，实际结果可能与测算值存在重大差异。投资者应独立判断，并自行承担投资风险。
