转自：医药马帅团队
核心观点
■GLP-1多肽应用领域逐渐扩展，未来有望从糖尿病、肥胖减重扩展到NASH等疾病，相关产业链投资价值较为显著。目前全球已上市多款GLP-1多肽类药物，受益于降糖与减重市场的扩展，近年来GLP-1多肽类药物全球销售规模不断突破。全球市场方面，2022年全球GLP-1多肽类药物整体销售规模已达225亿美元规模以上，其中糖尿病领域销售额达201亿美元，占比约89.4%；减重领域销售额达24亿美元，占比约10.6%；国内市场方面，近年来GLP-1多肽类药物销售规模也迅速扩张，预计2022年整体销售额达60亿元。GLP-1多肽应用领域扩展方面，目前GLP-1已在NASH治疗中表现出相对优异的临床数据，未来有望应用于NASH的治疗中。综合考虑GLP-1多肽的多领域应用潜力以及其庞大的市场规模，我们认为相关产业链投资价值较为显著。
■减重：目前GLP-1多肽成为药物减重的最佳选择，中性假设下未来国内减重市场每年市场规模有望达到408亿元。目前FDA已批准6款药物用于肥胖减重，其中国内已获批奥利司他和利拉鲁肽。在研GLP-1多肽药物竞争格局方面，目前国内已有多个减重药物在研，进展最快的主要有已获批的华东医药利拉鲁肽仿制，以及在NDA阶段的仁会生物的贝那鲁肽、诺和诺德的司美格鲁肽。此外，信达生物的IBI362、礼来的Tirzepatide等的减重适应症均已在3期临床阶段。临床数据方面，GLP-1多肽类药物减重效果显著，目前多靶点多肽GLP-1产品已表现出相对单靶点产品的疗效优势，小分子GLP-1也已显示出显著的减重应用潜力。市场规模方面，在渗透率为3%的中性假设下，我们认为未来国内GLP-1减重市场每年规模有望达到408亿元。
■糖尿病：GLP-1多肽逐渐向一线疗法迈进，中性假设下未来国内GLP-1多肽类降糖药每年市场规模有望达到294亿元。临床应用方面，由于GLP-1多肽类药物在降糖的同时具备减重的效果，同时患者有潜在心血管获益，目前GLP-1多肽类药物在实际使用中逐渐向一线疗法迈进。竞争格局方面，2型糖尿病治疗药物繁多，全球市场上近年来GLP-1多肽市场份额不断提升。市场规模方面，国内糖尿病市场中GLP-1多肽类药物市场尚有较大提升空间，在渗透率为6%的中性假设下，未来GLP-1多肽类降糖药市场每年市场规模有望达到294亿元。
■NASH：GLP-1多肽已在NASH治疗方面显现显著潜力，中性假设下未来国内GLP-1多肽NASH治疗潜在市场每年市场规模有望达到105亿元。目前全球有多种NASH药物在研，靶向近20种靶点，其中较热门的靶点有PPAR、THR-β、GLP-1、FXR、FGF21等，其中GLP-1多肽类产品中诺和诺德的司美格鲁肽、阿斯利康的Cotadutide已进入3期临床开发阶段。临床数据方面，目前针对NASH尚无已获批的治疗药物，但GLP-1多肽类药物已在NASH治疗中显现出较明显的治疗效果，未来有潜力应用于NASH治疗领域。市场规模方面，我们认为国内NASH治疗药物市场庞大，在渗透率为6%的中性假设下，GLP-1多肽类药物NASH治疗每年市场规模有望达到105亿元。
■上下游需求庞大，GLP-1多肽产业链投资价值凸显。考虑到GLP-1多肽药物在糖尿病领域份额的提升，在减重领域市场的快速扩张，以及未来可能潜在的NASH领域应用场景，未来GLP-1多肽产业链下游庞大市场对于上游原料药需求较大。我们以目前临床使用剂量最小的GLP-1多肽药物司美格鲁肽注射剂用量为基准，测算全球范围GLP-1多肽药物原料药最低程度的需求，在GLP-1药物在减重、糖尿病、NASH患者治疗中渗透率为3%、6%、6%的中性假设下，测算得到GLP-1药物原料药在减重、糖尿病、NASH领域的最低需求分别为1944KG、1157KG、750KG。
■建议关注：产业链下游建议关注信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、石药集团、甘李药业等；产业链上游建议关注诺泰生物、圣诺生物、昊帆生物、九洲药业、翰宇药业、奥锐特、普利制药、蓝晓科技等。
风险提示
GLP-1多肽类药物研发进度不及预期的风险；销售不及预期的风险；医保降价超预期的风险；临床试验失败的风险；医药政策影响不确定的风险。
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正文部分
1. GLP-1多肽应用领域逐渐扩展，产业链投资价值凸显
目前全球已上市多款GLP-1多肽类药物，包括每日注射产品（艾塞那肽、利拉鲁肽、利司那肽和贝那鲁肽等），周注射制剂（艾塞那肽微球、阿必鲁肽、度拉糖肽、司美格鲁肽、替尔泊肽和聚乙二醇洛塞那肽等）、以及口服司美格鲁肽等。目前上述药物均已获批用于2型糖尿病的治疗，但其中仅有利拉鲁肽、司美格鲁肽获批肥胖减重适应症。
受益于降糖与减重市场的扩展，近年来GLP-1多肽类药物全球销售规模不断突破。根据医药魔方统计，2022年全球已获批上市GLP-1多肽类药物整体销售规模已达225亿美元规模以上，其中销售最居前两位的产品Ozempic(司美格鲁肽)、Trulicity(度拉糖肽)销售额分别达84.65亿美元、74.4亿美元。
国内市场上近年来GLP-1多肽类药物销售规模也迅速扩张，预计2022年整体销售额达60亿元（样本医院销售额约10亿元，预计放大6倍，注：根据诺和诺德财报2022年司美格鲁肽中国销售额约22亿元，约样本医院销售额5.8倍）。2021年以来国内GLP-1多肽类药物销售规模迅速扩大，样本医院数据显示2022年国内已上市GLP-1多肽类药物整体销售额达9.97亿元，同比增长106%，这一增长主要由司美格鲁肽和度拉糖肽的放量来驱动。考虑到国内GLP-1目前仅获批糖尿病适应症，且创新药放量与海外市场存在一定时间间隔，参考海外GLP-1市场规模，我们认为国内GLP-1市场尚有较大增长空间。
从国内GLP-1市场份额来看，2022年样本医院GLP-1多肽类药物市场份额最大的产品为司美格鲁肽，市场份额达到38%（样本医院这一份额在2021年为0.2%，在2023年Q1达到51%）；我们认为司美格鲁肽快速增长的核心原因在于其相对其他GLP-1在减重方面的显著效果。
GLP-1多肽应用领域逐渐扩张，未来有望从糖尿病、肥胖减重扩展到NASH等疾病，相关产业链投资价值较为显著。既往GLP-1多肽药物主要应用于糖尿病患者的治疗，后来又扩展到肥胖减重的应用中，考虑到目前GLP-1多肽已在NASH治疗中表现出相对优异的临床数据，我们认为未来其也有望应用于NASH的治疗中。考虑到GLP-1多肽的多领域应用潜力，我们认为相关产业链投资价值较为显著。
各应用领域市场份额方面，目前GLP-1多肽糖尿病领域市场份额达89%，肥胖减重领域市场份额达11%，未来肥胖减重领域市场份额有较大提升空间。根据医药魔方统计，2022年全球已获批上市GLP-1多肽类药物的整体销售规模达225亿美元规模以上；我们统计分析得减重领域销售额达24亿美元（表1中减重品牌Saxenda利拉鲁肽、Wegow司美格鲁肽合计销售额），占比约10.6%；糖尿病领域销售额达201亿美元（表1中其他降糖产品合计销售额），占比约89.4%。而根据经济学人报道，预计到2031年，全球GLP-1多肽类药物整体销售规模有望达1650亿美元规模，美国市场规模可达1000亿美元规模，其中减重适应症市场约600亿美元，占比60%；糖尿病适应症市场约400亿美元，占比40%。
2. 减重：中性假设下未来国内减重市场每年市场规模有望达到408亿元
2.1治疗手段：GLP-1多肽类药物成为药物减重的最佳选择
肥胖既是一个独立的疾病，又是心脑血管疾病、癌症、糖尿病等慢性病的重要诱因，被WHO列为威胁人类健康的十大疾病之一。在肥胖人群中，患不同疾病的危险程度也略有不同，相对而言，肥胖患者患糖尿病、胆囊疾病以及血脂异常的危险程度更高。
国内外肥胖标准略有差异，我国肥胖定义标准更严格。目前常以体重指数BMI衡量肥胖程度，具体计算方法为BMI=体重/身高2（kg/m2）。WHO及美国国立卫生研究院（NIH）分别于1995年和1998年开始采用BMI对体重进行分级，目前将BMI≥25kg/m2定义为超重，BMI≥30kg/m2定义为肥胖。而根据2003版《中国成人超重和肥胖症预防控制指南（试行）》，我国将24kg/m2≤BMI＜28kg/m2定义为超重，BMI≥28kg/m2定义为肥胖。由于人种原因，中美标准略有不同，这导致中国人更容易成为符合医学定义的肥胖症患者。
在不同文献/指南中药物治疗都是肥胖治疗的主要手段之一。目前，肥胖治疗主要包括减轻和维持体重的措施和对伴发疾病及并发症的治疗，在减轻和维持体重的措施上不同文献/指南推荐药物治疗的标准稍有差异。
《中国超重/肥胖医学营养治疗专家共识（2016年版）》指出，超重/肥胖症的治疗方法有生活方式行为干预治疗、药物治疗、代谢手术治疗等。根据肥胖及超重的程度不同，医学上通常采用阶梯疗法，即在超重且不合并其他与肥胖相关的异常情况时，通过生活方式干预进行体重控制；当体重进展到肥胖范围时，则根据需求增加药物治疗；手术一般作为最后选择，仅在极度肥胖的患者群体中推荐进行手术治疗。
而在《中国肥胖预防和控制蓝皮书》中将肥胖分为肥胖0期、肥胖1期、肥胖2期，在上述三个不同分期中，均推荐药物治疗、营养治疗、运动治疗、行为方式干预治疗等多种措施治疗肥胖症。
减重药物方面，目前FDA已批准6款药物用于肥胖减重，其中司美格鲁肽是目前最佳的减重药物。根据FDA披露的信息，目前全球上市的减重药物主要有6种，均用于成人治疗，分别为奥利司他、芬特明/托吡酯、安非他酮/纳曲酮、利拉鲁肽、塞美拉肽、司美格鲁肽。从治疗效果以及使用频次来看，目前司美格鲁肽是已获批减重药物中的最佳药物。
目前国内已获批减重药物主要有奥利司他和利拉鲁肽，但上述两个产品均有各自缺点，临床上需要更优异的减重药物。奥利司他与其他获批减重药物相比减重效果较弱，但不良反应却更强，主要引起胃肠道不良反应（常见不良反应为：油性斑点，胃肠排气增多，大便紧急感，脂肪(油)性大便，脂肪泻，大便次数增多和大便失禁；胃肠道急性反应有：腹痛/腹部不适、胃肠胀气、水样便、软便、直肠痛/直肠部不适、牙齿不适、牙龈不适）。而利拉鲁肽为短效GLP-1受体激动剂，需要每天注射使用，使用较为不便，且减重效果一般。
2.2竞争格局：多个减重药物在研，国内主要聚焦GLP-1多肽类药物
海外减重药物开发如火如荼，多个减重药物上市或处在临床开发阶段。目前海外市场上有多个减重药物在研，包括多种不同机制产品，例如GLP-1多肽单靶点产品、GLP-1多肽多靶点产品、以及其他作用机制的药物，主要参与者有诺和诺德、礼来、辉瑞、安进等。
国内市场上也有多个减重药物在研，主要聚焦在GLP-1多肽类药物。目前国内已有多个减重药物在研，进展最快的主要有已获批的华东医药利拉鲁肽仿制，以及在NDA阶段的仁会生物的贝那鲁肽、诺和诺德的司美格鲁肽；此外信达生物的IBI362、礼来的Tirzepatide、以及复星医药/万邦生化的利拉鲁肽仿制的减重适应症均已处于3期临床阶段。
2.3临床数据：GLP-1多肽类药物减重效果优异
GLP-1多肽类药物减重效果显著，目前多靶点多肽GLP-1产品已表现出相对于单靶点产品的疗效优势。从现有最佳减重数据来看，目前经过46周以上治疗后药物减重效果排序为礼来Retatrutide（ GLP-1R/GIPR/GCGR）、礼来替尔泊肽（GIPR/GLP-1R）、诺和诺德口服司美格鲁肽（GLP-1R）、诺和诺德司美格鲁肽（GLP-1R）、勃林格殷格翰Survodutide（ GLP-1R/GCGR ）等，其相对基线时体重减轻程度可达15%以上，目前最佳治疗数据为相对基线时体重减轻24%。
国产GLP-1多肽数据同样表现优异，信达生物、先为达已披露数据。国产药物中信达生物IBI362 （ GLP-1R/GCGR ）在第24周已表现出显著的减重效果（相对安慰剂组其体重减轻可达15.4%），且前期研究表明其减重效率较高；此外先为达也披露了Ecnoglutide的2期数据，第26周时相对基线体重减轻14.7%，表现也相当优异。
小分子GLP-1也已显示显著的减重应用潜力。在GLP-1小分子方面，礼来GLP-1小分子Orforglipron已显示出显著的减重应用潜力（36周时相对基线体重减轻可达14.7%），考虑到小分子药物相对于多肽药物的优势，未来GLP-1小分子应用前景十分广阔。
2.4市场空间：中性假设下未来国内减重市场每年市场规模有望达到408亿元
我们认为国内减重药物市场尚处于早期发展阶段，整个市场有待进一步培育发展。该观点主要基于以下因素：
（1）人口基数大，肥胖人口全世界最多：根据Frost & Sullivan数据，我国肥胖人数从2014年的1.62亿人增至2018年的2.0亿人，并预计将在2025年达到2.72亿人，2030年达到3.29亿人。
（2）受肥胖引起的健康问题影响，患者减肥意愿强：当今社会肥胖人口逐年增多，受肥胖引起的健康问题影响，叠加受以瘦为美的审美观影响，减肥已逐渐成为一种潮流。
（3）患者可支付能力强，支付意愿高：在消费升级趋势的影响下，人们为健康消费的意愿提升，愿意为瘦身付费的用户也不断增多，健康瘦身市场潜力巨大。艾媒咨询一项样本量为2138的调查分析显示，91.6%的受访网民表示愿意为瘦身付费，其中近六成愿意付费1000元以上，有1.4%的人群愿意支付1万元以上。
（4）副作用是制约减重市场发展的主要因素，有望随着新兴减重药物上市得到解决：当前制约减重药物市场规模进一步扩大的主要因素为减重药物的副作用，目前国内已上市的减肥药物奥利司他与国外其他获批减重药物相比减重效果较弱，但不良反应却更强。
（5）药物治疗需求远远未被满足，正规减重药物渗透率极低：据药智网统计，2019 年植恩药业的奥利司他（商品名：雅塑）销售额为6.6 亿元，市场占有率约为52%；据此测算，2019年我国奥利司他总销售额约12.7亿元（按市场零售价格计算）。而当年雅塑单盒零售价256元（36片/盒，120mg/片），按照雅塑说明书推荐每次1片、每日三次治疗3个月，人均花费约1900元。据此推算，得出当年使用奥利司他的人数为66万，约占当年肥胖/超重总体人群的0.32%，我国实际采用药物治疗和需要进行药物治疗的肥胖患者人数相差较大，药物治疗需求远远未被满足。
我们认为未来国内减重市场每年市场规模将达到272~544亿元，中性假设下为408亿元，主要假设如下：
（1）主流药物：根据当前国内在研减重药物管线，我们预计未来国内市场主流减重药物将为GLP-1多肽类似物；
（2）药物价格：目前司美格鲁肽规格3ml,1.34mg/ml(预填充注射笔)/支价格为814元；根据其用法用量（每周一次，第1-4周每次0.25mg，第5-8周每次0.50mg ，第9-12周每次1mg ，第13-16周每次1.7mg ，维持期每次2.4mg），假设患者平均接受治疗时长26个周，则使用司美格鲁肽的患者年治疗费用7700元。考虑到未来国内减重药物竞争情况，参考现有治疗费用，预计未来减重药物年治疗费用可达5000元。
（3）患者治疗渗透率：2019年国内使用奥利司他的人数约占当年肥胖/超重总体人群的0.32%，而IMS数据库公布2014年美国肥胖患者药物的治疗比例为4%。我们保守假设未来国内肥胖患者GLP-1药物治疗渗透率为2%，中性假设为3%，乐观假设为4%。
（4）患者人数：参考Frost & Sullivan 预测的2025年我国肥胖人口数量，约为2.72亿。
参考上述假设条件，在GLP-1药物治疗渗透率为2%的保守假设下，预计国内减重市场每年市场规模将达到272亿元；在渗透率为3%的中性假设下，预计国内减重市场每年市场规模将达到408亿元；在渗透率为4%的乐观假设下，预计国内减重市场每年市场规模将达到544亿元。
3.糖尿病：中性假设下未来国内GLP-1多肽类降糖药每年市场规模有望达到294亿元
3.1治疗手段：GLP-1多肽逐渐向一线疗法迈进
2型糖尿病的治疗中，在饮食和运动不能使血糖控制达标时应及时采用药物治疗，目前推荐生活方式干预和二甲双胍为2型糖尿病患者高血糖的一线治疗。若无禁忌证，二甲双胍应一直保留在糖尿病的治疗方案中，有二甲双胍禁忌证或不耐受二甲双胍的患者可根据情况选择胰岛素促泌剂、α-糖苷酶抑制剂、噻唑烷二酮类（TZD）、二肽基肽酶Ⅳ抑制剂（DPP4i）、SGLT2 抑制剂（SGLT2i）或 GLP-1多肽类药物、胰岛素等。由于GLP-1多肽类药物在降糖的同时具备减重的效果，同时患者有潜在心血管获益，目前GLP-1多肽类药物在实际使用中逐渐向一线疗法迈进。
3.2竞争格局：2型糖尿病治疗药物繁多，GLP-1多肽市场份额不断提升
2型糖尿病治疗药物繁多，全球市场上近年来GLP-1多肽市场份额不断提升。目前2型糖尿病治疗药物主要有双胍类、胰岛素促泌剂、α-糖苷酶抑制剂、噻唑烷二酮类（TZD）、二肽基肽酶Ⅳ抑制剂（DPP4i）、SGLT2 抑制剂（SGLT2i）或 GLP-1多肽类药物、胰岛素等，近年来GLP-1市场份额不断提升。参考诺和诺德2022年年报，2017年至2022年胰岛素、GLP-1多肽类、DPP-4抑制剂、SGLT-2抑制剂整体市场规模CAGR达4%，其中GLP-1多肽类达19%，表明GLP-1多肽类降糖药市场规模快速提升。而Globaldata的数据也表明2020年GLP-1多肽类药物市场份额达15%。
国内市场GLP-1多肽的市场份额同样在不断提升中。我国糖尿病化药医药市场主要分为胰岛素与其同系物、非胰岛素类降糖药，两者几乎占据了全部市场。根据药融云数据，2021年胰岛素与其同系物占比53.57%，非胰岛素类占比43.51%；非胰岛素类的细分子类中，GLP-1多肽占比为12.42%，且在逐年提升中。
3.3市场空间：中性假设下GLP-1多肽类降糖药每年市场规模将达到294亿元
我们认为国内糖尿病市场中中GLP-1多肽类药物市场尚有较大提升空间，未来GLP-1多肽类降糖药每年市场规模将达到196~392亿元，中性假设下为294亿元。主要假设如下：
（1）主流药物：根据当前国内在研GLP-1多肽类药物管线，我们预计未来国内市场主流GLP-1多肽类降糖药将为周制剂；
（2）药物价格：目前司美格鲁肽规格3ml,1.34mg/ml(预填充注射笔)/支价格为814元；根据其用法用量（每周一次，第1-4周每次0.25mg，第5-8周每次0.50mg ，后续维持0.5mg，或根据血糖控制情况最高可提升至1mg），假设患者平均接受治疗时长52个周，则使用司美格鲁肽的患者年治疗费用约5000元。考虑到未来国内降糖GLP-1药物竞争情况，参考其他类型降糖药物的治疗费用，预计未来年治疗费用可达3500元。
（3）患者治疗比例：根据诺和诺德财报，2022年全球糖尿病市场中GLP-1药物患者渗透率达8%。我们保守假设未来国内糖尿病领域GLP-1药物治疗渗透率为4%，中性假设为6%，乐观假设为8%。
（4）患者人数：国际糖尿病联盟（IDF）的数据显示，目前我国糖尿病患者人数超1.4亿。
参考上述假设条件，在GLP-1药物治疗渗透率为4%的保守假设下，预计国内GLP-1降糖药物市场每年市场规模将达到272亿元；在渗透率为6%的中性假设下，预计将达到294亿元；在渗透率为8%的乐观假设下，预计将达到392亿元。
4.NASH：中性假设下未来国内GLP-1多肽NASH治疗每年市场规模有望达到105亿元
4.1治疗手段：目前尚无获批治疗手段
目前针对NASH没有获批的治疗药物。NASH是非酒精性脂肪性肝病(NAFLD)疾病谱中的进展形式，是一种与胰岛素抵抗和遗传易感密切相关的代谢应激性肝损伤，表现为5%以上的肝细胞脂肪变合并小叶内炎症和肝细胞气球样变性。NASH是导致肝硬化的主要原因之一，NASH患者10~15年内肝硬化发生率高达15%~25%。
4.2竞争格局：多种不同机制药物在研，GLP-1多肽为潜在治疗药物
目前全球有多种NASH药物在研，靶向近20种靶点，其中较热门的靶点有PPAR、THR-β、GLP-1、FXR、FGF21等，其中GLP-1多肽类产品中诺和诺德的司美格鲁肽、阿斯利康的Cotadutide已进入3期临床开发阶段。
4.3临床数据：现有数据显示GLP-1多肽未来有潜力应用在NASH治疗领域
目前GLP-1多肽类药物已在NASH治疗中显现出较明显的治疗效果，未来有潜力应用在NASH治疗领域。目前NASH治疗领域已有THR-b抑制剂、FGF-21抑制剂、FXR抑制剂、PPAR抑制剂以及GLP-1多肽类药物等多个不同靶点的药物披露临床数据，其中GLP-1多肽类药物中GLP-1R激动剂司美格鲁肽、GLP-1R/GCCR双重激动剂Efinopegdutide、GLP-1R/GCCR双重激动剂Pemvidutide已有NASH治疗数据。现有临床数据表明，GLP-1多肽类药物尤其是GLP-1R/GCCR双重激动剂在NASH患者肝脏脂肪含量减少上治疗效果显著，GLP-1R/GCCR双重激动剂Efinopegdutide、GLP-1R/GCCR双重激动剂Pemvidutide的两项研究显示其相对基线可减少约70+%的肝脏脂肪含量，优于其他靶点产品在这一指标的数据。
4.4市场空间：中性假设下GLP-1多肽NASH治疗每年市场规模有望达到105亿元
我们认为国内NASH治疗药物市场庞大，其中GLP-1多肽类药物市场每年规模将有望达到70~140亿元，中性假设下为105亿元。主要假设如下：
（1）主流药物：根据目前在研NASH治疗药物及已披露临床数据，未来GLP-1多肽类药物有望成为NASH主流治疗药物之一；
（2）药物价格：参考GLP-1在同为慢病的糖尿病领域的治疗费用，预计未来年治疗费用可达3500元；
（3）患者治疗比例：参考同为慢病的糖尿病治疗渗透率，我们保守假设未来国内NASH领域GLP-1药物治疗渗透率为4%，中性假设为6%，乐观假设为8%；
（4）患者人数：根据沙利文数据，中国NASH 患病人数2020年已达到3870万人，2021-2030 年中国的NASH 患病率将以更快的速度增长，2030 年将达到5550 万人。
参考上述假设条件，在GLP-1药物治疗渗透率为4%的保守假设下，预计国内GLP-1 NASH市场规模将达到70亿元；在渗透率为6%的中性假设下，预计将达到105亿元；在渗透率为8%的乐观假设下，预计将达到140亿元。
5.上下游需求庞大，GLP-1多肽产业链投资价值凸显
5.1全球范围GLP-1多肽药物原料药需求较大
考虑到GLP-1多肽药物在糖尿病领域份额的提升，在减重领域市场的快速扩张，以及未来可能潜在的NASH领域应用场景，GLP-1多肽产业链下游对于上游原料药需求较大。我们以目前临床使用剂量最小的GLP-1多肽药物司美格鲁肽注射剂用量为基准，测算全球范围内GLP-1药物原料药最低程度的需求，在GLP-1药物在减重、糖尿病、NASH患者治疗中渗透率为3%、6%、6%的中性假设下，得到GLP-1药物原料药在减重、糖尿病、NASH领域的最低需求分别为1944KG、1157KG、750KG，主要假设如下：
（1）GLP-1多肽药物：考虑到司美格鲁肽注射剂相对其他在研GLP-1多肽类产品临床剂量更小，以司美格鲁肽注射剂为标准可测算GLP-1多肽类药物原料药的最小需求，注：考虑到在研GLP-1多肽多为注射剂，因此仅以司美格鲁肽注射剂为基准测算需求量，而不考虑口服司美格鲁肽（糖尿病适应症中口服剂型总体用药剂量是注射剂的100倍）；
（2）适用疾病领域：目前GLP-1已获批用于减重、糖尿病适应症，未来有潜力应用于NASH适应症。
（3）药物渗透率：参考前文假设，中性假设下GLP-1药物在减重、糖尿病、NASH患者治疗中渗透率分别为3%、6%、6%。
5.2多肽原料药的合成具备一定技术壁垒
GLP-1多肽的生产技术可以分为3类，分别是基因重组技术、全合成技术和半合成技术：
（1）基因重组技术：是通过将重组基因片段导入微生物或动植物等宿主细胞内，表达得到目标多肽的生产技术。现有生产技术中一般用天然氨基酸培养宿主细胞，因此基因重组技术适用于不含有非天然氨基酸或其他修饰基团，且空间构象较为复杂的多肽。基因重组技术虽然前期研发投入成本较高，但后期可以进行大规模生产，生产成本较化学合成技术低，不足之处在于发酵工艺后的纯化难度较大，得到的产品纯度相对较低，质量控制要求较高。
（2）全合成技术：是通过化学合成（固相合成或液相合成）方法得到中间体多肽主链，再将得到的多肽主链为原料，进一步化学修饰多肽主链。
（3）半合成技术：则是采用基因重组方法得到中间体多肽主链，再用化学合成方法（固相合成或液相合成）完成后续合成。半合成技术相对于全合成技术，发酵工艺后的纯化难度大，保持一致性比较困难。
在司美格鲁肽、利拉鲁肽的原研专利中，诺和诺德采用的是半发酵半合成技术，通过酵母表达得到多肽主链，再通过化学修饰得到相应产物。
在替尔泊肽的原研专利中，礼来采用的是全合成技术，先通过固相合成4个主要片段，然后通过液相合成链接4个主要片段得到相应产物。
5.3GLP-1多肽上下游产业链投资价值凸显
产业链下游：由于减重市场的庞大需求，目前国内已有多家企业布局GLP-1减重药物，包括信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、石药集团、甘李药业等。根据各公司官网及CDE信息，其中信达生物的药物Mazdutide/IBI362已在3期临床阶段，有望成为国内最早上市的用于减重的国产GLP-1多肽类周制剂产品。
产业链上游：由于全球减重市场的庞大需求，目前国内同样有多家企业布局了GLP-1减重药物上游原料药及相关中间体的合成，包括诺泰生物、圣诺生物、九洲药业、翰宇药业、奥锐特、普利制药、蓝晓科技、昊帆生物等。
6.建议关注标的
（1）产业链下游建议关注：信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、石药集团、甘李药业等 ；
（2）产业链上游建议关注：诺泰生物、圣诺生物、昊帆生物、九洲药业、翰宇药业、奥锐特、普利制药、蓝晓科技等。
7.风险提示
GLP-1多肽类药物研发进度不及预期的风险；销售不及预期的风险；医保降价超预期的风险；临床试验失败的风险；医药政策影响不确定的风险。
■行业评级体系
收益评级：
领先大市—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%以上；
同步大市—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%；
落后大市—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数10%以上；
风险评级：
A — 正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；
B — 较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；
■分析师声明
马帅声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
■本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
■免责声明
本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。
本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。
在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
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本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。
安信证券股份有限公司对本声明条款具有唯一修改权和最终解释权。
