转自：杏林建研
口服制剂为集采重点。本次中成药集采中，16个采购组中有10个为口服制剂，42个品种36个为口服制剂（占比86%），注射剂占比极低，根据我们此前在《新生——2023年中药分析框架思考》中的结论，通过比较样本医药中药销售TOP20比较，2012-2022年中药行业大品种经历了从注射剂到口服产品的结构切换，我们预计未来中药集采趋势仍然会向口服制剂倾斜。
需求决定集采品种，范围有望持续扩张。本次全国中成药联盟集采的药品中有3个品种（醒脑静、鸦胆子油、复方血栓通）与广东中成药集采重合、3个品种（复方血栓通、华蟾素、接骨七厘）与山东中成药集采重合；在其余4次集采中都被集采过的品种（如血栓通、百令、金水宝、银杏叶等），考虑到需求趋于饱和，未纳入全国中成药联盟集采。我们预计未来中成药集采选品仍然会从需求角度出发。
竞争指标强调包括临床认可度、药品质量、企业创新能力在内的综合实力，中成药集采有望采用更具可持续性的方案。本次全国中成药集采采用先入围、再议价的模式，其中入围综合得分中价格竞争得分占比为60%，余下40%为技术评价指标，具体指标包括临床认可度、企业生产创新能力、药材质量等，值得注意的是技术评分指标在湖北省联盟首次集采的基础上增加了药材品种（加分项）和供应保障（倒扣分）两项指标，我们认为政策更多强调企业的综合实力，对行业龙头是一种利好，具有更多生产研发资源、药品在临床使用上更受认可的品种有望在集采中获得先机，也体现出国家对中药企业生产规范化和研发创新的重视。
投资建议：从中成药历史集采来看，独家品种价格降幅较为温和，同时针对中成药和中药饮片的集采均强调重视质量，而非单纯考虑价格，因此我们预计全国中成药集采的影响更多会在量上拉动独家品种销售。结合此前我们提出的观点，中药行业的核心成长驱动来自量，我们认为本次集采或成为催化行业量增的因素之一，此外基药目录、医保政策等均有望在量上驱动行业成长，我们看好中药板块成长的持续性，们推荐济川药业、羚锐制药、康恩贝、康缘药业、桂林三金；关注东阿阿胶、片仔癀、太极集团、健民集团、贵州三力、天士力、以岭药业、同仁堂、华润三九等。
风险提示：政策落地不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，价格波动过大的风险。
2 行情复盘：板块普涨，估值上升
涨跌幅：本周医药板块涨幅2.3%，跑赢沪深300指数2.1个百分点，在所有行业中涨幅排名第5。2023年以来中信医药指数累计涨幅0.9%，跑输沪深300指数1.0个百分点，在所有行业中排名第16。成交额：医药行业本周成交额为2874亿元，占全部A股总成交额比例为6.6%，较前一周环比上升0.5%，低于2018年以来的中枢水平（8.2%）。估值：截至2023年5月19日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为28.8倍，环比上升0.67。医药行业相对沪深300的估值溢价率为153%，环比下降27.3pct，低于四年来中枢水平（174.0%）。沪港通&深港通持股：截至2023年5月19日，陆港通医药行业投资1943亿元，医药持股占陆港通总资金的10.2%，医药北上资金环比增加44亿元。细分板块中，除中药（-9亿元）环比流出外，其他板块均环比流入，其中医疗器械（+19亿）、化学制药（+19亿）、医疗服务（+5亿）环比净流入较多。
细分板块涨跌幅分析：根据Wind中信医药分类看，本周除中药饮片（-3.6%）外，各医药子行业均出现上涨，其中化学制剂（+4.3%）、中成药（+2.8%）、医疗器械（+2.3%）、化学原料药（+2.2%）涨幅较高。
根据浙商医药重点公司分类板块来看，本周除创新药和医药商业外，各版块均出现上涨，其中医疗器械（+4.1%）、仿制药（+3.2%）、生物药（+2.4%）板块涨幅较大。具体看，医疗器械板块微电生理-U（+18.5%）、惠泰医疗（+11.3%）、澳华内镜（+11%）；仿制药板块恩华药业（+9.7%）、京新药业（+9.2%）、科伦药业（+6.5%）；生物药板块欧林生物（+10.6%）、天坛生物（+6.7%）、百克生物（+4.8%）；另外中药板块华润三九（+8.5%）、科研服务板块禾信仪器（10.9%）等也有较大涨幅。
整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化，我们认为在医改持续深化的背景下，医疗服务价格改革、医保支付中对创新的持续鼓励（创新药、创新器械），2023年度医药策略周期论角度，中药、疫后主线、配套产业链、创新药械处于疫情后复苏、政策周期消化、企业经营周期过渡的多周期共振阶段，可能成为未来投资主线。我们推荐预期底部、经营周期弹性体现的中药、先进制造产业链、创新产业链以及医疗硬科技方向。
2023年医药年度策略：拥抱新周期
疫情后复苏、政策周期消化、企业经营周期过渡，把握2023年医药新周期主线。
推荐方向：中药、创新药械及配套产业链（CXO/原料药）、疫后主线（防疫产品/药店/医疗服务/疫苗）等；
逻辑支撑：①疫情周期：防控措施持续优化带来诊疗量恢复；②政策周期：控费政策持续优化带来合理量价预期；③产品周期：创新药械产品持续迭代满足未及需求的量。
2023年行业边际变化：后集采时代“量”的修复。疫情防控持续优化，新冠疫苗、新冠特效药、贴息等医疗新基建放量；卫健委、医保局等配套中医药传承创新的政策持续推进，联盟集采促进放量；仿制药集采、脊柱等高耗集采、续标政策规则延续科学、合理化；
中药：近期部分中药公司如东阿阿胶、康恩贝、同仁堂、天士力、健民集团、济川药业、康缘药业、葵花药业、华润三九等相继披露2022年年报或2023Q1经营情况，持续验证我们前期提出的中药新复苏逻辑，历史负债率低点、营运效率提升奠定了业绩可持续增长的重要基础。推荐：康恩贝、康缘药业、济川药业、羚锐制药、桂林三金，建议关注九芝堂、以岭药业、东阿阿胶等。
配套产业链：药明康德、凯莱英、泰格医药、百诚医药、九洲药业、康龙化成、诺唯赞、键凯科技、健友股份等。
创新药械：迈瑞医疗、澳华内镜、海泰新光、心脉医疗、奕瑞科技、复星医药、贝达药业、科济药业、君实生物等。
2.1 医药行业行情：指数上涨，估值提升
本周医药板块涨幅2.3%，跑赢沪深300指数2.1个百分点，在所有行业中涨幅排名第5。2023年以来中信医药指数累计涨幅0.9%，跑输沪深300指数1.0个百分点，在所有行业中排名第16。
成交额环比减少。医药行业本周成交额为2874亿元，占全部A股总成交额比例为6.6%，较前一周环比上升0.5%，低于2018年以来的中枢水平（8.2%）。
板块估值上升。截至2023年5月19日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为28.8倍，环比上升0.67。医药行业相对沪深300的估值溢价率为153%，环比下降27.3pct，低于四年来中枢水平（174.0%）。
2.2 医药子行业：化学制剂和中成药领涨
根据Wind中信医药分类看，本周除中药饮片（-3.6%）外，各医药子行业均出现上涨，其中化学制剂（+4.3%）、中成药（+2.8%）、医疗器械（+2.3%）、化学原料药（+2.2%）涨幅较高。
根据浙商医药重点公司分类板块来看，本周除创新药和医药商业外，各版块均出现上涨，其中医疗器械（+4.1%）、仿制药（+3.2%）、生物药（+2.4%）板块涨幅较大。具体看，医疗器械板块微电生理-U（+18.5%）、惠泰医疗（+11.3%）、澳华内镜（+11%）；仿制药板块恩华药业（+9.7%）、京新药业（+9.2%）、科伦药业（+6.5%）；生物药板块欧林生物（+10.6%）、天坛生物（+6.7%）、百克生物（+4.8%）；另外中药板块华润三九（+8.5%）、科研服务板块禾信仪器（10.9%）等也有较大涨幅。整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化，我们认为在医改持续深化的背景下，医疗服务价格改革、医保支付中对创新的持续鼓励（创新药、创新器械），2023年度医药策略周期论角度，中药、疫后主线、配套产业链、创新药械处于疫情后复苏、政策周期消化、企业经营周期过渡的多周期共振阶段，可能成为未来投资主线。我们推荐预期底部、经营周期弹性体现的中药、先进制造产业链、创新产业链以及医疗硬科技方向。
估值：据Wind中信医药分类，本周医药子板块中药饮片（+31.8）估值提升较多，主要为ST康美由盈转亏，剔除负值不再纳入统计。其他医疗器械（+5.58）、生物医药（+1.67）和医疗服务（+0.29）PE估值环比有所提升，其他版块均环比下降，其中化学制剂（-1.78）、医药流通（-1.04）下降相对较多。截至2023年5月13日，估值排名前三的板块为中药饮片、医疗服务和中成药，市盈率分别为37.5倍、35.9倍、30.0倍。
2.3 陆港通&港股通：医药持股占比上升
截至2023年5月19日，陆港通医药行业投资1943亿元，医药持股占陆港通总资金的10.2%，医药北上资金环比增加44亿元。细分板块中，除中药（-9亿元）环比流出外，其他板块均环比流入，其中医疗器械（+19亿元）、化学制药（+19亿元）、医疗服务（+5亿元）环比净流入较多。
具体持仓标的上，2023年5月15日至5月19日陆港通医药标的市值增长前5名分别为恒瑞医药、迈瑞医疗、爱尔眼科、乐普医疗、凯莱英，市值变动后5名分别为云南白药、泰康生物、同仁堂、美年健康、国药一致。港股通医药标的市值增长前5名分别为金斯瑞生物科技、上海医药、三生制药、药明康德、石四药集团，市值变动后5名分别为药明生物、阿里健康、锦欣生殖、微创医疗、中国中药。
2.4 限售解禁&股权质押情况追踪
近一个月来限售股解禁及股权质押情况变化：关注基本面因素外可能影响股价流动性和交易配置的因素。2023年5月8日至2023年6月4日，共有39家医药上市公司发生或即将发生限售股解禁，其中新产业、吉贝尔、普蕊斯等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。在股权质押方面，恩华药业、新产业等公司第一大股东股权质押比例下降较多。
3 风险提示
