首日收盘静态市盈率231倍，安集科技质地了解一下 | 科创板风云
原创：市值风云
作者 | 长风
1965年，英特尔联合创始人戈登·摩尔提出以自己名字命名的摩尔定律，意指集成电路上可容纳的元器件的数量每隔18至24个月就会增加一倍，性能也将提升一倍。这一定律揭示了信息技术进步的速度。
大抵而言，若在相同面积的晶圆下生产同样规格的集成电路，随着制程技术的进步，每隔一年半，集成电路的产出量就可增加一倍，换算为成本，即每隔一年半成本可降低五成，平均每年成本可降低三成多。
摩尔定律是简单评估集成电路技术进展的经验法则，其重要的意义在于长期而言，集成电路制程技术是以一直线的方式向前推进，使得集成电路产品能够持续降低成本，提升性能，增加功能。
1998年，台积电董事长张忠谋曾表示，摩尔定律在过去30年相当有效，未来10到15年依然适用。
但最新的一项研究发现，“摩尔定律”的时代将会退出，因为研究和实验室的成本需求十分高昂，而有财力投资在创建和维护集成电路工厂的企业很少。而且制程也越来越接近半导体的物理极限，将会难以再缩小下去。
先不管摩尔定律将来会不会失效，至少这个定律在过去和现在仍然适用，而且其一定程度上反映出集成电路技术的发展很迅速，产品更迭换代很快。
今天要介绍的科创板首批上市企业之一的安集科技（688019，SH），全称为安集微电子科技（上海）股份有限公司，这家公司产品的应用领域便是集成电路。
公司的科创板上市申请于2019年3月29日获得上交所正式受理，并于6月5日获得科创板上市委员会审议通过，成为三家首批过会的科创板拟上市企业之一；公司已于7月22日正式在科创板闪亮登场，首日涨幅相当惊人，收盘涨幅400%。
一、股权架构
公司成立之初是一家外商独资企业，后于2015年通过境外架构重组，变更为中外合资企业，又于2017年变更为外商投资股份有限公司。
公司自成立以来，历经过多次增资和股东的变更，比如2016年7月，国家集成电路基金与北京集成电路基金对公司进行过增资，有了国家队的背景，给公司增色不少。
截止目前，Anji Cayman持有公司56.64%的股份，为公司的控股股东，而Anji Cayman是一家注册在开曼群岛的投资控股型公司，不实际从事生产经营业务，其主要资产为持有公司股份。
Anji Cayman的前四大股东分别为RUYI、北极光（NLVF II）、Yuding和东方华尔，除RUYI和Anjoin（境外员工持股平台）均是由公司董事长兼总经理Shumin Wang控制外，现有其他股东间不存在其他关联关系和一致行动关系，因各位股东的持股比例较为分散，Anji Cayman没有实际控制人，因而公司亦无实际控制人。
公司现共有3家全资子公司，分别为上海安集、宁波安集和台湾安集，无参股子公司。
二、公司业务
公司的主营业务为关键半导体材料的研发和产业化，目前产品包括不同系列的化学机械抛光液和光刻胶去除剂，主要应用于集成电路制造和先进封装领域。
根据招股说明书介绍，公司成功打破了国外厂商对集成电路领域化学机械抛光液的垄断，实现了进口替代，使中国在该领域拥有了自主供应能力。
公司化学机械抛光液已在130-28nm技术节点实现规模化销售，主要应用于国内8英寸和12英寸主流晶圆产线；14nm技术节点产品已进入客户认证阶段，10-7nm技术节点产品正在研发中。
1、化学机械抛光液
根据抛光对象不同，公司化学机械抛光液包括铜及铜阻挡层系列、其他系列等系列产品。
公司铜及铜阻挡层系列化学机械抛光液用于抛光铜及铜阻挡层，以分离铜和相邻的绝缘材料，主要应用于制造先进的逻辑芯片和先进的存储芯片。公司目前铜及铜阻挡层系列化学机械抛光液技术节点涵盖130-28nm芯片制程，可以满足国内芯片制造商的需求，并已在海外市场实现突破。
公司其他系列化学机械抛光液包括钨抛光液、硅抛光液、氧化物抛光液等产品，已供应国内外多家芯片制造商，具体生产规模会根据客户需求量进行调节。
化学机械抛光液的主要原料包括研磨颗粒、各种添加剂和水，其中研磨颗粒主要为硅溶胶和气相二氧化硅。
化学机械抛光液原料中添加剂的种类根据产品应用需求有所不同，如金属抛光液中有金属络合剂、腐蚀抑制剂等，非金属抛光液中有各种调节去除速率和选择比的添加剂。
2、光刻胶去除剂
根据光刻胶下游应用领域不同，公司光刻胶去除剂包括集成电路制造用、晶圆级封装用、LED/OLED用等系列产品。
在光刻工艺中，光刻胶被均匀涂布在衬底上，经过曝光（通过局部光线照射产生潜影，改变局部光刻胶溶解度）、显影（利用显影液溶解改性后光刻胶的可溶部分）与刻蚀等工艺，将掩膜版上的图形转移到衬底上，形成与掩膜版完全对应的几何图形。
在图案化的最后（即在光阻层的涂敷、成像、离子植入和蚀刻之后）进行下一工艺步骤之前，光刻胶残留物需彻底除去。在掺杂步骤中离子轰击会硬化光刻胶聚合物，使得光刻胶变得不易溶解从而更难除去。
公司产品光刻胶去除剂是用于图形化工艺光刻胶残留物去除的高端湿化学品。
光刻胶去除剂一般由去除剂、溶剂、螯合剂、缓蚀剂等组成，其中关键是去除剂和溶剂的选择，从而获得优异的交联光刻胶聚合物的去除；螯合剂及缓蚀剂等添加剂提供金属及非金属基材分子级、原子级保护，并进行光刻胶残留物选择性去除。
公司光刻胶去除剂的核心技术包括光阻清洗中金属防腐蚀技术、光刻胶残留物去除技术等。
三、财务分析
1、收入稳步增长
公司2016年至2018年实现的营业收入分别为19，663.92万元、23，242.71万元和24，784.87万元，稳步增长。
公司的营业收入按产品类别来划分，可以分为化学机械抛光液收入、光刻胶去除剂收入、其他产品收入和出售原材料收入等四部分。
其中，公司2016年至2018年实现的化学机械抛光液收入分别为17，648.37万元、20，834.64万元和20，516.44万元，占营业收入的比例分别为89.75%、89.64%和82.78%，是公司收入的第一大来源。
公司2016年至2018年实现的光刻胶去除剂收入分别为1，941.78万元、2，300.92万元和4，205.34万元，占营业收入的比例分别为9.87%、9.90%和16.97%，是公司收入的第二大来源。
公司2016年至2018年实现的其他产品收入和出售原材料收入占比均较小，报告期内两者合计不超过1%，几乎可以忽略不计。
公司的营业收入按地区来划分，可以分为中国大陆、中国台湾和其他地区等。
公司2016年至2018年来自中国大陆的收入分别17，296.06万元、20，136.45万元和 22，001.60万元，占比分别为87.96%、86.64%和88.77%，可以看出，公司目前的收入主要来自中国大陆。
2、客户集中度较高
根据IC Insights统计，2017年全球前八大晶圆代工企业占据全球88%的市场份额，集成电路行业的集中度较高，而公司产品主要应用于集成电路制造和先进封装领域，因此公司客户的集中度也较高。
例如，公司2018年来自前五大客户的合计销售额占销售总额的比例为84.03%，其中向中芯国际下属子公司的销售收入占比为59.70%，占比较高。
公司的前五名客户中芯国际、台积电、长江存储、华润微电子、华虹宏力均为全球或国内领先的集成电路制造厂商，如果公司的主要客户流失，或者主要客户因各种原因大幅减少对公司的采购量或者要求大幅下调产品价格，公司的经营业绩可能出现下降。
3、直接材料成本占大头
公司产品的生产成本主要包括直接材料、直接人工和制造费用。
其中，直接材料主要为研磨颗粒、化工原料、包装材料和滤芯等，直接材料成本2016年至2018年占生产总成本中的比例分别为83.56%、82.72%和81.53%，占比较高。
直接人工成本2016年至2018年占生产总成本中的比例分别为3.11%、3.44%和3.09%，占比较低且变化不大。
制造费用成本2016年至2018年占生产总成本中的比例分别为13.33%、13.84%和15.38%，呈现上升趋势，主要系公司厂房租金和固定资产折旧有所增加所致。
需要关注的是，硅溶胶和气相二氧化硅等研磨颗粒为公司生产化学机械抛光液所需的主要原材料，主要直接或间接从日本等国家进口。
如果公司主要供应商的供货条款发生重大调整或者停产、交付能力下降、供应中断等，或者原材料采购国采取出口管制，亦或者公司主要原材料价格受市场影响出现上升，将可能对公司原材料供应的稳定性、及时性和价格产生不利影响。
此外，公司主要从上游基础化工或精细化工行业采购原材料，随着环保政策趋严，供应趋紧，原材料价格可能存在上涨的风险。
4、毛利率走低
公司2016年至2018年的综合毛利率分别为55.61%、55.58%和51.10%，近年来一路走低，说明公司产品的市场竞争力在下降。
跟同行业可比公司相比，公司的综合毛利率2016年、2017年均高于Cabot Microelect ronics、江丰电子和Versum，但2018年被Cabot Microelect ronics赶超，有所落后。总体上来说，公司的综合毛利率在同行中处于较高水平。
公司的综合毛利率走低，主要系公司毛利率相对较高的铜及铜阻挡层系列化学机械抛光液的收入占比下降，以及该系列产品毛利率下滑的共同影响所致。
公司采取针对成熟产品阶段性进行选择性降价的销售策略，以应对客户成本控制的需求。由于公司产品毛利率对销售价格的变化较为敏感，如果未来下游客户需求下降、控制成本的需求上升，或者竞争对手大幅扩产、采取降价措施，公司产品价格存在下降的可能，进而导致公司综合毛利率下降。
5、研发费用较高
公司2016年至2018年期间费用合计分别为7，301.37万元、8，983.04万元和8，015.13万元，占当期营业收入的比重分别为37.13%、38.65%和32.34%，整体上有所下降。
其中，公司报告期内研发费用分别为4，288.10万元、5，060.69万元和5，363.05万元，占当期营业收入的比例分别为21.81%、21.77%和21.64%，占比较高，波动不大。
作为科技创新企业，持续大量的研发投入是公司产品与不断推进的集成电路制造及先进封装技术同步的关键，因此，公司对相关产品的研发投入较大。
6、营运效率有所下滑
公司2016年至2018年的存货周转率分别为2.16次、1.81次和1.80次，缓慢下滑，说明公司的存货管理效率在下降。
公司2016年至2018年的应收账款周转率分别为5.71次、5.33次和4.82次，一路走低，说明公司的回款速度在变慢，应收账款的管理水平有所下降。
整体上来说，公司报告期内的资产营运效率在下滑。
7、偿债能力较强
公司2016年末至2018年末的资产负债率分别为16.20%、14.64%和 19.98%，资产负债率总体上较低，公司的长期偿债能力较强。
公司2016年末至2018年末的流动比率分别为5.78、5.60和5.06，速动比率分别为4.64、2.34和2.88，均处于较高水平，公司的短期偿债能力良好。
值得一提的是，公司无短期借款、应付票据和长期借款等有息负债，负债全部为应付账款、预收账款和其他应付款等经营性占款，负债结构比较健康。
8、对税收优惠和政府补助有所依赖
公司2016年至2018年享受的税收优惠金额分别为429.39万元、559.58万元和993.19万元，计入其他收益/营业外收入的政府补助分别为242.91万元、335.24万元和278.47万元，两者合计占利润总额的比例分别为19.00%、22.73%和26.47%，占比逐年走高。
可以看出，公司利润对税收优惠和政府补助存在一定程度上的依赖，并且依赖程度近年来有所增加。
四、结束语
科创板交易伊始，市场存在较大的炒作热情，但是价格最终围绕价值波动，请投资者注意投资风险。
