来源： 兴业证券订阅号
编者按
社会服务行业涉及人们衣食住行的方方面面，随着中国经济的快速增长，人民消费能力和水平的大幅提升，在社服行业里涌现出一批优质的上市公司，并且从历史数据来看，社会服务行业指数多数跑赢上证综指和沪深300，且行业指数表现经常处在前1/2水平。
随着新年消费旺季的到来，旅游、餐饮、买买买成为跨年消费主旋律。在消费升级的大背景下，如何在包罗万象的社服行业中挑出最优质、最具确定性的公司呢？本期《兴访谈》我们邀请到来自宝岛台湾的首席分析师兴业证券社会服务行业首席刘嘉仁，听听他对2020年社服行业的投资展望以及细分龙头的挖掘。
提升员工价值 创造客户价值
本期嘉宾
刘嘉仁，社会服务行业首席分析师。2011年台湾科技大学研究生毕业后进入第一金证券担任石化分析师，2012年进入凯基证券担任石化&纺织服装行业分析师，16年加入兴业证券开始深入覆盖包括旅游、文化演艺、医美、化妆品、珠宝、奢侈品等相关现代服务业细分领域。曾多次荣获新财富、水晶球、金牛奖、IAMAC等分析师评选奖项。
Q | 社会服务行业涉及人们日常生活的方方面面，谈谈对我国社会服务行业的理解？
A | 社服行业包罗万象，但在A股里市值超千亿的公司却很稀有。究其原因主要是因为“服务”二字的不可贸易性。当关系到人与人的互动时，“人”是最难标准化的，所以社会服务行业是很难标准化的行业。
但社会服务行业又是国家重点扶持的行业。毕竟在人民币国际化的时代背景下，社会服务行业已经成为拉动区域经济增长、促进社会发展的主要动力之一。相信未来的三年到五年时间，社会服务行业都将是一个投资主轴板块。
Q | 从确定性的角度来看，最看好社会服务的哪几个子行业？
A | 我们认为目前确定性最高的是“免税”概念，源于其政策的确定性，包括2020年离岛免税购物政策的优化、未来市内免税政策的落地等，将进一步打开“免税”的消费空间。其次是演艺行业，迪士尼品牌二十年来保持全球品牌前十，我们相信国内的历史文化底蕴一定也将孕育出像迪斯尼这样的全球领先品牌。再次是酒店行业，从国外酒店行业发展经验来看，目前国内酒店正处在结构发展的上升周期，即从经济型往中高端升级，从直营趋向加盟，搭配品牌集中的当前进程，这都是我们看好酒店的原因。另外还有化妆品及医美行业，随着半刚性需求的增加，未来其消费确定性也进一步提升。
所以我们看好社会服务行业里的“免税、演艺、酒店、化妆品医美”这几个子行业。
Q | 这两年明显感受到，中国人旅游购物买买买的地点从国外为主逐渐变成了北上机场以及海南为主，国内免税行业还能火热多久？
A | 首先从数据上看，2018年中国的免税规模大约400亿人民币，韩国达到1100-1200亿人民币，而这其中有70%来自于中国人的消费。从乐观的消费回流假设这意味仅在韩国就有800亿的免税消费规模可能回归国内。我认为在未来五年中国免税的消费规模也将大概率翻倍增长。
其次从中央到地方层面，有关海南自贸港的提法多次出现，海南官方宣称2020年是海南自由贸易港建设的开局之年，引发市场关注。而上海作为我国核心城市之一，航空客运量全国第二，消费能力十分强劲，随着免税政策落地，上海免税商品消费规模有望大幅提升。政策的持续利好，将不断吸引境外消费回流，所以我对“免税”整体比较乐观，这个行业的主轴投资逻辑也将持续5年以上。
Q | 我国化妆品行业为什么在近年迎来了大爆发，能否持续？其中医美行业的崛起是否又将压制化妆品行业的天花板？
A | 化妆品行业和免税行业一样，也是一个长期投资的逻辑，甚至它逻辑可以更长。举个例子，从小婴儿到老年人，保湿防晒等等护肤护理将贯穿整个人生，所以化妆品的消费是一个恒长的逻辑。
国内目前人均的护肤、彩妆消费额距离海外还有很大空间，尤其是彩妆这一块。而国内也没有一家市值千亿以上的一个化妆品集团。对比海外像雅诗兰黛、欧莱雅集团、资生堂集团，各国都有自己庞大的化妆品集团。所以面对中国这个潜力巨大的消费市场，在解决了品牌认同等当前必须面对的问题之后，出现一家千亿化妆品集团的可能性很大。
再看医美行业，通过我们深入的研究以及与医生的交流，医美跟护肤其实是互补的，并不是互斥的。比如当消费者做完光电类或者水光针这类产品后，会更需要在未来两周甚至一两个月的时间，更加做好保湿护理，所以从化妆品、护肤品到医美，这是一个消费升级的过程。
Q | 在7天、如家这类经济型酒店陆续关店缩规模的时候，以全季、维也纳为代表的中高端酒店却在加速开店，其背后的逻辑是什么？
A | 我们可以参考海外酒店的发展模式，基本是从经济型逐渐向中高端转型，然后再向星级酒店升级。所以我们看到，国内目前酒店的液态也在朝着这个方向发展，这也是部分消费升级的必然结果。
同时我们也看到，现阶段三大集团的经济型酒店开店增速大幅放缓，而中高端酒店开店速度屡创新高。其本质是这些酒店通过换牌的方式，正在从经济型向中高端转型，像华住、首旅和锦江都在做这方面的尝试。通过酒店的不断升级，拓宽它品牌的厚度和深度，从原本的纯消费产品提升到消费服务，而“服务”更能彰显品牌的优势。当酒店的品牌优势一旦形成，其优势将体现在不断提升品牌市占率，投资的确定性会得到提升。比如首旅今年盈利增长只有10%，但未来十年年盈利都能在做10%，复利10年这是一个非常可观的收入。所以为什么消费类股票的PEG相对比较高，又或是可以通过DCF折现做市值预估，这就是我们看好酒店行业的长线逻辑，投资确定性，去赚长长久久的钱。
Q | 在文旅融合的大背景下，旅游演艺行业发展迅猛，什么样的公司能脱颖而出？
A | 在全球前十大品牌的公司里面，有三家公司在过去二十年始终保持在前十，其中两个是餐饮，麦当劳和可口可乐，另外一家就是迪斯尼。迪斯尼这家公司之所以能够长期保持优势，源于它有非常强大的IP。
我认为国内也应该有机会出现这样类型的公司，因为中国目前正在走大国崛起之路，也有强势文化输出的逻辑。短期来看我们未必能马上发展一个非常强的IP，但可以通过足够的现金流去逐步打造，国内正在这样做的公司就是宋城演艺。当前公司的千古情已经发展成为天然的游客汇聚地，因此吸引了许多第三方愿意承担前期投入的成本与之合作，也就让公司形成了轻资产的投资，重资产的收入，通过偏标准化的模式去各地复制，成功率以及确定性非常高。同时宋城演艺也在向年轻化探索，让年轻人更喜欢看，比如大家可以期待明年它在上海、杭州、西安、张家界等地的项目。充足的现金流加上非标准化的外延，所以我们认为这样的公司有很强的投资确定性，符合我们的投资逻辑。
