中信证券研究 文|李想 邱基淳
沿海供需改善，我们预计核电即将走出2024~2026年的电价下行周期；核电在建机组投产周期启动，量价齐升助力核电公司业绩进入新一轮释放周期；当前市场尚未完全计入电价上涨对核电公司的业绩催化，板块估值仍具备较强安全边际。
▍2024~2026年，核电电价跟随沿海市场电价下降。
核电市场化交易电量占比已超50%，市场供需成为影响核电上网电价的核心因素。2024~2026年东南沿海省市电力供需整体趋于宽松，广东、江苏、浙江等沿海代表性省份电价下降明显；核电销售电价跟随行业趋势而动，根据各公司公告，2025年，中国核电、中国广核的核电平均销售电价较2023年的高点分别下降0.02/0.04元/千瓦时。
▍核电业绩对电价高度敏感，电价正由降转升。
核电企业盈利对于电价波动极为敏感，我们测算电价变动1%将导致核电企业净利变动约3%。受电价下行冲击，2025年中国广核净利下降9.9%，2026H1中国核电净利下降35.7%。动力煤价持续上涨以及新产能释放力度放缓，支撑2027年沿海长协电价企稳回升，并推动核电上网电价边际改善。
▍核电业绩重回上行周期，市场后续将计入电价上涨影响。
考虑电价拐点来临带来的积极影响，我们上调核电公司业绩预测。我们对2027~2028年两家核电公司归母净利润的预测超出Wind市场一致预期5%~13%，我们认为目前市场并未充分计入电价上涨的积极影响，后续该影响将逐步计入。目前核电运营商估值水平仍处于历史中低分位，具备较强安全边际，在市场电价边际改善的背景下，当前市值水平尚未完全体现核电运营商的成长价值，具备较强的配置吸引力。
▍风险因素：
核电机组投产进度不及预期；机组停机检修时间超出预期；机制电价政策推行进度不及预期；市场化电价不及预期；核电机组发生重大事故等。
▍投资策略。
沿海市场电价重回上行周期有望带动核电公司业绩迎来修复拐点，新机组投产高峰下核电资产的成长价值将持续兑现，行业的盈利与估值底部已较为清晰。
