【国盛策略|财报分析】哪些行业景气在改善？——2019中报分析二
来源：尧望后势
前言：为什么盈利分析越来越重要？
我们在2019年9月16日发布的“新策论”系列报告一——《全球股市定价变迁史：从PE到EPS》中曾对海外市场进行PE和EPS的拆解复盘，可以看到随着机构投资者占比提升，股价与盈利之间的相关性大幅提升，盈利的变化主导了股价的变化，因此对于A股市场，未来随着机构占比提升，估值波动率下降，盈利将越来越重要。
因此对于行业比较，最核心的任务就是做好盈利分析。我们曾在2019年5月24日发布的报告《哪些行业景气在改善？——2018Q4及2019Q1财报分析之二》中对全行业景气进行了梳理，并推荐了黄金、电气设备、农林牧渔等景气向上的行业，这些行业在后续的市场表现中也非常亮眼。本期报告我们将继续从各行业中报业绩出发，并对行业后续的景气度进行判断，试图筛选未来业绩将持续改善的行业。
关于财报分析基准的讨论
我们在2019年9月1日发布报告——《龙头韧性凸显，哪些行业在改善？——2019中报分析之一》中对财报分析的基准进行过讨论，我们认为在行业分化加剧的背景下，基于中证800的行业分析是更为合适的。因此本篇分析我们将延续基于中证800分析的思路，文中若非特别说明，各项业绩指标及财务指标均是基于中证800标的，通过整体法计算的（基于全A的业绩增速我们有在表格中列出供投资者对比参考）。
上游资源：油价上涨带动煤炭和石油化工业绩上行
煤炭2019Q2的业绩增速为8.8%（2019Q1为4.2%），连续两期改善；从细分行业来看，煤炭化工持续下行，业绩增速主要由煤炭开采洗选贡献。石油化工2019Q2的业绩增速为-10.1%（2019Q1为-16.4%），小幅改善。今年以来，全球油价与煤炭价格的走势基本一致，上半年随着两者价格的反弹，直接带动了业绩增速的改善。从三季度的情况来看，7-8月随着美国对伊朗制裁政策的软化，油价和煤炭价格又再度回落至年初的水平，但9月中旬沙特油田遇袭，石油供给缩减，油价或上涨并带动煤炭和石油化工业绩上行。
有色金属2019Q2的业绩增速为-36.0%（2019Q1为-32.9%），继续下行。从细分行业来看，工业金属业绩再度回落，贵金属业绩继续改善，稀有金属业绩基本持平。2019年二季度以来美国长端国债利率与短端国债利率水平经常出现倒挂，暗示美国经济未来可能陷入衰退，在需求下滑的预期下，铜价以及锌价大幅回落，带动工业金属业绩下滑。同时基于对经济的担忧，全球再度进入宽松模式：截至7月底全球已有20 余个国家先后降息；美联储也在二季度快速从加息模式切换到降息模式，并在7月进行了第一次降息；9月欧央行进行了2016年以来的首次降息并宣布再次开启QE。全球宽松模式叠加摩擦、英国脱欧等事件导致的避险情绪，共同带动黄金价格和白银价格创下新高。
从三季度金属的价格走势来看，工业金属业绩大概率底部震荡，难言反弹；贵金属业绩则将继续改善，但由于当前贵金属价格已经部分反映预期，四季度或存在阶段性调整，改善幅度或有所放缓。
中游材料：钢铁化工业绩改善，建材景气回落
钢铁2019Q2的业绩增速为-36.1%（2019Q1为-42.7%），小幅改善。2019年春节复工后，二季度钢铁进入旺季，螺纹钢库存下滑带动钢铁价格小幅反弹，但是成本端铁矿石价格持续大涨，对钢企盈利造成侵蚀。从三季度的情况来看，随着巴西供给的恢复，铁矿石价格大幅回落；但同时由于钢铁进入淡季，下游需求走弱，钢价也有所下滑，整体来看三季度钢铁行业业绩大概率仍在底部震荡。
基础化工2019Q2的业绩增速为-17.5%（2019Q1为-33.6%），小幅改善。从细分板块来看，农用化工业绩继续负增长，但较2019Q1小幅改善，合成纤维及树脂和化学原料连续两期下滑，化学制品业绩则较2019Q1有所改善。
建材2019Q2的业绩增速为5.3%（2019Q1为14.1%），增速连续两期下滑。从细分板块来看，水泥和其他建材增速连续两期下滑，玻璃的业绩增速小幅反弹。水泥在环保限产错峰生产带动供给收紧的背景下，价格维持在高位，二季度由于进入淡季，价格小幅回落，值得注意的是水泥的ROE水平仍在提升，目前已经处于历史极值的位置，另一方面随着房地产新开工增速的回落，或对水泥的需求带来冲击；玻璃由于其产线不能随意关停，2018年还有大量冷修线复产，导致玻璃的供给增加，价格持续回落，但随着房地产竣工数据的改善，玻璃价格近期有所反弹，三季度业绩大概率继续改善；特别的，光伏玻璃还将受益于光伏行业的高景气，值得关注。
中游制造：轻工小幅改善，重点关注风电光伏
电力设备2019Q2的业绩增速为4.5%（2019Q1为20.0%），增速有所放缓，但细分板块中风电和光伏景气度仍将持续，建议重点关注。一方面是风电设备，风机零部件厂商充分受益于行业抢装，业绩高速增长；整机厂商仍有部分低价订单挤压在手中，低价订单释放影响毛利率，但随着后续风机订单释放加速，有望迎来拐点。另一方面是光伏设备，上半年海外需求兴起，产业链价格企稳，带动行业盈利改善。一般四季度是光伏行业旺季，同时也是海外装机的旺季，后续需求仍将持续释放，9月开始国内项目将陆续启动，每月国内竞价项目需求预计将达到5GW，相比上半年国内每月2GW左右的装机需求有大幅增长，近期电池片和多晶硅料价格已经开始上涨，继续看好光伏行业的业绩。
国防军工2019Q2的业绩增速为22.1%（2019Q1为70.8%），增速有所放缓。2018年起军费增速拐点向上，军费执行率提升，2018-2020 年是十三五后半程，军备投资采购步入高峰期，根据军工产业链特点，总装企业与核心配套企业将率先受益行业景气度的好转，预计2019年景气度上升将进一步蔓延到整个产业链。
机械2019Q2的业绩增速为35.2%（2019Q1为46.4%），增速有所放缓。2019年二季度整体制造业固定资产投资增速继续下滑，宏观经济承压的背景下，重卡及挖掘机销量增速也大幅回落。
建筑2019Q2的业绩增速为6.0%（2019Q1为13.1%），增速有所放缓。2019年上半年行业收入的增长主要由房地产业务带动，而毛利率相对较高的基建业务和PPP业务增长一般，整体毛利率下滑；同时在负债率约束下，部分国企通过优先股、永续债、项目合作等方式增加了“类权益融资”比重，从而使得归母归母盈利增长较少，也进一步带动净利润增速放缓。
轻工制造2019Q2的业绩增速为-18.4%（2019Q1为-21.8%），增速小幅改善。一方面纸浆受港口高库存的影响带动价格大幅回落，另一方面外废因国内禁止废纸进口政策的影响也大幅下滑，成本端的改善带动造纸、包装等行业毛利率的提升，促进业绩进一步改善；家具等其他家用轻工则主要是跟随房地产销售变化，后续需求端仍然有一定压力。
可选消费：白电业绩超预期，汽车拐点逐步确立
餐饮旅游2019Q2的业绩增速为38.3%（2019Q1为62.6%），增速有所放缓。具体来看社服板块内部存在一定的分化，免税商品仍维持较高增速；而社消品餐饮的同比较一季度继续下滑，餐饮、酒店、旅游受到宏观经济影响较大，均有所回落。
房地产2019Q2的业绩增速为27.7%（2019Q1为11.7%），小幅改善。2019年中报的业绩主要是对应着2017年上半年的销售，因此整体净利润增速有所改善，但随着后续地产数据的回落，下半年地产业绩将承压。
家电2019Q2的业绩增速为9.2%（2019Q1为6.9%），小幅改善；从细分行业的情况来看，仅白色家电在本期业绩有一定程度的改善，黑色家电、小家电和其他照明设备都连续两期下滑。白电行业龙头一方面是进行了促销政策带动收入，另一方面成本端原材料价格的下滑、人民币贬值等因素带动毛利率进一步提升，业绩增速超出市场预期。同时值得注意的是，随着地产的降温，家电行业增长仍有压力，但龙头仍然具有优势，随着格力收购晶弘、美的合并小天鹅等，白电行业集中度进一步提升。
汽车2019Q2的业绩增速为-30.6%（2019Q1为-27.7%），连续两期下滑；但是从细分行业的情况来看，内部分化较大，虽然汽车零部件和摩托车及其他仍在继续下行，但是乘用车、商用车、汽车销售及服务以及底部企稳回升。从汽车自身周期来看，行业库存周期已经处于历史底部，7月开始终端价格持续回暖，基本回到国五促销前的价格水平，同时叠加批发销量复苏，行业拐点逐步确立，未来利润表将继续改善，汽车行业值得重点关注。
必需消费：农林牧渔和医药业绩大幅改善
2019年二季度社会消费品零售总额增速小幅回升，但服装鞋帽类的零售额仍在下滑。因此对应的我们看到纺织服装2019Q2的业绩增速为-18.0%（2019Q1为-8.3%），在国内经济下行以及贸易摩擦升级的影响下，增速继续下滑；商贸零售2019Q2的业绩增速为-30.0%（2019Q1为-12.0%），连续两期下滑。
农林牧渔2019Q2的业绩增速为46.1%（2019Q1为-53.6%），大幅改善；2018年年底以来非洲猪瘟叠加猪周期，猪肉价格持续上涨，2019年6月底22个省市平均猪肉价格已经达到25元每千克，截至2019年8月底该价格已经突破36元每千克，未来猪肉价格仍有上行空间。根据《中国农业展望报告（2019-2028）》，猪价预计从 2019 年下半年阶段性快速上涨，2020 年将到达周期高点。
食品饮料2019Q2的业绩增速为20.9%（2019Q1为24.1%），连续两期下滑。2019年二季度粮油食品的零售额仍然保持平稳，下行幅度较小；同时近期CPI快速上行，在价格上对业绩也有一定的支撑。细分行业中，白酒整体业绩小幅下滑，但高端白酒龙头表现亮眼，啤酒则拐点显现。
医药2019Q2的业绩增速为7.3%（2019Q1为5.6%），连续两期改善。从细分板块来看，化学制药（虽然受两票制高基数的影响增速仍然为负数）和中药生产连续两期改善，而生物医药Ⅱ和其他医药医疗业绩则有所下滑，但疫苗产品仍高速增长。
其他服务业：中报业绩均下滑，关注旺季来临的航运板块
电力及公用事业2019Q2的业绩增速为20.4%（2019Q1为27.9%），增速小幅下滑。宏观经济面临下行压力，发电量增速同比持续下滑，发电及电网业绩跟随回落，后续需求端大概率难有改善，发电及电网业绩承压；另外2018年下半年信用环境虽有所改善，但2019年上半年实体融资利率基本较为稳定，环保企业仍然受到现金流危机的影响，后续随着LPR机制的建立将进一步带动实际利率的下行，从而缓解民企融资问题。
交通运输2019Q2的业绩增速为9.9%（2019Q1为10.2%），增速小幅放缓。从细分行业来看公路铁路连续两期下滑，航空机场在汇率贬值冲击下业绩出现下滑，公交物流增速有所改善，航运港口则连续两期改善。9月中旬沙特油田遇袭事件带动石油价格大幅波动，美国称已准备好在必要时释放美国紧急原油储备，这或将刺激长航距原油运输，叠加油运旺季的到来（从原油运输指数BDTI的波动来看，呈现非常规律的周期性，每年9月到1月是运价的快速上涨期），四季度油运价格或超预期上涨并带动业绩的持续改善，航运板块值得关注。
TMT：未来看好国产替代方向，电子半导体值得关注
传媒2019Q2的业绩增速为-22.9%（2019Q1为-22.4%），增速小幅下滑。传媒行业商誉占净资产比例一直较高，对板块业绩影响较大；同时由于政策的原因，院线和影视行业持续下行，但游戏行业改善明显。
电子元器件2019Q2的业绩增速为-16.0%（2019Q1为-19.4%），连续两期改善。未来继续看好半导体行业，当前全球半导体中期供需拐点明确，产业需求持续回暖，日韩事件发酵进一步改变中期供给；同时华为引领国产半导体全面突破，产业V形反转，三季度开始业绩同比环比将有望四个季度以上持续高增长。同时，半导体处于整个电子信息产业链的顶端，中国未来将面临着更激烈的竞争和封锁，国产替代将是半导体产业链各个环节的重要发展方向。
计算机2019Q2的业绩增速为56.2%（2019Q1为86.7%），增速有所放缓，细分行业建议重点关注安全可控及云计算板块。对于安全可控，国产操作系统+国产 CPU替代路径明确，安可产业趋势下集成电路设计和软件企业成长空间巨大。2019Q12安可板块连续两个季度出现收入增速拐点，扣非净利润大幅增长，研发持续加大投入，侧面验证安可产业化全面开始落地。对于云计算，从公有云发展轨迹对比，2019 年正是中国公有云对应的是美国公有云的 2015 年，预计未来 3-5 年时间国内公有云产业链仍有平均50%的增速，短期资本开支的调整不改变长期趋势。同时政务机构和产业企业掀起上云热潮，产业互联网有望在未来十年迎来黄金发展期。
通信2019Q2的业绩增速为173.0%（2019Q1为389.0%），增速有所放缓。2018年中兴通讯带动行业业绩大幅下滑，随着国内5G建设的加速，上半年业绩大幅反弹，当前国内频谱分配方案已经落地，5G 牌照也已经发放，运营商资本开支已进入上行周期，2019 年三大运营商资本开支合计超 3000 亿。作为5G早周期行业，天线射频、光模块、网规网优率先反映行业复苏信号，PCB则攻守兼备。随着5G 逐步进入试商用阶段，未来关注点将逐步向后端应用延伸，高清视频、云视讯、云 AR/VR 等有望率先落地。
金融：实际利率下行背景下息差压力将加大
非银金融2019Q2的业绩增速为71.8%（2019Q1为78.1%），连续两期改善；从细分行业来看，证券和信托行业增速较一季度有所放缓，保险实现连续两期的改善。二季度由于贸易摩擦升级，海外风险加剧等影响，市场成交量有所下滑，券商业绩增速放缓；而保险则受益于手续费及佣金支出企业所得税税前扣除新规，一次性税收的返还带动业绩继续改善。
银行2019Q2的业绩增速为6.7%（2019Q1为6.3%），连续两期改善。但是从商业银行净息差的情况来看，今年以来上升动能明显减弱，随着央行在8月改革完善贷款市场报价利率，推进LPR形成机制后，利率并轨将带动实际利率的下行，息差下行压力将加大。
风险提示
宏观经济政策超预期波动，海外市场动荡。
