【策略联合行业】哪些科技细分领域景气度有望或正在走出底部？
来源：分析师徐彪
3月开始，我们曾判断：19年A股市场的走势，类似于09年的缩小版，目前市场整体情况继续按照这一思路演绎。
之所以说是“缩小版”，一是19年整体政策放松力度比09年小；二是19年风险偏好比09年低；三是当前创业板业绩不如09年后半段的中小板。
因此，考虑到这几方面的因素，向前看，Q3我们维持两个判断：
（1）指数层面震荡：虽然6月经济数据超预期，但高频发电耗煤数据截止周五，同比-17%，预计7月pmi依旧不好。同时信用违约事件又比较频繁的出现。缺乏经济改善的预期，抑制了指数空间。
（2）科技股Q3阶段性占优：科创板开闸、建国70周年、通胀回落，提供了风险偏好和流动性改善的窗口。同时此前市场对科创板的预期极低，首日科创板的表现很超预期，虽然对流动性造成不少冲击（首日上午25家公司交易380亿，占全市场16%），但是这一冲击大概率只集中在涨跌幅放开的前几天。因此后续科创板对存量科技股的估值和情绪带动效果将逐步开始大于资金分流效果。
那么，在科技股中，哪些细分领域的景气度未来可能从底部走出来，或者业绩已经出现了趋势性改善的迹象？
正式中报的最后披露日是8月31日，在此之前，我们基于最新的业绩报告（预告、快报以及正式财报）对行业景气再做一个系统的分析：
（1）基于中报数据，梳理出目前景气向上或有改善且估值相对合理的行业；
（2）联合天风研究所相关行业，对具体的细分领域及个股做进一步分析。
1、行业景气度判断的核心思路
在《财务视角的最优选择》、《如何用好ROE指导投资》等报告中，从个股的角度分析财务指标与个股涨幅的关系，认为：对投资最具指标意义的财务指标是盈利的变化趋势，能穿越周期的三个指标：ROE变化率、增速变化率、毛利率变化率，其中最有效的是ROE趋势。这背后的原因是公司的估值定价本质上是由ROE及其长期趋势决定。
以上是从个股角度去分析，那么在行业层面是不是也有类似的规律？
在去年的报告《一季报分水岭效应：寻找战胜市场的α》，我们从行业角度分析：绝对增速角度看，中高增速（50-75%）的个股超额收益最高；趋势角度看，增速趋势向上（连续提升或单季度提升）的超额收益最高。但是由于行业盈利的情况受权重股或异常值的影响较大，其表现出的规律性不如个股来的明显。
由此可见，我们挑选盈利边际改善的行业或个股，大概率能获得超额收益，这是由于市场估值通常反应的是当前盈利以及线性外推的未来盈利预期。当盈利发生趋势性变化时（向上或向下），市场对应着会出现估值的调整（提估值或杀估值）。因此，不管是个股层面还是行业层面，其景气度判断的核心是看盈利能力的边际变化趋势，即ROE的边际变化、净利润增速的边际变化。
进一步，我们从全A指数以及几个典型行业的盈利趋势与指数走势关系来看，也可验证上述逻辑。有几个延伸结论：
（1）指数的市场走势与指数的盈利趋势（净利润增速、ROE变化率）较为一致，体现在拐点的变化上往往具有同步性。这里要说明的是，ROETTM的环比变化率与净利润增速在概念上反应的都是盈利的一阶变化，但市场有时候反应更加左侧，这时也可进一步参考二阶变化（如净利润增速的变化率）。为了便于理解，以下的图表中，左边放ROE变化率图表，右边放净利润增速图表。注：图表中，ROE和TTM值，变化率=当期/上期-1。
（2）行业层面也有类似于全A指数的规律，但行业指数的市场走势往往要略提前于盈利变化，这时可进一步参考盈利二阶变化（向上或向下增速放缓）。特别是在底部位置，指数见底回升通常都不是在增速绝对数值转正时，而是在一阶甚至二阶拐点出现的时候。具体行业层面的判断得再结合其他非财务指标的基本面分析。以下图表，我们列举了食品饮料、医药、电子和机械四个行业的走势图，其余未列出的行业也有类似的规律。
（3）行业景气的判断最终是要服务于指数的判断，拐点判断尤为重要，其核心应参考的盈利指标是：ROE变化趋势、净利润增速及其变化趋势。
2、基于中报预告的行业景气分析
在第一部分，我们分析到行业景气的判断核心应该参考的指标：ROE变化趋势、净利润增速及其变化趋势。指数见底回升通常都不是在增速绝对数值转正时，而是在一阶甚至二阶拐点出现的时候。具体行业层面的判断得再结合其他非财务指标的基本面分析。
由于中报预告数据有限，我们仅针对净利润增速做分析。统计截至7月20日已披露中报预告（或快报或正式财报）的公司，以及同口径公司的历史业绩。
首先，按条件：①披露数>5、②19Q2增速中位数大于10%且环比提升、③PB历史分位数<50%，筛选出以下的行业。我们看到，除了食品饮料、农业等景气持续高企的行业外，有不少TMT和高端制造领域业绩也出现转好的趋势。在本文第三部分，我们将联合天风研究所相关行业，对具体的细分领域及个股做进一步分析。
其次，针对上述TMT和制造业细分行业，筛选其龙头或业绩明显加速的个股。剔除了某些因非经常性损益等影响的个股或行业，结果如下表。由于目前的整体披露率仅一半左右，行业的增速分析可能由于样本问题，会有一定偏差，结果仅供参考。
3、景气回升的细分领域及标的——天风各行业联席解读
在第二部分，我们通过盈利趋势及估值水平的分析，认为除了食品饮料、农业等景气持续高企的行业外，有不少TMT和高端制造领域业绩也出现转好的趋势。在此，我们联合了天风各行业对景气可能回升的细分领域及可关注标的做进一步解读。
3.1
细分领域之一：电子5G着重点换机周期和创新周期及半导体库存周期——天风电子潘暕/陈俊杰
1、核心标的：
5G终端相关：卓胜微（H1预增112%-122%，射频前端首家上市公司，5G重要增量环节）、立讯精密（H1预增70%-90%，LCP天线重要供应商，新品份额将大概率提升）、歌尔股份（H1预增5%-25%，5G新增终端VRAR重要供应商，业绩迎来反转）、鹏鼎控股（Q2收入增速11%，环比提升20%，5G重要组件LCP及SLP供应商）。
半导体：圣邦股份（H1预增30%-55%）、长电科技（H1预增、5G PA）、闻泰科技（预计Q2进入高增长）、兆易创新（Nor价格见底）、紫光国微（预计1H 高增，FPGA国产替代）。
2、行业景气度见底或未来有望改善的核心逻辑：
今年三季度开始推出5G手机，预计明年5G手机出货超3亿，远超市场预期，下半年至明年进入终端换机周期。相关模组公司三季度预计重新进入增速为正周期，重点看好5G相关零组件增量及5G新终端两条投资主线。台积电发布2019Q2财报，录得营收77.5亿美金，超出此前指引区间（75.5-76.5亿美金）；3Q指引91-92亿美金，中位数QoQ 18%（市场预期 QoQ 15-20%），法说会释出对四季度成长性更佳，并多次提及5G带来的silicon content增长。后续能够看到的几点超预期点：
（1）消费电子相关模组产业链经过一年半下行周期，开工率低，随着销量同比正增长，开工率提升，费用率等能有效降低。
（2）市场集中度提升，龙头公司受益将更明显，如5G新增终端VRAR等只有歌尔全产业链投资。
（3）半导体如内存等价格下跌趋势已经企稳，封测方面，据产业链调研，二季度开始，我们看到封测产能利用率逐月回升，预计5月份开始，产能利用率达到90%以上。“国产替代”加持下的上游设计企业追加订单是本轮封测企业回暖的推手，我们预计下半年封测行业将迎来业绩环比的迅速增长。
（4）国内优质芯片设计公司迎来“国产替代”大机遇 华为等整机厂商的加速验证/导入将使相关公司快速成长。
3.2
细分领域之二：5G产业链——天风通信唐海清
1、5G设备
核心标的：中兴通讯（中报净利润预计12-18亿元，全年54亿元，未来持续20%以上复合增长）；通宇通讯（中报净利润预计4800-5600万元，全年1.2亿元，未来两年业绩有望持续高增长）；世嘉科技（中报净利润预计6000万元，全年1.6亿元，未来两年业绩有望持续高增长）；俊知集团（港股，中报净利润预计2.1亿元，全年4.3亿元，未来业绩增长有望持续加速）等。
核心逻辑：5G牌照落地，三大运营商5G规模建设有望加速推进。5G基站数量达到4G提升1.5-2倍，同时引入大量新技术，基站侧价值量有望进一步提升，推动主设备、天馈射频、射频线缆等全产业链持续受益。5G持续建设的同时，网络流量的持续高速增长对4G网络也造成巨大压力，4G升级扩容需求持续，也对产业链形成坚实的业绩支撑。
2、5G上游材料国产替代
核心标的：沪电股份（中报净利润预计4.4-5.0亿元，未来持续20%以上复合增长）；深南电路（中报净利润预计4.2-4.8亿元）；建议关注生益科技；华正新材等。
核心逻辑：PCB和覆铜板是5G相关设备重要的上游材料，在高端材料领域（高频覆铜板、多层PCB等）国内厂商技术持续突破，设备商认证进展顺利，国内龙头厂商在设备商的份额有望持续提升，叠加5G、汽车电子、家电、消费电子等领域的需求拉动，有望推动掌握核心技术的优质标的业绩持续快速增长。
3、5G下游应用
核心标的：亿联网络（中报净利润预计5.9-6.4亿元，全年预计11.4亿元，未来持续25%-30%复合增长）；梦网集团（中报净利润预计1.3亿元，全年预计4.0亿元）；移为通信（中报预计0.61-0.66亿元，全年预计1.8亿元）；广和通（中报净利润预计0.76-0.82亿元，全年预计1.8亿元）；拓邦股份（中报净利润预计1.6-2.2亿元，全年预计3.1亿元）；光环新网（中报净利润预计3.8-4.29亿元，全年预计9.6亿元）等。
核心逻辑：5G引入三大应用场景，大带宽、广覆盖、低时延的网络覆盖逐步完成后，高清视频会议（亿联网络）、富媒体短信（梦网集团）、物联网（移为通信、广和通、拓邦股份等）等应用具备大规模推广的基础，有望迎来发展高速期，推动网络流量持续增长，带动IDC需求（光环新网）。5G作为新科技、新经济的核心基础设施之一，网络覆盖持续推进，有望带动下游新应用、新商业模式持续快速落地。
4、5G边缘生态
核心标的：星网锐捷（中报净利润预计1.5-1.6亿元，全年预计6.9亿元）；华体科技（中报净利润预计0.48-0.55亿元，全年预计1.6亿元）；三维通信（中报预计0.9亿元，全年预计3.1亿元）；天源迪科（中报净利润预计0.42-0.46亿元，全年预计2.9亿元）；网宿科技（中报净利润预计8.0-9.3亿元）等。
核心逻辑：边缘计算是5G实现三大应用场景的重要底层支撑，实现计算能力和业务能力向网络边缘的进一步下沉，形成基础设施（华体科技、三维通信）-边缘设备（星网锐捷）-BOSS系统（天源迪科）-边缘计算运营（网宿科技）等整个生态体系。边缘生态硬件侧伴随5G建设启动，系统和运营侧伴随5G新应用落地有望长期持续成长。
5、光通信
核心标的：中际旭创（中报净利润预计1.9-2.3亿元，全年预计7.0亿元）；新易盛（中报净利润预计0.79-0.84亿元，全年预计1.7亿元）；天孚通信（中报预计0.73-0.82亿元，全年预计1.8亿元）；剑桥科技（中报净利润预计0.2亿元，全年预计1.4亿元）；光迅科技（中报净利润预计1.8亿元，全年预计4.0亿元）；太辰光（中报净利润预计1.0-1.1亿元）；亨通光电；中天科技；通鼎互联；长飞光纤等。
核心逻辑：光传输网络是整个通信网络除天线端外的核心承载网络，光纤光缆和光模块是构成光通信网络的核心。电信市场伴随网络流量持续高速增长以及5G带来新增需求，有望带动行业需求向上；数通市场受益云计算持续成长带动的流量和带宽需求高速增长，有望向下一代400G产品升级，推动产业链价值量提升、龙头集中度提升。
3.3
细分领域之三：传媒平台类公司&游戏板块——天风传媒文浩/张爽
1、核心标的：
（1）子领域龙头：平台类独角兽东方财富（预计19H1净利润45%-66%）、芒果超媒（预计19H1净利润27%-45%）、视觉中国（19Q2业绩将受影响，随着业务逐渐恢复，业绩将迎来改善）；混改平治信息（预计19H1净利润10%-30%，关注硬件贡献）
（2）游戏：三七互娱 （预计19H1净利润12%-25%）、完美世界（预计19H1净利润23%-28%）、游族网络（上半年预计平淡，《权游》上线将带动下半年业绩）、吉比特（19H1业绩表现突出）
2、行业景气度见底或未来有望改善的核心逻辑：
传媒板块子领域龙头公司，其中东财和芒果中报业绩已体现超预期，科创板22日开始交易，如果随着三季度后续市场转暖，【东财】将有望受益，同时公司可转债下半年发行成功以后，有利于公司补充资本金及提升两融的市占率；【芒果超媒】定增成功拿到中移动等资金，考虑明星成本下移和同行受制于政策监管和融资压力，芒果作为体制内平台既有市场话活力，也能满足监管要求，有望逆势中提升市占率。【视觉】上半年因“黑洞”事件业绩或将受到影响，但随着业务逐步恢复，业绩也有望迎来环比改善。【平治】关注硬件对业绩的贡献。
【游戏板块】前期板块内减持及二季度业绩预期落地等影响估值，当前A股龙头公司估值再次回落至11x-16x，暑期开始各公司进入新游上线周期，关注新游戏项目表现对游戏公司业绩改善贡献。
3.4
细分领域之四：血制品板块——天风医药潘海洋
1、核心标的：
华兰生物（我们预计中报业绩快速增长，未来两年业绩有望持续高增长）。
建议关注天坛生物、博雅生物。
2、核心逻辑：
血制品行业经过2015年的价格调整后，价格-供需基本理顺，经过2017年以来的持续下滑，渠道库存有望逐步优化，后续存在补库存潜力。包括博雅生物、天坛生物、华兰生物等在内的公司通过持续的渠道布局，和加大产品的学术推广，如博雅生物布局血制品经销商并加大纤原的学术推广等，从终端进一步发掘消费潜力，有望促进市场的持续扩容，使得行业延续良好的景气度。
3.5
细分领域之五：2020年或将成为国际车企电动化元年——天风电新杨藻
1、核心标的：
璞泰来（H1预测10+%，随着石墨化的量产，公司负极毛利率将触底回升，下半年业绩弹性大。预计2019年净利润为7.46亿，同比增长25%，对应PE为29X。）
2、行业景气度见底或未来有望改善的核心逻辑：
怎么看下半年？7、8月或许是行业最艰难时刻，后续排产大概率能逐渐恢复。信心主要来自to B端，一是各大车企自己做运营的决心；二是政策上可能有些刺激。
怎么看明年？很多投资者担心再退坡国内需求不行。几点值得重视：1）国内合资、国产Model 3放量，退坡边际减少，高端车购置税优势（30万车型免3万购置税）和性价比指数型提升；2）欧洲被市场忽略了，欧盟规定2020年车企95%的新车的碳排量不得超过95克/公里，即4.1L/百公里，我们预判phev会加速上量；3）全球爆款车型或有望引领中高端市场向下渗透，行业自上而下潮流放量。
3、结论：
对看好长期投资价值的，建议适当关注，等待基本面拐点。推荐标的：全球车，中国芯【宁德时代】、【亿纬锂能】、【欣旺达】（电子组覆盖），全球负极龙头【璞泰来】，全球锂电设备龙头【先导智能】（机械组覆盖）。
3.6
细分领域之六：军工上下两端进入景气明显改善阶段——天风军工邹润芳/李鲁靖
1、核心标的：
材料：西部材料（H1预测50%左右，钛材价格预计稳定向上，军民需求预计保持景气），建议关注宝钛股份（H1预测100+%，钛材价格预计稳定向上，军民需求预计保持景气）和菲利华（已公告预告10-30%，石英材料景气有望持续改善）
元器件：中航光电（H1预测30+%，去年预计可持续）、航天电器（H1预测20+%，全年预计可持续）、景嘉微（H1预测50+%，自主可控核心芯片持续处于需求景气阶段）
2、行业景气度见底或未来有望改善的核心逻辑：
装备换装周期带动行业进入需求旺盛阶段，全军采购信息网招标信息显示从2018年底出现明显环比上升情况，Q1军工板块剔除正向影响较大个股（中航沈飞、内蒙一机后）依然出现了31%净利润增速，进入报表放量阶段。H1预测数据，材料类企业钢研高纳、炼石航空、光威复材，预告增速下限为35%，上限达94%（钢研高纳），代表材料企业延续Q1放量趋势持续景气上行。数据端以外，我们分析行业景气度拐点出现，景气向上的原因主要是：
（1）十三五规划中设定的装备换代目标，2020年前我军实现机械化，2035年实现现代化。
（2）新装备近年密集亮相与公布标志着逐步开始生产列装。
（3）“一代装备一代材料”，新装备的新材料使用占比上升：特种金属\钛材、非金属材料、复合材料等占比大量上升。
（4）全军信息化建设带来新装备信息化装备占比上升：芯片、信息化传输零部件需求上升。
（5）新装备运用新的军品定价规则，带来激励约束奖励和更高的成本定价，总装企业受益。
因此我们认为，行业整体处于景气度上行阶段，其中上游物料（新材料、自主可控电子元器件）和下游总装率先受益。
3.7
细分领域之七：工程机械（周期/成长）、油服——天风机械邹润芳/曾帅/崔宇
1、油服——天风机械崔宇
核心标的：杰瑞股份（中报150~180%增长，全年80~100%增长）
核心逻辑：本轮油服公司的投资逻辑在于国内资本开支的确定性增长，可以看3-5年的时间，目前行业周期还在中前段。随着油服公司业绩开始不断释放，估值将被快速消化，有了估值的锚，油价波动对于股价的影响也将减弱。
（1）行业：经历了多年行业下行，产能出清+龙头集中度提升在持续，有竞争力的公司将获得超额收益。美国非常规油气开采的成本不断降低，未来中国也要走该路线。目前我国页岩气发展规划2020年实现产量300亿立方，平均每年增长将超30%。目前国内页岩气单井成本已接近盈亏平衡线，未来长期供应量有望提高。
（2）重点公司：杰瑞股份各项业务进展顺利。设备订单快速增长；电驱逐步获得市场认可，已经有批量订单；油田服务的毛利率大幅提升，已经开始实现盈利，未来或将成公司未来重要利润来源；中东等海外市场稳步拓展。
（3）催化剂：能源安全的自主可控。我国石油对外依存度将超过70%，加上最近重要供应国被制裁禁运，本土油气、尤其页岩气的开采将十分关键。中石油17年/18年/19（E）年油气勘探与生产投资的增速24%/21%/16%，中石化18年/19（E）年勘探及开发支出增速35%/41%，自主可控早已布局，这也是主流油服企业订单快速增长的原因。
（4）业绩预测：19~20年净利润预计9.3亿、13.2亿。
2、工程机械（周期部分）——天风机械曾帅
核心标的：三一重工（中报92~107%增长，全年100%增长）、
核心逻辑：基建逆周期投资的作用将逐渐推行，同时龙头市占率提升的逻辑也很强硬。
（1）行业：挖掘机6月销量超预期（没下滑）、全年有望超过10%；起重机行业需求增速上半年60%+、全年有望保持40%以上，开机数据大幅提升；泵车更新周期明显滞后于挖掘机和起重机，预计将保持30%以上增速只2020年。
（2）重点公司：三一重工的各领域龙头格局清晰，挖掘机&起重机持续提高份额，海外出口增速高。
（3）催化剂：制造业景气度仍在下行，同时政策层面继续严控房地产，因此未来经济托底的重要选项为基建投资。近期政策调整，专项债可以作为重大项目资本金，逆周期投资基建未来有可能加码。
（4）业绩预测：19~20年净利润预计分别为112亿、134亿元。
（5）同时推荐：
恒立液压：19~20年净利润预计分别为11.6亿、14.1亿元，产品品类扩充（大挖主阀、小挖马达等）确保业绩持续增长。
中联重科：19~20年净利润预计分别为45亿、55亿，资产负债表修复+起重机复苏景气度上行带来公司持续增长。
3、工程机械（成长部分）——天风机械曾帅
浙江鼎力（未发布业绩预告，预计增速22~46%，详见周报）
（1）行业：国内需求增速与去年相当，均处于快速增长、普及率快速提升阶段，同时需求结构上高端型号臂车需求越来越强。
欧洲市场乘3月宝马展之便利拓展迅速，有望弥补美国下滑。
（2）公司：技术领先，传统剪叉平台的市占率保持领先，5月份以来大力推广新臂车试用顺利，有望Q3开始形成收入，2020年中新产能投产后供应能力更强。国内剪叉需求将确保全年收入/利润高增长，而新臂车普及提供估值支撑。今年出口总体看好持平。
（3）催化剂：中国对美同行征税，有利于国内推广新臂车，试用有望超预期；在全球最大的租赁商采购鼎力的臂车超过一年时间后，不排除国内最大的租赁商宏信下单采购的可能。
（4）业绩预测：19~20年净利润预计7.27亿、9.43亿元。
风险提示：宏观经济风险，海外不确定因素，公司业绩不达预期风险等。
