【中信建投银行 杨荣、方才】定向降准简评：《政策放松，如期而至》
事件：
6月24日晚，央行决定从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，来支持市场化法治化“债转股”和小微企业融资。
简评：
1、为何降准？
我们认为包括以下几个方面：
（1）从长期角度来看，需要逐步降低存款准备金率水平。首先，我们目前存款准备金率在15%左右，不仅明显高于日美等发达国家，也处于历史高位；其次，2014年下半年开始，外汇占款持续流失，同时今年汇率存款贬值压力，需要下调存款准备金率来进行对冲；再次，目前MLF总量较高，公开市场操作也无法完全替代降准；最后，金融去杠杆以来，银行负债成本压力增大，企业融资成本同样偏高，需要降准来呵护实体经济。
（2）从直接原因来看，本次降准是落实6月20日国务院常务会议的有关部署。该会议确定了缓解小微企业融资难融资贵的五大措施，包括“支持银行开拓小微企业市场，运用定向降准等货币政策工具，增强小微信贷供给能力，加快已签约债转股项目落地。鼓励未设立普惠金融事业部的银行增设社区、小微支行”等。从政策执行上，我们认为其他措施也会在后续逐步出台，对普惠金融、小微金融优势银行会是重要利好。
（3）从外部环境来看，本次降准也是缓解贸易战持续下的系统性风险发生的可能性。中美贸易战的复燃增加了今年宏观经济增长压力，央行也在当天表示将保持金融市场流动性的合理稳定，确保经济金融运行平稳，在措施上也宣布加大公开市场操作力度。本次降准也是央行在贸易战不利因素下呵护市场流动性的重要举措之一。
（4）从内部环境来看，本次降准还是缓解信用债违规风险传染的需要。今年5月以来，媒体爆料了不少信用债违约的案例，其中不乏信用等级较高的大型企业和国有企业，其原因就在于流动性收紧下，银行风险偏好降低，导致企业融资跟不上。因此，本次降准将增加银行可用资金规模，缓解这些企业的融资压力，也将降低信用债违约大规模传染的可能性。
（5）从市场化债转股进程来看，2018年以来，市场化法治化“债转股”签约金额和资金到位进展比较缓慢，而“债转股”是降低大型企业杠杆率的重要举措。因此，本次降准也是持续推进市场化债转股的需要。这一点与年初发改委发布《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》（发改财金152号文）有着异曲同工之妙，均在正向激励推进“债转股”。
2、是否符合预期？
（1）此次降准符合市场预期，释放流动性规模超越市场预期。本次降准仅50个BP，低于4月的降准（100个BP），但释放流动性合计7000亿，均为新增资金，而4月降准释放的流动性仅4000亿为新增资金。因此，本次降准对流动性的缓解作用要高于上次。
（2）我们在4月第一次降准时就曾提示本年内还有至少2次降准，幅度在100BP-200BP左右，核心理由就是企业融资成本需要通过降准来降低。本次降准幅度略低与我们的预期，因此我们维持之前的判断，认为后续还有降准的机会，主要是以结构性调整的方式进行，如类似本次的定向降准或上次的降准以置换MLF。
3、影响几何？
（1）对银行经营业绩的直接影响可能会较小。本次降准属于定向降准，大行和股份行释放的流动性5000亿要用于“债转股”项目，并需至少撬动1：1的社会资金，而其他中小银行释放的2000亿资金也要用于小微企业，这些资金用途情况都将会纳入宏观审慎评估体系。因此，我们认为对银行2018年业绩的直接影响可能较小，但从中长期来看有助于提高中小银行的资产收益率，降低大行和股份行的不良率，提升银行板块整体估值。
我们的测算结果表明，本次降准50个BP将提高上市银行2018年NIM约0.65-0.99个BP，增厚2018年净利润0.48-0.73个百分点。从各个银行类型来看，农商行>城商行>大行>股份行。
（2）对市场情绪会有明显的改善。本次降准释放了流动性，缓解了资金压力。从政策信号上，也表明了央行“守住不发生系统性风险”的决心。两个方面均有助于改善市场近期的悲观情绪，从而提振A股市场估值。
4、投资建议：
我们看好银行板块在2018年下半年的行情，认为其估值已经处于历史底部，并且有政策的呵护下，估值提升空间较大。主要原因包括：
（1）基本面：下半年行业NIM将企稳回升，带来ROE的显著改善；资产质量将继续改善，拨备对利润的侵蚀将进一步减少。
（2）政策面：下半年流动性将继续改善，减轻银行流动性压力；银行业对外开发步伐加快，下半年相应政策有望落地，有助于提高行业景气度；纳入MSCI，以及2018年底前将开通“沪伦通”，都将带来更多增量资金；下半年，预计将有至少4家银行登陆A股
（3）估值面：目前银行股处于历史估值底部，安全边际较高，上升空间较大；资管新规落地，有助于降低市场无风险利率水平；各类风险防控文件的出台，使得系统性风险逐步出清，降低风险溢价。
综合以上几点理由，我们看好下半年银行板块行情。我们预测18/19年行业净利润同比增长7%/10%，目前老16家上市银行18年PE/PB为6.31/0.78，维持行业“增持”评级。
重点推荐标的：优质银行股、宁波、南京、平安；大行中重点推荐：工行；银行次新股中重点推荐：上海银行。
