改革开放40周年金融监管领域将迎来哪些历史性变革--每周经济观察
牛播坤 王丹
来自：华创宏观
主要观点
从银监会“三三四十”整治到大资管新规落地，中国金融监管走过激荡的2017年，针对金融行业的严监管取得初步进展。反思中国金融“乱象”丛生的背后，症结之一在于分业监管与金融混业发展的体制性矛盾，及由此导致的监管空白、监管规避和监管套利。在当前金融机构业务创新与交叉融合不断深化，金融控股平台实质已经形成，混业经营趋势日渐明朗的形势下，打造具备“适应性”的金融监管体制势在必行。恰逢2018年改革开放40周年时间窗口，十九届三中全会提前召开，布局深化党和国家机构改革，金融监管体制势必迎来一场变革和重塑。具体观点如下：
2018年严监管步入下一阶段：反思金融“乱象”背后的体制性矛盾。自2017年3月银监会发布一系列监管文件整治“三套利、三违反、四不当、十乱象”，到大资管新规落地，2017年是中国金融监管大年。展望2018年，反思金融“乱象”背后的体制性矛盾，在改革开放40周年的时间窗口下，金融严监管将向金融监管体制改革进行延伸和深化。回顾近10年来中国金融行业的飞速发展，银信业务、银证业务和同业业务不断扩张、膨胀、拉长链条所带来的金融“乱象”，其背后的症结之一在于分业监管与金融混业发展的体制性矛盾，金融分业监管体制下形成的监管真空、监管规则不统一为机构的无序扩张和监管规避、套利提供了可能。
回顾历史，金融监管体制变革的线索在于“适应性”，即顺应金融市场的动态变化。回顾历史，中国金融监管体制从央行“大一统”的监管模式逐渐演变成扁平化的“一行三会”分业监管体制，正是对中国从无到有、从单一到全面的金融体系演变历程的主动适应和动态调整。刘鹤在2015年给《21世纪金融监管》中文版所作序言也提到“金融监管体系要有适应性，要根据本国金融体系的发展变化动态演进”。在当前我国金融混业经营趋势日渐明朗的情况下，当前分业监管体系面临诸多不适应性。首先，影子银行、互联网金融等金融创新产品涉及多个监管领域，突破监管边界形成监管空白，对复杂金融产品穿透式监管缺失；其次，分业监管造成对法律属性相同的金融产品监管标准和市场准入条件大不相同，为金融机构以创新之名行监管套利之实留下了空间；同时，分业监管带来的市场信息割裂导致在风险识别和处置过程中监管反应迟钝，重复监管、监管难以协调等造成监管成本较高。
“双峰监管”或是未来中国金融监管体制改革的方向。从发达国家来看，金融监管体制主要有统一监管、分业监管和“双峰监管“三种模式。分业监管存在导致监管真空和重复监管的天然弊端，已经不适应我国当前监管环境的变化；而再次实行央行“大一统”的监管体制，可能存在现实的困难；”双峰监管“模式把监管职能划分为市场行为监管和审慎监管，采用该模式的典型国家是澳大利亚，并在2008年金融危机中取得了较好的效果，英国也在危机后实现了向”双峰模式“的监管体制转型。由目前的“一行三会”的扁平化结构过渡到“双峰”形态的监管体制结构可能是未来中国金融监管体制改革的方向。
改革开放40周年将迎来金融监管体制改革时间窗口。金融监管体制改革重点在于，解决分业监管体制下监管真空和重复监管并存的问题。一方面，针对互联网金融、金融控股平台等存在监管缺失、监管空白的问题，填补监管漏洞、纳入常态化监管。另一方面，针对部门之间监管规则不一致导致机构的监管套利问题，根本还在于统一监管规则。而无论是扩大监管范围还是统一监管规则，二者背后，机构和人事的变革或将不可避免。恰逢2018年改革开放40周年时间窗口，十九届三中全会提前召开，布局深化党和国家机构改革，金融监管领域或将迎来2003年“一行三会”监管格局形成后的首次历史性变革和重塑。
受春节假期影响，地产销售大幅下降；1月70大中城市同比涨幅再次回升；电力耗煤、高炉开工同比回落；假期钢材库存累积，钢价节后小幅回升；春节期间猪肉价格平稳，蔬菜价格飙升后大幅回落；央行节前MLF提前超额续作，节后重启逆回购，隔夜市场利率回落；美联储1月议息会议纪要偏鹰派，美元指数先跌后升，离、在岸人民币汇率保持震荡。
周报正文
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地产销售下行，1月房价涨幅再次走阔
受春节假期影响，地产销售环比季节性大幅回落，一线城市降幅最大，二三线城市降幅小于一线城市。春节期间两周合并统计来看，30大中城市商品房日均成交面积12.22万平方米，一、二、三线城市分别成交1.18、7.07和3.96万平方米，整体同比下降23.72%，一、二、三线城市分别下降43.27%、18.17%和25.28%。地产销售整体环比下降67.7%，一、二、三线城市分别下降79.79%、68.17%和59.51%（图表1）。土地成交方面，截至2月18日，2月100大中城市土地成交面积2679万平方米，较2017年同比的2306平方米同比增长16.2%。
上周国家统计局公布70大中城市房价指数，70大中城市新建住宅价格指数环比上涨0.5%，涨幅连续3个月保持在0.1个百分点；同比上涨5.6%，较前值加快0.2个百分点，同比在连续11个月回落后再次走阔。分城市来看，一线城市环比下降0.1%，二线城市环比上涨0.3%，持平上月，三线城市环比上涨0.6%，较前值加快0.1个百分点，涨幅继续收窄；一线城市同比上涨0.7%，涨幅继续收窄，二线城市和三线城市同比涨幅均扩大，分别上涨4.2%和6.8%个百分点。上周辽宁省发布2018年房地产工作要点，重点化解县城房地产库存，各市要将县城商品住宅库存去化周期调整到22个月以下。
2
电力耗煤下降，现货钢价节后回升
受春节假期影响，6大发电集团日均电力耗煤环比大幅下降，与去年同期基本持平。春节期间两周合并统计，六大发电集团日均耗煤量46.51万吨，环比下降38.5%，与去年春节期间相比同比上涨0.48%。南华工业品指数收于2103.08点，较2月9日上涨2.75%。钢价指数收于150.29点，春节假期结束后小幅回升，较2月9日上涨0.71%（图表2）。与2月9日相比，螺纹钢期货价格下降0.33%，粗钢价格上涨1.66%。国产铁矿石价格上涨0.68%，进口铁矿石价格上涨2.7%。库存方面，春节假期两周内，6大发电集团电力耗煤环比上涨38.3%；钢材方面，线材、中板各类钢材库存环比均大幅回升。
受春节假期对工业生产的扰动影响，六大发电集团日均电力耗煤环比大幅回落，调整后同比涨幅较春节前一周的16.67%回落至春节期间的0.48%；春节期间高炉开工率63.81%，环比较节前微涨，根据春节假期调整后同比降幅仍持续走阔。从主要高频数据来看，春节期间工业生产较去年春节假期大幅走弱。上周唐山出台《唐山市钢铁行业2018年非采暖季错峰生产方案》（征求意见稿），在非采暖季也将实行限产，限产最低比例为10%，最高比例为15%，钢铁企业限产比例与其对唐山市主城区空气质量的影响程度直接挂钩，并根据气象条件综合确定限产比例。
3
食品价格节后回落，猪价平稳菜价上涨
截至2月24日，农产品批发价格200指数收于115.92，较春节前2月10日上涨1.38%，菜篮子产品批发价格200指数收于118.24，较2月10日上涨1.56%（图表3）。从细项数据来看，春节期间猪肉价格整体稳定，节前小幅上涨后，节后重回下跌，截至2月24日，猪肉价格较春节前的2月9日下跌1.51%；蔬菜价格节前快速飙升，节后快速回落，截至2月24日，28种蔬菜平均批发价较春节前的2月9日上涨1.68%（图表4）。猪肉价格春节期间涨幅不及预期，春节期间天气好转、蔬菜供应相对充足，鲜菜价格快速飙升后也迅速回落。整体来看，春节期间食品价格整体涨幅相对季节性规律略偏弱。
4
央行重启逆回购，节后隔夜利率回落
春节期间隔夜市场利率整体平稳，波动较小。截至2月24日，银行间质押式回购利率R001收于2.5201%，较节前2月9日回落7.19bp，R007收于2.8962%，较节前的2月9日回落11.92bp（图表5）。1年期、5年期和10年期国债收益率分别较2月9日回落1.65bp、1.13 bp和1.48 bp（图表6）。春节期间两周内无逆回购到期，上周央行时隔16天重启逆回购，进行2700亿元7天期逆回购、2100亿元28天期逆回购和1000亿元63天期逆回购操作，上周合计通过OMO净投放5800亿元。此外，节后第一个交易日有2435亿元人民币中期借贷便利（MLF）和1200亿元国库现金定存到期，因此，央行在节前提前超额进行3930亿元MLF操作。
上周央行为对冲税期、中央国库现金管理到期、金融机构缴准等因素的影响，时隔16天重启逆回购进行流动性投放，节后隔夜间市场利率小幅回落。节前央行公布了《2017年第四季度中国货币政策执行报告》，总结称稳健中性的货币政策取得了较好效果，在有效抑制金融体系杠杆的同时，保持了经济平稳较快增长；银行体系流动性中性适度，货币信贷和社会融资规模平稳增长，利率水平总体适度，人民币对美元双边汇率弹性进一步增强，双向浮动的特征更加显著，人民币汇率预期总体平稳。严监管与灵活的货币政策工具仍将是未来政策重点。
5
美元指数先跌后涨，人民币汇率保持震荡
春节期间美元走势震荡，截至上周五美元指数收于89.8892，较2月9日下跌0.49%（图表7）。春节期间美国公布的经济数据整体向好，2月Markit制造业PMI初值55.9，高于预期和前值55.5；2月密歇根大学消费者信心指数初值99.9，为2004年以来第二高水平；美国1月PPI同比2.7%，较前值2.6%回升0.1个百分点，1月CPI环比0.5%，核心CPI环比0.3%，均高于市场预期，为市场带来了通胀回升的更多证据。1月美联储议息会议纪要公布，释放了“进一步”加息的信号。
上周五美元兑人民币即期汇率报收6.3380，较节前的2月9日上涨376bp；美元兑离岸人民币即期汇率收于6.3335，较节前的2月9日下跌190bp（图表8）。春节期间，受美元指数的大幅波动影响，离在岸人民币汇率保持震荡走势。上周央行发布报告称人民币对美元中间价报价“逆周期因子”已回归中性，预期人民币汇率双向浮动更为市场化。
具体内容详见华创证券研究所2月25日发布的报告《【华创宏观】每周经济观察：改革开放40周年金融监管领域将迎来哪些历史性变革》。
