摘要：
1、全球经济延续温和复苏。2014年全球经济形势将继续好转并有望实现3%左右的增幅，美国经济复苏步伐有望加快，欧洲经济将走出衰退实现小幅增长，而以中国为代表的发展中国家依然将延续低速增长，但全球整体经济形势将好于2013年。
2、原油供给依然充裕。2014年全球原油供应依然将保持充足，伊朗、利比亚等国原油生产的恢复将继续充实OPEC原油供应，使该地区原油供给继续稳定在日均3000万桶左右，而非OPEC地区原油产量将继续增长，尤其是北美地区，该地区因页岩油等非常规能源的开发原油产量持续大幅攀升。
3、市场需求小幅增长。2014年在全球经济形势改善的影响下，原油需求也将出现一定增长，尤其作为世界第一大原油消费国，美国经济增长步伐的加快将更有效的带动石油消费，消费旺季有望突破日均2100万桶，同时欧洲经济从衰退走向复苏也有望拉动石油需求的增长。
4、美输油管继续扩张。2013年美国库欣地区到海湾炼厂的Seaway输油管道扩容减轻了库欣地区原油库存压力，而2014年初 Keystone输油管道南段将正式运转以及Seaway“姊妹线”将于一季度完工并投入使用将继续拉低库欣库存， 提振WTI油价，并且使两地原油价差继续收窄。
5、地缘政治问题依然存在。2013年中东伊朗、利比亚以及叙利亚等国接连爆发地缘冲突及内战使中东原油供给受到影响，虽然年底中东各国局势集体出现缓和，但2014年难免有其他新的地缘政治问题出现，并阶段性推升油价。
整体来看，我们认为2014年国际油价仍将依据季节性呈现宽幅震荡走势，同时重心有望小幅向上。
第一部分 行情回顾
2013年国际油价整体呈现先扬后抑的走势，WTI油价最高触及112美元，最低下探至85美元附近，Brent油价最高触及113美元，最低下探至96美元附近，与去年相比，WTI油价重心有所上移，而Brent油价依然相对稳定，年内两地原油价差最低收窄至2美分，创2010年8月份以来最低，而最高达到23美元左右。2013年国际油价走势整体可以分为以下几个阶段：
图1：2013年美国原油期货主力连续合约走势图
资源来源：文华财经，方正中期研究院
第一阶段，2013年前五个月WTI油价整体维持区间波动走势，更多时间保持在90-100美元之间，最低下探至85美元附近，这也是年内的最低点。年初，美国原油期货交割地库欣地区原油库存一度突破日均5000万桶，然而Seaway输油管道扩容后重启大大缓解了该地区库存压力，WTI油价获得提振。但此后冬季消费旺季结束，基本面转弱库存高企，油价重新走低。而二季度全球经济数据不佳、美联储表示可能提前退出QE的消息以及国际机构纷纷下调全球原油需求增长预期令油价再度承压，油价加速下行至85美元附近并成为年内的最低点。随后逢低买盘的介入使油价重回90-100美元震荡区间。
第二阶段，从5月底到9月初，国际油价大幅拉升后徘徊于100-110美元之间，夏季传统消费旺季需求的逐步改善对油价形成有效支撑，同时美国欲军事打击叙利亚令中东局势进一步升级，油价应声拉涨一度突破112美元，这也成为年内油价的最高点。
第三阶段，9月初，夏季消费旺季结束，成品油需求下滑库存连续增长，同时美国国会两党在预算问题出现严重分歧令政府一度“停摆”，另外叙利亚在化学武器方面做出让步使得该国局势出现缓和并避免了美国的军事打击，几大利空因素积聚令油价连续下行，最低跌至91美元附近。
第四阶段，12月初，冬季传统消费旺季来临，炼厂开工率回升以及取暖需求的提升拉低了原油及成品油库存，同时Keystone XL管道南段将在2014年年初开通也将使得库欣地区库存压力得到进一步缓解，油价获得提振触底反弹。
图2：迪拜、辛塔、布伦特油价走势 图3：OPEC一揽子石油现货价格
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
第二部分 原油价格的影响因素分析
1、宏观方面
原油作为大宗商品的龙头，具有很强的金融属性，宏观经济形势以及主要国家政局变化都会对油价走势形成一定的影响。2013年全球经济整体呈现温和复苏的态势，美国经济依然处于低速增长的阶段，在消费改善、就业回暖、制造业和房地产市场反弹的合力推动下，美国经济在2013年前三个季度复苏步伐逐渐加快，惠誉预计美国2013年GDP有望实现1.7%的增长，增幅可能不及2012年，但2014及2015年美国经济增长速度有望加快，但美联储从2014年开始逐步缩小QE规模并最终退出QE已成定局，这将对美国经济复苏步伐形成一定拖累。而在2013年，欧元区也逐步走出了债务危机的阴霾，制造业PMI回升至扩张水平，同时在最近两个季度欧元区经济实现了正的增长，但全年GDP仍将继续萎缩，而2014年欧元区有望真正走出衰退并实现正增长。而2013年新兴经济体增长速度会略有改善，全球流动性趋紧以及大宗商品价格下跌等因素将对新兴经济体经济增长造成较大影响。
图4：中欧美GDP增长与WTI油价走势对比
资料来源：Wind，方正中期研究院
图5：中欧美制造业PMI与WTI油价走势对比
资料来源：Wind，方正中期研究院
花旗银行在2014年经济展望报告中预计，2013年全球经济将实现2.4%的增长水平，而2014年增幅将提高到3.1%，为近5年来最快的增长速度。整体来看，2014年全球经济仍有望延续温和增长，复苏仍是主基调，同时增速将高于2013年，复苏基础将更加稳固。而全球经济环境的改善尤其是美国经济的加快复苏将更有利于石油的需求增长。
2、原油供给方面
2.1、全球原油产量平稳增长
近几年，全球原油产量基本保持逐年小幅增长的态势。2004年-2008年基本维持在日均8200万桶左右，然而从2009年开始世界原油产量开始逐年增长，到2012年达到日均8600多万桶，这其中沙特和美国的产量增长贡献较大。
分国家来看，沙特依然是世界第一大产油国，2012年原油产量约占世界总产量的13%，俄罗斯仍然是世界第二大产油国，产量约占世界总产量的12%，美国作为第三大产油国由于页岩油等非常规能源的开发，近几年原油产量持续攀升，在世界原油产量中占比也达到10%左右。而中国目前是世界第四大产油国，近几年产量小幅增长，在世界产量中占比接近5%。
分地区来看，OPEC依然是世界原油主产区，原油产量维持在日均3000万桶左右，近几年变化不大，仍然占世界总产量的三分之一，而非OPEC地区原油产量增长比较明显，尤其是北美地区。 我们认为，2014年全球原油产量也有望延续近几年持续增长的态势，非OPEC尤其是北美地区将是全球产量增长的主要推动力。
图6：2000-2012年全球原油日产量
资料来源：Wind，方正中期研究院
图7：2012年世界主要产油国原油日产量占比
资料来源：Wind，方正中期研究院
2.2、北美原油产量持续攀升 库存居高
近几年，由于页岩油等非常规能源的开发，北美尤其是美国原油产量在持续攀升，并在2013年11月底突破日均800万桶，创25年来的新高。同时根据美国能源署发布的数据，在2013年10月份美国原油产量达到日均770万桶，当月原油进口量为日均760万桶，产量已然在10月份超过了进口量，这是自1995年以来首次。同时，该机构预计2013年美国原油产量将达到日均750万桶，比去年同期增加99万桶，增幅达15.2%，与进口量几乎持平。另外，该机构预计2014年美国日均原油产量将达到850万桶，为近28年来最高水平，比2013年日均出高13.4%。
图8：美国原油产量与进口量对比
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
美国的页岩油革命还在持续，美国原油产量也将保持增长，这也进一步加大了美国原油库存压力。2013年美国原油库存在继续走高，5月份美国商业原油库存一度逼近4亿桶，创近几十年来新高，虽然在消费淡季库存有所下降，但仍然高于5年同期平均范围上限。我们预计在美国原油产量持续攀升以及需求相对不足的背景下，美国原油库存将继续维持高位。
图9：美国原油库存与WTI油价走势对比
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
2.3、OPEC原油供给基本维持稳定
2013年，OPEC原油产量基本维持在日均3000万桶的产量配额左右，上浮和下浮不超过100万桶，在年底由于利比亚供应中断，OPEC原油产量降至日均3000万桶以下。2013年中东地区如伊朗、利比亚、叙利亚等国遭受了经济制裁、地缘冲突以及内战等，使得这些国家原油产量大幅下降。伊朗曾是OPEC第二大石油生产国及出口国，但因西方国家对伊朗发起经济制裁，伊朗原油产量下降了100多万桶/天，目前为日均280万桶，但年底伊朗核问题谈判取得进展，西方将逐步取消对伊朗的制裁，因此2014年伊朗原油产量将逐步恢复，伊朗计划将2014年原油日产量提升至400万桶。而由于内战利比亚原油日均产量由160多万桶下降至目前的25万桶，且内战短时间内没有结束迹象。另外，2013年叙利亚因使用化学武器遭到西方的制裁，产量由日均37万桶左右降至日均5万桶，但对OPEC的整体供应影响较小。 OPEC最新一次会议于2013年12月4日在维也纳举行，该组织决定维持日均3000万桶的产量配额不变，在此前提下，各成员国相应核定各自的配额标准。2014年，伊朗原油产量无疑将逐步恢复，同时为适应OPEC的产量配额，第一大产油国沙特在明年面临着较大的减产压力，另外在非OPEC地区原油产量保持快速增长的背景下，为缓解市场供给过剩的局面，2014年OPEC原油产量不会大幅增长，料将继续稳定在产量配额水平左右。
图10：OPEC成员国月度石油供应量
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
3、原油需求方面
3.1、经济复苏提振需求 全球消费保持增长
近几年，全球原油消费维持平稳增长，美国依然是世界最大的原油消费国，近几年日均原油需求量在1800万桶-1900万桶之间，2012年需求量占世界的21%，近几年需求变化不大，其次是中国，2012年原油需求量占世界的11%，近几年增长较明显，印度、俄罗斯、沙特、巴西等国需求量占世界的4%左右。从各大洲来看，亚太地区原油需求量最大且保持逐年增长的态势，2012年需求量在世界中占比达到33%，其次是北美洲和欧洲，占比分别为26%和21%，欧洲近几年需求有所回落，这主要与欧洲经济增长陷入停滞有关，而北美洲需求较为稳定。通过以上分析，我们认为，经济增速相对较高的发展中国家近几年需求增长较为明显，未来也将成为全球原油需求增长的主要推动力，同时美国依然将保持最大消费国的地位，需求变化不容忽视。
图11：世界主要国家原油消费分布
资料来源：Wind，方正中期研究院
图12：世界主要地区原油消费分布
资料来源：Wind，方正中期研究院
2013年全球经济呈现温和增长的态势，而在2014年增速有望小幅提高，尤其是欧美国家经济有望出现较大改善，这将有效提振原油的需求。美国能源署发布报告称，预计2013年全球石油需求将达到日均9025万桶，比去年日均增加110万桶，增幅为1.2%，同时预计2014年全球石油需求将增加110万桶至9140万桶，其中2013年美国石油需求将达到日均1870万桶，比去年同期增加22万桶，增幅1.1%，预计2014年美国石油需求将小幅增至日均1872万桶，发展中国家2014年原油日均需求将达到4575万桶，比今年增加3%。另一大机构欧佩克在月度报告中预计2013年全球石油日均需求将达到8978万桶，比2012年增加86万桶，预计2014年全球石油日均需求将达到9084万桶，比2013年增长104万桶。而国际能源署的预测显然更加乐观，该机构预计2013年全球石油日均需求将达到9120万桶，而2014年将达到9240万桶，尤其是美国石油需求增长将出现近十年来最大的井喷。根据我们统计的数据，美国石油需求在2013年年底便接近2100万桶，创2008年4月份以来新高。
图13：全球石油供求平衡表
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
图14：美国油品总需求及周变动
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
整体来看，2014年全球石油需求将继续保持增长，尤其在经济复苏的带动下美国石油需求增长将成为亮点，但由于经济增速相对有限，石油需求增长幅度也受到一定限制，同时由于全球石油产量的快速提升，石油需求的增长对油价的推动力也遭到削弱。
3.2、美国进口减少 对外依存度下降
近两年，由于美国原油产量的提升以及需求增长的减弱，美国原油进口量在逐年下降，2013年美国原油进口量基本维持在日均700-800万桶之间，较2012年出现明显下降，这也使得美国原油对外依存度在逐年下降，尤其对中东地区的依赖减少，这具有重要的战略意义。因美国对中东原油的依赖减少，美国在处理中东事务上就会变得更加游刃有余，不担心中东石油供给减少对本国原油消费造成更大影响，但亚洲等发展中国家尤其是中国的能源安全会受到更大的威胁，因中东原油将更多的输往这些地区。另外，美国能源署预计，2014年美国原油进口量将降至日均650万桶，为1992年以来最低。美国原油进口量的逐年下降以及对外依存度的下滑将使得该国的能源供应有更多的保障，而对中东原油需求的下降也会对Brent油价走势产生更大的不利影响。
图15：美国原油库存与进口量对比
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
3.3、中国需求及进口量逐年增加
作为全球第二大原油消费国，中国原油需求近几年呈现逐年增长的态势，但近两年由于经济增速放缓，能源需求受到一定抑制，原油消费增长速度有所减弱，而国内原油进口量仍在逐年增加。2013年前11个月，中国原油表观消费量达到4.4亿吨，同比增长2.16%。分月来看，2013年中国月度原油表观消费量基本维持在4000万吨左右，较去年有所增加。而2013年前11个月中国原油进口量已达到2.55亿吨，全年进口量超过2012年的可能性很大，2012年进口量为2.71亿吨，而每月的进口量基本维持在2000-2600万吨之间，同时国内原油对外依存度基本维持在57%左右。而进口原油的主要供应地依然是中东地区，占国内进口量的一半以上，其次是非洲和南美地区。
图16：中国原油表观消费量及累计同比增速
资料来源：Wind，方正中期研究院
图17：中国原油月度进口量
资料来源：Wind，方正中期研究院
整体来看，近几年中国原油消费及进口量均保持平稳增长，但由于近两年国内经济增速较前几年有所放缓，原油需求也受到一定影响，消费及进口增速有所减弱，虽然2014年中国经济仍难有较大突破，但在经济弱复苏的带动下，原油消费将继续保持小幅增长。
4、地缘政治
4.1、伊朗核谈取得突破 石油供应缓慢恢复
2013年11月24日，伊朗与中、美、英等六国的新一轮核问题谈判取得突破，各方达成了一项“历史性”协议，即伊朗将暂停部分浓缩铀活动，而欧美也将放松对该国的经济制裁，这一消息令油价遭受重挫。伊朗核问题由来已久，该国曾是世界第三大原油生产国，但由于西方国家的制裁导致该国原油产量被超越，产油地位退居第五，原油产量占世界原油产量的4%，已探明原油储量在世界原油储量中占比接近10%，在OPEC中占比达到13%。在西方国家的制裁后，伊朗原油产量下降了100多万桶/日，维持在日均270-280万桶，同时出口量也大幅下降。然而，虽然制裁解除，但伊朗原油产量及出口量很难短时间内完全恢复，部分制裁可能在12月份才能松绑，到2014年1月份才能正式启动，因此伊朗原油供应的恢复仍需要一个缓慢的过程。
图18：伊朗已探明原油储量在世界储量中占比 图19：伊朗已探明原油储量在OPEC储量中占比
资料来源：Wind，方正中期研究院
图20：2012年世界主要产油国原油产量占比
资料来源：Wind，方正中期研究院
图21：伊朗出口到亚太地区原油占比
资料来源：Wind，方正中期研究院
4.2、利比亚抗议活动使该国原油供应大幅下降
从2013年年中开始，利比亚国内油田及港口工人因劳资问题罢工及示威活动使得该国原油产量及出口受到重挫，在上半年该国原油生产几乎已恢复到战前水平，约为日均160万桶左右，但由于下半年罢工及示威活动不断升级，该国大型油田及港口关闭，原油产量及出口量大幅下降。官方数据显示，利比亚2013年8月份原油产量降至日均60万桶，9月份降至日均41万桶，此后继续减少，到11月份降至日均23万桶，而在10月份一度出现供应中断的局面。利比亚是地中海重要的产油国，该国生产的轻质原油是欧洲炼厂的优质原料，因而利比亚原油供应是否稳定对欧洲市场来说意义重大。与此同时，对于利比亚国内经济来说，该国GDP的80%来自于石油生产的贡献，石油出口在出口总量中的占比高达97%，因此该国经济在很大程度上依赖于石油工业，然而2013年下半年的一系列抗议活动使该国石油行业及国内经济遭受重创，同时也使得OPEC原油供应在四季度出现下降。虽然近期的消息显示，利比亚原油生产及出口有望在短期内恢复，但目前计划尚未实现。
4.3、叙利亚局势动荡威胁周边石油运输安全
2013年8月底，叙利亚对该国平民使用化学武器的消息令该国紧张局势加剧，而随后美国表示将对叙利亚实施“有限度”的军事打击使得该国局势进一步升级，这一消息也推动油价连续飙升并达到年内的最高点。虽然最后在俄罗斯的斡旋下美国并没有真正攻打叙利亚，同时叙利亚也同意交出化学武器，但该国局势动荡依然令市场担心该地区原油供给和运输问题。实际上，叙利亚并不是主要的产油国和石油出口国，在遭受西方国家制裁以前原油产量仅为日均37万桶，而在2011年末遭受西方制裁后产量骤降至日均5万桶，且全部用于国内精炼，因此该国石油供应情况对原油市场并不会产量过多影响，但该国特殊的地理位置又使得该国局势不容忽视。
叙利亚靠近土耳其和伊拉克，周边有多条重要的原油运输管道及油田，尤其是西南方有埃及的苏伊士运河通过红海和地中海连续亚洲及欧美市场，每日有大概80万桶的原油和140万桶的成品油运输通过该运河。因此，该国重要的地理位置也意味着该国局势联动市场神经，如果国内战事蔓延，周边石油管道运输及油田生产将受到威胁。
5、美输油管道扩张 两地价差收窄
图22：美国Keystone输油管道示意图
资料来源：卓创资讯，方正中期研究院
2013年年初，美国库欣地区到海湾炼厂的Seaway输油管道在扩容后重启，该管道输油量由每日15万桶增至40万桶，此前，由于该管道扩容而暂停输油，美国原油期货交割地库欣地区原油库存增长至5000多万桶，但随着该输油管道正式投入使用，库欣原油得以更顺畅地运往墨西哥湾及中西部炼厂，使得该地区高企的库存得到释放，库欣地区原油库存最低降至3262万桶，创18个月新低。与此同时，WTI油价也获得提振并与Brent原油价差进一步缩小，盘中一度转为正价差。另外，Seaway“姊妹线”将于2014年一季度完工，该管道输油能力为45万桶/日，这将使Seaway管道系统总输油能力提升至85万桶/日。
图23：WTI与Brent油价走势及价差
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
图24：库欣地区原油库存及周变化
资料来源：Bloomberg，方正中期研究院
而在年底，美国Keystone XL管道工程南段即库欣地区到亚瑟港的管道已开始注油，并于2014年1月份正式投入使用，该管道途经美国著名的页岩油产区巴肯地区，运输能力达到70万桶/日，同时该管道仍有13万桶/日的扩容项目，但项目时间尚未确定，而该管道的正式运营也将继续减轻库欣地区库存压力，并且支撑WTI油价。
整体来看，美国通往海湾炼厂的输油管道逐步扩张令原油期货交割地库欣地区原油库存水平下降，这对WTI油价走势来说是长期利好，与此同时，WTI油价的相对走强也会令WTI-Brent价差进一步收窄。
6、基金持仓
作为大宗商品的龙头，原油一直是投机基金十分关注和热衷于炒作的品种。2013年年初以来，基金在纽约原油期货上的总持仓和净多头持仓整体呈现增长的趋势，到年中时达到年内的峰值，总持仓最高达到193万手，净多头持仓最高突破36万手，而此时WTI油价也处于年内最高点位置110美元左右。随后基金出现获利离场迹象，加之此后夏季消费旺季结束，基金总持仓和净多头持仓双双回落。而年底在冬季消费旺季的影响下以及油价跌至相对低位，基金开始逐步入场布局多单，净多头持仓小幅走高。
图25：WTI油价与投机基金净多头持仓走势对比
资料来源：Wind，方正中期研究院
展望2014年，我们认为，近期各大机构相继调高2014年全球石油需求增长预期尤其是美国需求令市场对未来需求前景稍有乐观，基金也将借此大举炒作，然而年底前中东问题接连出现转机令市场认为未来地缘政治因素的影响可能减弱，同时供应的增加也令需求增长对油价的推动作用受限，而美联储2014年逐步放缓及完全退出QE也将是基金炒作的焦点，在多空不确定因素的影响，基金之间的博弈也将更加激烈。
第三部分 技术分析
2013年WTI油价大部分时间处于85-100美元之间波动，前两个季度基本处于这一区间内，第三季度整体重心上移并维持在100-110美元之间波动，盘中最高曾触及112美元，而四季度再度回落至上半年的波动区间内。 而从近几年WTI油价月K线图来看，2008年以来，月K线图整体呈现一个对称三角形形态，且2008年之前是一个持续6年多的上涨的过程，这也意味着对称三角形形态完成后，有继续上行的可能。
图26：美国原油期货主力连续合约月K线走势图
资料来源：文华财经，方正中期研究院
具体来看，我们认为，2014年WTI油价的波动区间预计在90-115美元之间，较2013年重心略有上移，同时三季度油价上涨及达到年内最高点的概率依然最大。
第四部分 后市展望与操作建议
1.宏观经济：展望2014年，全球经济将延续温和复苏态势，欧美国家复苏步伐有望加快，尤其作为全球第一大原油消费国美国经济的快速复苏令原油需求前景更加乐观，而中国经济的弱复苏也将在一定程度上支撑原油需求。
2.供需方面：2014年全球原油需求将继续保持增长，但市场整体的供给依然将十分充裕，OPEC原油产量将继续稳定在日均3000万桶左右，非OPEC原油产量将延续增长，尤其页岩油等非常规能源的开发将带动北美原油产量继续大幅攀升，但供给充足的局面将在一定程度上削弱需求增长对油价的贡献。
3.地缘政治及输油管道扩张：2014年美国通往海湾炼厂输油管道继续扩张会令WTI油价受到更多支撑，进 而使两地原油价差收窄。另外，虽然2013年年底中东局势出现较大转机，西方逐步取消对伊朗制裁使该国原油供应逐步增长，利比亚抗议活动缓和，原油生产及出口有望恢复，但2014年中东地区仍会有其他威胁石油供应的新危机出现，地缘政治问题对油价的影响也将长期存在。
4.行情展望及操作建议：我们认为，2014年国际油价有望延续宽幅震荡走势，同时也将呈现其季节性特征，即一季度上涨概率较大，二季度偏弱，三季度将继续上涨并有望达到年内最高点，而四季度可能再度回落。全年WTI油价的波动区间有望维持在90-115美元之间，与2013年相比，重心将略有上移。建议投资者依据季节性规律，把握区间波段行情。
方正中期 隋晓影
