长城证券 姚雯琦
投资建议：
预测公司2013-2015年EPS分别为1.15元、1.59元和2.18元，对应PE分别为36.7X、26.6X和19.4X。公司今年品类拓展靓丽抢眼，新品推出多点开花，将促进收入快速增长，同时产品结构变化亦将驱动毛利率持续提升，净利润仍有提升空间。管理层与大股东的风波已逐渐平息，风险减弱，有利于公司中长期持续发展，首次给予公司“推荐”的投资评级。
要点：
电商销售增长预计翻番，线上新品牌即将推出：电商今年的整体情况较好，增长速度预计100%以上，远超原来的预期。公司去年的电商收入约1亿多，由于期初固定费用较多，净利润仅有200万元；预计今年收入有望超过2亿元。各品牌线上销售由电商团队统一管理，目前线上销售的品牌主要是佰草集和高夫，未来将会推出专门针对线上的简包装以与线下产品区分。六神和美加净品牌在线上主要做成列，由于物流成本较高的原因，预计不会大规模做流量。由于电商销售对客户数据的掌握远比实体渠道高，公司将在今年七八月份推出度身定制的新网销品牌。剔除电商收入，公司去年同店增长仅有5%，今年电商分流摊薄的影响将更加显著，预计同店增长将进一步下滑。
新品多点开花，太极丹靓丽抢眼：佰草集今年推出新品太极丹，首次试行水乳分离，目前处于试销阶段，反馈效果良好，8月将有推介会。公司对太极丹寄予厚望，定价达到980元/套，接近外资大牌标准，希望通过太极丹的大卖提高单产带动佰草集的增长，并获得对百货尤其是丝芙兰更大的议价能力。六神今年也推出了暨常规驱蚊花露水外的去味型花露水，两款新品目前预计已超过1500万销售，预计全年将超过2000万，加上艾叶系列的并入，带动六神品牌1-5月整体增长11%。
经销商存货水平均衡，拿货节奏调整与终端销售关系不大：由零售额倒推出经销商库存量约为两个月的销售，存货水平比较均衡，处于合理范围内。由于5月份公司大股东与管理层的风波，经销商较为谨慎，放缓拿货速度，库存水平下降，6月份拿货速度有所恢复，本次拿货节奏调整与终端销售关系不大。公司今年调整了经销商的拿货折扣，从原来的52折提升到53折，且电商分流部分线下客户群体，经销商利润水平出现趋势性下降。
专营店渠道发展较为谨慎，远未定性：公司的渠道主要有商超、百货店、电商和专营店，其中专营店是公司最新发展起来的渠道之一，目前占比仍然较小。专营店主要由资金实力雄厚的代理商运营，一般同时代理多个品牌，向公司要求的折扣率往往更低，较容易扰乱价格体系，因此公司较为谨慎，将商场、百货渠道与专营店渠道产品分开，主要用非核心产品进入专营店。
高夫品牌快速增长，品牌形象维护将成关键：在公司的多个品牌中，目前高夫品牌的增长速度最快，并已覆盖四个渠道。由于品牌发展过快，包装、色系设计等细节未得到较好兼顾，因此公司并未投入更多资源催促其更快发展，未来注重细节、维护品牌形象将成为高夫品牌发展的关键。
风险因素：新品牌拓展效果不达预期，大股东与管理层的矛盾对公司中长期的不利影响。
