华泰证券 彭海柱
制剂的“中国梦”。肝素行业目前处在第二次历史机遇的初期，即原料药企业向高端的低分子肝素制剂进军，这次历史机遇的大舞台在国内，是低分子肝素制剂的“中国梦”。制剂“中国梦”的驱动因素如下：1、国内老龄化推动心脑血管疾病高发；2、低分子肝素对普通肝素的替代；3、低分子肝素的进口替代；4、低分子肝素适应症的拓展。
我们认为常山药业最有希望受益于低分子肝素制剂的“中国梦”。理由如下：1、常山药业是国内唯一实现跨越粗品到低分子肝素制剂全产业链的企业，从源头保证产品质量和原料供应；2、其低分子肝素钙注射液(万脉舒)获得发改委优质优价，竞争优势明显；3、江苏子公司打造差异化低分子肝素钙产品梯队，主动适应基药市场。
原料药的“美国梦”。我们认为未来肝素原料药的价格将维持总体平稳小幅波动的态势，未来原料药业务的增长主要来自新客户开拓带来的销量的提升。2013年1月，公司肝素钠原料药通过FDA认证，随着2013年下半年新厂房原料药车间投产，产能瓶颈得到解除，公司有望迅速打开美国市场。值得一提的是，美国市场的肝素原料药收购价格普遍高于欧洲市场，同时获得FDA认证的原料药具有更强的议价能力，两方面因素共同推高公司原料药的盈利能力。目前公司与美国的制剂企业已经形成初步合作意向，预计年内有望获得订单，对2014年业绩有较大提振。
聚焦大病种，储备产品亮点多。结合医药行业和自身发展情况，公司明确了创新研发型药企的战略定位。未来主要聚焦于心脑血管、糖尿病、生殖健康、保健美容等几大领域，值得关注的储备产品有那屈肝素、依诺肝素、白蛋白偶联长效艾塞那肽、西地那非、透明质酸等，我们看好这些产品未来的市场前景，大大提升公司的价值。
给予“增持”评级。从制剂的“中国梦”到原料药的“美国梦”，再到丰富的储备产品，我们认为公司未来的成长是确定可持续的，预计2013-2015年EPS为0.70、0.97、1.30元，对应当前股价PE为25、18、13倍，给予2013年30-35倍PE，目标价21-24.5元，“增持”评级。
股价催化剂：制剂销量超预期；新产品上市；海外订单实现。
风险提示： 药品降价；海外订单不确定性；新产品推出进度低于预期。
