文/新浪财经专栏作家 雷扬[微博]
2001年12月，阿根廷共和国接近1000亿美元的主权债务违约，成为当年全球最大宗主权债务违约案。此后，阿政府抱定不再向国际市场融资的观念，以死猪不怕开水烫的心态，在七年间软磨硬泡，和超过93%的债权人达成了债务重组协议，以仅支付票面价格30-40%的条件，使大多数债权人放弃了追索。
然而，正当阿政府自以为几乎大功告成，可以很快重返国际债市融资之时，几支美国对冲基金不依不饶，抓住当年债务发行协议中不起眼的一个小条款，与阿根廷在纽约对簿公堂，差点闹出一场新的违约，也阻断了阿政府在短期内返回国际市场的黄粱美梦。华尔街的法律和金融精英强强联手，演出了一台对冲基金智斗赖债政府的好戏。
定时炸弹的条款
在上世纪八、九十年代间，大多数拉美、东欧新兴市场国家宏观经济不稳定，通涨高企，加上本币汇率波动频繁，政府融资往往需要在纽约、伦敦等国际金融中心以美元等硬通货进行。
当时的融资条款大多依英美法系标准格式写成，往往包含着两款普遍原则：(1)一视同仁原则(pari passu)，即要求债务人对债权人平等相待、不得厚此薄彼；(2)少数不服从多数原则，即一旦出现违约，债务人必须与债权人一对一谈判重组，不得因多数债权人同意某项条件而强迫余下的少数接受。
阿根廷违约后，由于谈判重组过程旷日持久，国际实务中“少数不服从多数”原则逐渐淡出，并相应衍生出了”集体行动条款”(collective action clause，CAC)。CAC条款强调在大多数债权人同意的前提下，少数必须服从多数。
这在本质上形同强制拆迁，允许在多数住户签字搬家后，对极少数钉子户开刀(债务重组中的钉子户有一个英文术语，叫holdout investor, 顾名思义，正是那些最能hold住从而争取利益最大化的机构)。去年3月欧债危机中，希腊短期内成功进行债务重组，正得益于CAC条款的威力，迅速扫平钉子户，完成了国际金融市场上的强拆。
然而，上世纪90年代，当阿根廷依照美国法律在纽约发行国债时，条款里根本没有CAC的保障，只有久经考验的“少数不服从多数”原则。
正是这一原则，让看似无伤大雅的一视同仁条款， 成了少数hold得住的秃鹰基金(vulture fund)手中的利器，把阿根廷政府打得狼狈不堪。
桀骜不驯的秃鹰
与阿根廷政府叫板的钉子户可不是一般的虾兵蟹将。他们的领头人是由亿万富翁保罗-辛尔(Paul Singer)于1977年创立的美国对冲基金Elliott Associates。辛尔律师出身，毕业于哈佛法学院。
和华尔街大多数基金经理善用的价值投资、宏观研究、数量分析、高频交易等策略不同，辛尔的专长，是低价买入不良资产(distressed debt)， 然后通过参与破产重组的谈判乃至诉讼，用法律手段获得高额利润。Elliott自成立以来，年均净收益率高达14.6%，远超同期标准普尔五百指数10.9%的年均回报；而它旗下的资产，也由草创时的130多万美元膨胀至150亿美元。
二十多年来，Elliott一直以跳楼价买入第三世界国家违约债务，然后通过在伦敦、纽约等地以英美法律诉讼，试图扣押违约国在发达国家的资产，迫使违约方以票面或接近票面的价格偿债，赚取超额利润。
2001年阿根廷违约后，Elliott乘势囤积人人避之不及的阿国债，平均成本不到面值的15%，并要求阿政府全额还本付息。此后，当其他投资者忙于债务重组谈判，为了一两个百分点的得益讨价还价时，Elliott则作壁上观，在欧洲法庭和塞尔维亚、刚果等国对簿公堂追债。
转眼到了2010年，正当阿根廷政府与超过九成债权人达成重组协议，自以为大功告成，快要重返国际债券市场之时，Elliott杀了个回马枪，对阿根廷展开全球追债，讨要票面价值近14.7亿美元的债款，一连串官司打得难解难分。
Elliott首先在纽约兴讼，要求扣押阿根廷央行在美联储存放的黄金，被美国法庭以阿根廷央行与政府分立，不应要求央行为政府还债为由驳回。Elliott不依不饶，又分别在非洲加纳和欧盟提起诉讼，要求扣押到访的阿根廷海军舰艇和即将到访的阿根廷总统专机(都是直属政府的财产)。
2012年夏，阿根廷护卫舰自由号(Libertad)在加纳被扣超过两个月，几经上诉至国际海事法院后才被允许离港，耗费阿政府近千万美元。为免专机同遭厄运，阿根廷女总统基石奈尔(Cristina Fernandez de Kirchner)被迫乘民航飞机前往欧洲赴会。
不知是否因为此事让总统颜面扫地，这位一向左倾、贯打民族主义牌的领袖大动肝火，直接把矛头对准了金融大鳄。“华尔街的秃鹰们如果想要讹诈阿根廷，那他们连一个比索都得不到。”基石奈尔夫人语出强硬。
秃鹰基金的杀手锏
2012年秋，Elliott杀回位于纽约的联邦第二巡回上诉法院。这次他们搬出了杀手锏：一视同仁条款(pari passu)。Elliott律师团称，阿根廷政府与绝大部分债权人达成重组协议，却拒绝与少数“钉子户”谈判，明显违反了一视同仁原则。在缺少CAC条款，少数不必服从多数的前提下，Elliott要求法官判令阿国债务重组协议无效，并敕令阿政府与钉子户协商偿债。10月26日，格雷萨(Thomas Griesa)法官颁令，支持Elliott诉请。
应该说，这一判决本身并不具有太大杀伤力。即使法院支持Elliott请求，由于阿根廷是独立主权国家，完全可以不服从美国判决，而且根据先前判例，Elliott无法扣押阿央行在美资产，对阿国毫无威胁可言。
但这一次，Elliott却挑准了蛇的七寸猛打，在诉状中史无前例的要求法院向纽约梅隆银行(Bank of New York Mellon, BNY Mellon)发出支付禁令。
原来，纽约梅隆一直充当阿国债务重组中间人，阿政府每半年向其统一付款，再由它将这笔钱派发给重组后的债权人，还本付息。格雷萨法官下令禁止纽约梅隆助纣为虐，为并非“一视同仁”的阿政府转帐；而作为美国本土银行，纽约梅隆也必须服从。这就很可能造成2012年12月到期的一部分利息款无法支付，客观上构成违约。对于已经完成大部分重组、急于重塑国际形象，重返国际债市的阿政府来说，此判决无异当头棒喝。
判决结果一出，阿根廷债务违约调期(Credit Default Swap, CDS)价格急升，一年期CDS由先前的800多基点暴涨至最高一万基点(图一)。CDS实质是为债务违约购买保险，虽然阿国经济环境和偿债能力没有重大改变，但突如其来的支付禁令，却很可能造成技术性违约，而保费也随之水涨船高。市场人士怀疑，Elliott一面在法庭兴讼，一面暗中囤积阿国CDS, 在判决颁布后，瞬间获利十多倍。
数据来源：彭博社
没完没了的法庭战
面对再次违约的风险，阿根廷政府终于坐不住了。他们一面向上级法院紧急上诉，要求暂缓执行格雷萨法官的判决，使得12月的支付能顺利进行，一面终于放下身段，开始积极接触钉子户，寻求和解。
上级法院随后颁布了暂缓执行令(stay order)， 去年12月到期的阿国债务顺利还本付息，CDS价格也开始逐渐走稳。今年四月，阿政府提出和解措施，愿意向钉子户支付2.1亿美元(票面价值14.7亿的14.3%)。这笔钱刚好是钉子户们购买阿债的成本，却毫无利润可言，理所当然的遭到了拒绝，新一轮诉讼看来在所难免，而CDS也重新站上了6000基点大关，价格几乎是一年多前的十倍。
其实，阿政府和钉子户们的博弈，经历一视同仁条款的洗礼之后，已经陷阱重重，进退维谷。如果按照和其他“拆迁户”们大抵相当的待遇重组，钉子户们肯定不会同意。如果以更优厚的待遇重组，那感觉利益受损的“拆迁户”们也可援引一视同仁条款再次兴讼。看来，阿根廷政府结束官司，重返国际债市之路，遥遥无期。
而Elliott基金这种激进却又不乏新意的投资手法，在业界和舆论界也饱受争议。有观点认为，Elliot这类基金敢于拿起国际法律武器，对抗无法无天的赖债政府，在投资获利的同时也有了几分行侠仗义的绿林味道，为建立良好的国际信贷秩序做出了贡献。
也有观点认为，华尔街利用美国法律，骑劫第三世界政府以自肥，正是西方政治和金融霸权无所不用其极地体现。不管法律和道德的争议如何激烈，华尔街和阿根廷政府的官司还将继续缠斗下去，钉子户和赖债国之间的全球大戏，也远远没有结束。
