兴业证券股份有限公司 王涵，高群山，卢燕津，贾潇君
投资要点
货币增速印证实体经济疲软,存款定期化不利于融资成本下行。基数原因导致M2增速如期回落,但考虑到经济疲软和通胀压力下降带来的脱媒化效应减弱导致资金出表现象缓解以及信用债净融资增加,未来仍可能回升至14%。M1增速仍处低位,反映总需求疲弱背景下,企业成本端调整缓慢导致盈利能力继续恶化,而存款定期化趋势上升不利于银行资金成本和实体经济融资利率下行。
同业代付监管增加下半年实体经济流动性的不确定性。8月份信贷增量显著超过M2,或源于同业代付监管因素导致表外信贷回表,这一因素可能挤占表内额度,增加企业融资难度,考虑到企业去杠杆过程中对短期资金需求依然较强,下半年实体经济流动性面临的不确定性进一步增加。
下旬流动性有望保持相对平稳,但除非降准,否则资金价格在未来难快速回落。央行进行28天的长期限逆回购,缓解季末考核与节假日现金备付导致的资金面压力,流动性有望保持平稳,但逆回购的利率下行较慢与央行操作方式对预期的影响使得未来的资金价格仍无法快速下行。
我们在9月3日报告中明确提出看空9月份利率产品,后期利率产品走势也验证了我们月初判断。
近期收益率曲线陡峭化上移,更多的反映了通胀出现拐点的确定性和QE3给后续通胀回升力度带来的不确定性,而同时对经济悲观预期出现阶段性缓解。
考虑到政策放松偏慢,实体经济疲弱格局难改,未来经济仍有下行风险。通胀出现拐点,但是上行压力相对温和,在年内QE3对国内通胀难以形成较大冲击。在经过调整之后,当前利率收益率已经具备一定波段操作价值,可以逐步介入, 但利率产品收益率下降的空间不大。
