新兴经济体“内功”欠佳可能是导致本轮资本外流潮持续时间较长的最大风险。本轮短期资本流出很有可能变成长期逆转，理由是新兴经济体在危机后的经济政策没有构建较好的创新体制，技术创新、创业产业和企业设备管理状况不佳，潜在生产率不高。包括环境、新能源、新材料等新兴产业概念缺乏基础技术支撑和外资资本交流，特别是技术资本交流不充分，由此，可能在结构转型过程中产生资本进入减少、外溢现象，这或是今后新兴经济体值得注意的问题。
在欧洲局势更加动荡、新兴经济体经济大幅减速已成定局的情况下，美元资产的“安全岛效应”将会更加明显，因此，本轮新兴市场经济体的资本流出持续时间也许会更长。
记者陶冶自2008年全球金融危机爆发以后，至少三次来袭的资本外流潮今年上半年再次登陆新兴市场。据基金跟踪监测机构美国EPFR公司提供的数据，整个第二季度，亚洲除日本外的股票基金均遭遇持续资金净流出且“失血”严重。受此影响，MSCI新兴市场指数在二季度下跌了8.79%，较之同期MSCI全球市场指数的跌幅高出近四个百分点。更值得关注的是，本轮资本外流潮引发了新兴经济体货币大幅贬值，特别是金砖国家一改本币坚挺的繁荣景向，掉头成为新兴市场的领跌货币。尽管记者获得的最新数据显示，7月前两周新兴市场暂停资本净外流态势，但接受本报记者采访的多数专家均认为本轮资本外流潮可能不会止步于此，而是会延续相对长的时间或者至少要经历一段时间的反复波动。
中国现代国际关系研究院全球化中心主任刘军红认为新兴经济体“内功”欠佳可能是导致本轮资本外流潮持续时间较长的最大风险。他在20日接受本报记者采访时表示，本轮短期资本流出很有可能变成长期逆转，理由是新兴经济体在危机后的经济政策没有构建较好的创新体制，技术创新、创业产业和企业设备管理状况不佳，潜在生产率不高。包括环境、新能源、新材料等新兴产业概念缺乏基础技术支撑和外资资本交流，特别是技术资本交流不充分，由此，可能在结构转型过程中产生资本进入减少、外溢现象，这或是今后新兴经济体值得注意的问题。中国社科院世经政所世界经济预测与政策模拟实验室特约研究员熊爱宗同日也对本报记者表示，在欧洲局势更加动荡、新兴经济体经济大幅减速已成定局的情况下，美元资产的“安全岛效应”将会更加明显，因此，本轮新兴市场经济体的资本流出持续时间也许会更长。
三大原因挤压新兴市场“热钱”
自2008年雷曼兄弟倒闭引发全球金融危机以后，新兴经济体曾在2008年第四季度、2010年第二季度和2011年下半年三度遭遇资本流出。那么，如何看待眼下这波资本流出的原因？刘军红20日在接受本报记者采访时表示，欧债危机恶化、全球去杠杆化程度持续加深以及新兴经济体自身经济减速是本轮资本流出的三个最主要原因。
伴随希腊危机的反复恶化以及西班牙银行业危机浮出水面，今年上半年欧债局势动荡加剧，主权国家再现大规模再融资需求，欧美银行业补充资本的压力也持续上升，来自欧洲银行业的大量资金存在回流自救需求。直接结果就是这些银行迅速卸载海外资产，特别是在新兴市场大量套现，导致后者面对国际资金急剧流出的风险。
除欧债危机形势恶化外，自2008年以来开始的全球去杠杆化过程仍在继续。一方面，金融监管法案生效，银行管制加大力度，欧美银行业杠杆率大幅下降，可用于高风险投资的流动性比例受到限制。另一方面，全球长期机构投资者的投资行为已发生根本性变化，发达经济体对新兴市场风险资产的偏好下降。中国社科院世经政所助理研究员肖立晟19日对本报记者表示，在目前的低利率环境中，多数长期机构投资者接受了低回报，而不是冒更大风险。这意味着发达经济体将会减持新兴市场流动性较差的风险资产，例如，大宗商品、私募股权、基建投资等。
与上述外部因素相比，新兴经济体自身经济减速成为导致本轮资本流出的重要内因。据IMF组织本周发布的《世界经济展望报告》，2012年新兴和发展中经济体经济增长为5.6%，这比2011年下降了0.6个百分点。报告指出，过去10年，部分由于金融危机加深和信贷快速增长，新兴市场经济体的经济增长已超出历史趋势，因此，其中期的增速可能将低于预期，对世界经济增长的贡献也会小一些。刘军红则认为，除外部因素外，新兴经济体自身在结构转型等方面进展缓慢可能会成为未来吸引外部资金的重要障碍。“危机后，新兴经济体增长基本依靠‘资源型’、‘公共投入型’以及传统垄断性结构，资本投入量和劳动投入量成为经济增长的根本变量，生产率低下，潜在生产率和潜在增长率都维持低迷。”他说。“要重树风险资金对新兴市场的信心，练好‘内功’是根本。”
抵抗力提升但影响仍不容小觑
虽然本轮资本流出来势汹涌，货币贬值及资本市场缩水情况也比较明显，但整体而言新兴市场经济体在冲击面前表现尚为淡定，表明自上世纪90年代亚洲金融危机及80年代拉美危机之后，新兴经济体抵御外部冲击的能力已大大提升。“当前，新兴经济体外汇储备都很高，经常收支差不多表现顺差状态，抵御资金突然外流的抗风险能力较强。另外，这些经济体的金融市场相较以前有较大发展，应对手段相对丰富，特别是企业、银行的自有资金相对充裕。”刘军红表示。“这是新兴经济体到目前为止表现淡定的主要原因。”
肖立晟则从三个角度表达对于新兴经济体抵抗资本流出的乐观。首先，新兴市场经济体外部负债结构发生了很大变化，从偏重债务负债转向权益负债。一般而言，权益性负债中出于投资性动机流入的资本较多，而债务性负债出于投机性动机流入的资本较多，权益性负债比重的上升代表资本流动的波动性较低，资本突然流出造成的影响也就越小。其次，新兴市场经济体目前发行的国际债券大多数均以本币计价，不会受到币值波动的影响。截至2010年，新兴市场发行的国际债券中80%以上均以本币计价，资本流出导致的汇率变化对一国偿付能力的影响被大大削弱。最后，巨额的外汇储备以及资本管制对于预防资本流出有重要意义。至2011年底，新兴市场国家已积累的外汇储备总额达到7万亿美元，表明新兴市场经济体具有抵抗外部冲击的某些保护条件。
不过，抵抗力归抵抗力，尽管新兴市场不会因为本轮资本流出被击倒在地，后者带来的影响还是值得重视。前面提到的MSCI新兴市场指数已经很说明问题，资本市场一如既往地成为资本外流的首要受害者；同样，在新兴经济体为克服通胀及纠正前期紧缩措施的背景下，资本流出加剧本币汇率的下行压力，糟糕的是，在外部需求环境极端恶劣的情况下，这种贬值并未带动出口增长，因此具有相当大的经济增长风险。
对于近期对美元出现明显贬值态势的人民币而言，尤其值得警惕。熊爱宗认为，应特别注意短期资本流出对我国基础货币投放的影响，因为外汇占款是我国基础货币投放的重要渠道。此外，防止汇率剧烈波动为我国进出口贸易增加新的不确定性。在外需疲弱的背景下，人民币汇率波动将会更加不利于我国短期内的贸易增长，特别是近期人民币对主要新兴市场货币出现大幅升值，这不但不利于我国同这些经济体的双边贸易发展，也为我国在第三方市场带来了较大的贸易竞争压力。“为降低以上影响，对我国货币当局来说，在短期内可以考虑增加人民币汇率篮子中新兴市场货币的权重，降低人民币对新兴市场货币的波动幅度；在长期内应积极推动在双边贸易中使用人民币计价与结算，降低汇率波动对我国对外贸易的影响。”他说。
强化资本管制重在调整流入资本的结构
在资本流动波动加剧的情况下，新兴经济体最为直接和有效的应对方式就是强化资本管制。不过接受记者采访的专家均认为，强化资本管制不能简单在“量”上做文章，而应将更多注意力放在调整流入资本结构方面，即变短期投机为长期投资，让“热钱”冷却下来、安定下来。
刘军红认为，新兴市场国家当局需要发现当前资金流向流量及其背后的特点。对新兴市场的资金流入，需要看到其追求成长性的一面，即“投资基金”占相当份额，这种资金有利于新兴国创业产业和企业的诞生。在这里，不是简单的管制，而是构建合理机制，有效地利用外来资本，转化为真实有效的风险投资，促进创业产业和企业诞生，奠定产业结构升级的市场条件。
肖立晟也表示，防范资本流动的大起大落，可以从两个方面着手：其一，建立多层次的金融体系，将投机性的资本流入转为投资性的资本流入。新兴经济体整体经济规模即将达到全球总量的50%，但金融资产却仅占全球总量的19%。未来资本仍然会大量流入新兴经济体，并且规模还会持续扩大；新兴市场目前最为紧要的任务是改革金融体系，确保金融部门能够合理配置流入的国际资本。其二，加强国际协调，推进全球金融体系改革，建立一个新型国际资本流动调整机制。
IMF已公开承认短期资本流动不稳定性的负面影响，并认可在某些情况下对资本流入施加管制措施。新兴市场国家应主动开发应对过度资本流动的工具，以避免新兴市场国家继续遭受国际金融危机的冲击；同时，敦促发达国家采取负责任的货币政策，避免流动性泛滥，从源头上遏制跨境资本流动的过度波动。
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