债市能够牛多久 掌握债券投资秘密

债券投资机会悄然来临 债券热潮为什么会来

文/闵纬国

11月10日起，国家财政部决定发行2011年凭证式(四期)国债。该期国债发行总额为200亿元，发行期截止到23日。发行当日上午9点，笔 者在北京市朝阳区一家商业银行网点外见到很多人都在抱怨：“来晚啦，国债已经卖完了。”据媒体报道，同样的场景，在全国各地的银行门口都在上演。

债券热潮为什么会来

国债申购热为什么会出现？一是通胀严重程度加剧，银行存款出现负利率，从而使得人们希望采用更有效的理财手段。二是目前正处于本轮加息周期的顶部区域，国债的发行价格显得较为诱人。

从表1可以看出，1978～2010年，33年的年均通胀率为5.18%。今年7月7日起，最新适用的1年期银行存款的利率水平是3.5%。按 照现有的通胀速度和利率水平，10万元存银行，20年后将变成7.13万元。在这种情况下，人们就希望采用比银行存款收益更高的国债来抵御通胀的危害。以 最近发行的这次国债为例，一共发行了1年期、3年期和5年期3种面额，票面利率均高于同期银行存款的收益水平。其中1年期20亿元，票面年利率 3.85%；3年期100亿元，票面年利率5.58%；5年期80亿元，票面年利率6.15%。

从表2可以看出，中国的利率周期每过几年就会变动一次，且呈现较为明显的加息和减息周期，在此期间，存在明显的转折。我们在关注债市时，最重要 的就是要把握这个关键的转折时点。如果是从加息周期转入降息周期的关键节点，则债券发行价格将达到高峰，这样就会出现热销场面，同时，二级市场上的债券的 交易价格也不断走强。例如，目前在股市反复震荡的同时，债市交易市场已经开始发力上涨，9月底以来走出了一波小牛行情。

表1  1978～2010年历年CPI指数

数据来源：国家统计局，下同。

表2  1990年至今1年期银行存款变动情况

各主要投资品种前景看淡

目前，除了债券之外，个人比较容易接触到的理财产品主要有房产、股票、黄金、基金。事实上，现在这些理财产品都处于低谷或下跌趋势中。

房产  在中国进行房产投资有3个秘诀：第一是政策；第二是政策；第三还是政策。由于中国的土地是没有私有产权的，统统归国家所有。因此，房产政策市的现象在未来 较长的一段时间内将长期存在。这意味着，房地产行情要根本走强，需要国家给予政策支持。而目前国家对房产从紧的态度非常坚决，房产的低潮在未来一段时间内 还将持续存在。

股票  中国的股市与房地产密切相关，联动性极强，上市公司中几乎有一半属于房地产产业链。炒股炒的是预期，在房地产预期不明朗而七大新兴产业又没有有效成为支柱 产业的情况下，中国股市的整体情况很难有较大的改观。虽然由于临近年底，会有常规意义上的券商“吃饭”行情出现，但这一轮行情可能仅仅只是反弹，而并非反 转。在继续从紧的货币政策的预期下，股市的真正整体好转可能需要等到明年换届之后才会出现。

黄金  1971年7月第7次美元危机爆发，布林顿森林体系瓦解，尼克松政府于8月15日宣布实行“新经济政策”，宣布美元与黄金脱钩。从此，金价开始出现大幅度 的波动。1971年7月～1980年1月，是第一轮黄金牛市。从35美元/盎司开始，金价在1980年1月达到最高价850美元/盎司，10年最大涨幅 2328.57%。黄金并非永远上涨。1980年1月～1999年7月，黄金一共跌了20年。这是第一轮黄金熊市。美国黄金期货在1999年7月创下 252.9美元本轮熊市最低价，20年最大跌幅70.25%。从1999年7月(特别是2001年9∙11恐怖袭击，美元确立长期贬值趋势，正式宣布第二 轮黄金牛市启动)到目前，是第二轮黄金牛市。第二轮黄金牛市的金价在2011年9月6日达到至今的最高价1922.6美元，最大涨幅660.22%。目 前，困扰美国的最大恐怖因素本·拉登已被击毙，美元未来一段时间内有走强的可能性。因此，黄金在未来半年到一年的时间内可能将维持弱市整体的态势，再出现 大幅度上涨的可能性较小。

基金  基金主要分为股票型、货币型和债券型3种。股票型基金的走势与股市相关性很高，在股市整体预期走弱的情况下，该类基金很难有较好表现。货币型从本质上来说 是一年期银行存款的有效替代品，优点很明显：取用灵活，买入之后，一旦需要用钱，则可以随时赎回，一般来说，2天就可以到账。而缺点也很明显：收益率相对 不高。债券型基金的走势，与债券市场的走势基本是一致的，在债券市场整体走强的情况下，该类基金可能会有较好表现。

债券投资还能热多久

各种迹象表明，理财产品的运行周期已进入债市牛市阶段，未来债市可望继续走牛。那么债市能够牛多久呢？主要在政策方面。如果政府放弃严厉的货币 政策，出现类似于2008年底那样大规模扶持经济，超量发行货币的情况，则可能会对债市构成较大风险。在这种情况下，股市、楼市等容易产生较大波动幅度的 理财产品，则会出现快速上涨。各类资金会从债券市场中撤资，而转投股市。而债券购买的主力——银行，也可能会选择倒戈，它们将更多地选择放贷而不是去购买 债券。但无论情况怎样，至少今年四季度及明年上半年的政策面出现较大幅度转折的可能性较小。这意味债券投资机会可能至少会维持9个月～1年。

此外，中国经济不排除从通胀转入短期通缩，随后再转入中长期通缩的可能性。一旦此种情况出现，则债券将在未来较长的时间内，持续走强，成为较为优秀的投资品种。这样，债券牛市的持续过程可能会持续多年。

保本国债成理财新宠

在股市跌跌不休、楼市持续低迷的背景下，国债“金边债券”的美誉，再次得到了印证。今年以来发行的多期国债中，几乎每期国债都在发行的首日和次 日被抢购一空。央行杭州中心支行在杭州等地组织的国债问卷调查也显示：多数投资者最爱的投资品种是国债，其中逾5成市民希望增加1年期短期品种。那么，国 债发行时如何购买呢？

国债是通过证券经营机构间接发行，投资者购买国债可到证券经营机构购买。国债的品种不同，其购买方式也不同，其中无记名式和凭证式国债的购买手续简便，记账式国债的购买手续稍复杂些。

无记名式国债

是一种票面上不记载债权人姓名或单位名称的债券，通常以实物券形式出现，又称实物券或国库券。实物债券是一种具有标准格式实物券面的债券。它以实物券的形式记录债权、面值等，不记名、不挂失、可上市流通。

无记名式国债的购买对象主要是各种机构投资者和个人投资者。无记名式实物券国债的购买是最简单的。投资者可在发行期内到销售无记名式国债的各大银行(包括中国工商银行、中国农业银行、中国建设银行、交通银行等)和证券机构的各个网点，持款填单购买。无记名式国债的面值种类一般为100元、500元、1000元等。

凭证式国债

主要面向个人投资者发行。其发售和兑付是通过各大银行的储蓄网点、邮政储蓄部门的网点以及财政部门的国债服务部办理。其网点遍布全国城乡，能够 最大限度满足群众购买、兑取需要。投资者购买凭证式国债可在发行期间内持款到各网点填单交款，办理购买事宜。由发行点填制凭证式国债收款凭单，其内容包括 购买日期、购买人姓名、购买券种、购买金额、身份证件号码等，填完后交购买者收妥。

办理手续和银行定期存款办理手续类似。凭证式国债以百元为起点整数发售，按面值购买。发行期过后，对于客户提前兑取的凭证式国债，可由指定的经 办机构在控制指标内继续向社会发售。投资者在发行期后购买时，银行将重新填制凭证式国债收款凭单，投资者购买时仍按面值购买。购买日即为起息日。兑付时按 实际持有天数、按相应档次利率计付利息(利息计算到到期时兑付期的最后一日)。

记账式国债买

是由财政部通过无纸化方式发行的、以电脑记账方式记录债权，并可以上市交易的债券。它可随时买卖，流动性强，每年付息一次，实际收入比票面利率高。

记账式国债通过交易所交易系统以记账的方式办理发行。投资者购买记账式国债必须在交易所开立证券账户或国债专用账户，并委托证券机构代理进行。因此，投资者必须拥有证券交易所的证券账户，并在证券经营机构开立资金账户才能购买记账式国债。

债市寒冬过后应如何投资债基

文/廖佳 　

今年以来，极度紧绷的资金面以及城投债危机的爆发，让债券投资者很受伤。晨星中国债券型基金指数显示，截至11月14日，该指数下跌2.04%(见表1)，为2004年11月以来首次取得负收益。不过，10月以后，随着CPI下降趋势的确定、资金面的逐步放松，债基也苦尽甘来，迎来了反弹。

在债市的寒冬过后，应如何投资债基？由于较之股市，债市容量较小，多数债券在我国属于非个人投资品种，债基在投资者面前也总是蒙着一层面纱。

表1  晨星各类型基金指数今年以来走势

来源：Morningstar晨星(中国)，下同。

债基大“扫盲”

按照证监会的基金分类方法，债券型基金是指基金资产80%以上投资于债券的基金。由于债基主要投资于债券市场，相对权益类品种来说，其收益相对 稳健、风险也更小，且其投资收益很大一部分取决于债券市场的收益情况，这也就是为什么数十年以来债基的走势基本能独立于其他类型基金的根结所在。

债券的种类有多种，按照发行者不同，可大致分为国债、地方政府债、城投债、金融债、企业债、公司债等；按照期限不同又可分为长、短、中债；按有 无抵押担保又可分为无担保债券(信用债)、有担保债券；按照有无特别的约定，又可分为可提前赎回债券、可转债等。正是由于债券的多样性，这80%的债券资 产如何分布往往在很大程度上决定着债基的风险和收益差别。而今年上半年不少债基惨遭滑铁卢，也正是由于资产中配置了大比例的城投债和可转债。

80%之外的资产投向何处也对基金的风险以及收益起着一定的作用，风险偏好高的基金可能会选择直接投资与二级股票市场或者参与打新股，而嫌恶风险的债基或许会将债券的投资比例调至100%，只专注于债券。

风险收益特征

构成国内债基风险的3类资产分别是股票、可转债以及纯债资产，对应的风险依次递减。从国内债基的资产配置来看，它们大概可以分为3类投资风格。 其一，专注于二级市场股票投资，其业绩的贡献更多来自于股票资产，承担较高的市场风险，如富国优化增强债券。其二，谨慎参与新股申购，同时适当配置可转 债，在参与股市投资的同时适当控制风险，如汇添富增强收益债券。其三，无论是一级市场股票，还是二级市场股票，基金基本不参与，收益的来源主要是纯债，同 时也会少量配置转债，组合整体以控制风险为主，如中银增利、长信中短债债券等。

同样投资于股市，多数债基通过网下进行具有锁定期的新股申购，力求本金安全、收益稳定；有些则是通过选股择时以及仓位控制的手段来获取二级股市 的收益。我们认为，一级市场新股申购的收益率逐渐下降，且一旦市场遇到系统性风险，一级市场锁定的新股和二级市场股票的风险几乎是相当的。

如果是非常看重风险的投资者，纯债基金或许是更好的选择。从投资品种来看，纯债基金仅投资于固定收益类品种，因而其风险收益特征与债券市场的走 势更为贴切，也更能走出独立于股市的行情。以投资类纯债的中银增利债基为例，今年以来获得了3.22%的收益，同期中债总指数的收益率为4.28%，中短 期债券指数收益为3.95%，而沪深300(2389.060,-46.16,-1.90%)指数的收益率则为-13.77%。

收益及影响因素

由于债基的主要投资标的是债券，而对于债券市场而言，从风险补偿的角度出发，基础利率是投资者所要求的最低利率。一般用无风险国债收益率作为基础利率的代表，并分别针对不同期限的债券选择相应的基础利率基准。从中可以了解到债基的大致收益范围，即基础利率＋风险补偿。

也正是由于基础利率、风险补偿直接影响着债基的收益，故而一切能够影响基础利率及风险补偿的因素，都可能会对债基的收益造成影响。在通胀时期， 基础利率通常会上涨，故而带动债券收益的上涨。此外，由于债券期限、发行者信用度以及是否具有提前赎回条款等因素的影响，不同债券的风险补偿额度也不同， 通常来说期限越长、信用度越低、附有提前赎回权的债券往往要求比较高的风险补偿。

总体来说，对于债基而言，久期是衡量利率变动对债券价格影响的敏感指标，久期越大，说明利率变动对债基收益影响的波动越大。

在基金组合中的作用

站在大类资产配置的角度，债基具有与其他市场关联度低，收益稳健、风险小的特征，因而投资者可以依据自己的风险承受能力、投资目标等在及基金组 合中配置适当的债基，从而起到分散风险的作用。股票基金或混合基金中债券的配置是机动的，很可能会由于基金经理的人为的因素(风险偏好、投资经验等)，造 成债券的配置比例微乎其微，而一旦股市面临系统性下跌时，又难以及时调整比例。

配置一定比例的债基对于一个稳健的投资者而言是非常有必要的。通常来说，随着年龄的增长，投资者的风险偏好逐渐减弱，可以逐渐加重债基在基金组合中的比例。具体来说，有个小规律可以遵循，即债券的配比大致与年龄等同。

如何选择

在选择债基时，可以结合自己的风险承受能力来选择。建议债券知识掌握不多、风险承受能力低的投资者尽量选择持股比例低、而持债又主要以信用级别 高的品种为主的债基。而对债券有一定了解，投资经验相对丰富的稳健型投资者可以在详细阅读基金招募说明书后，选择适合自己风险收益的债券产品。仅仅从平衡 资产配置的角度出发，笔者认为纯债基金是比较好的品种。

此外，还需关注以下几个因素：一是费率。不同债基的费率往往有着一定的差别，因而投资者应尽可能选择费率低的基金，赢在起跑线上；二是规模。由 于规模大的债基往往具有较低的费率，且其在债券市场的议价能力强，不论从成本还是收益的角度，都建议选择规模相对较大的债基；三是基金经理。一个好的基金 经理往往会成为债基的灵魂，故而选择一个从业经验长、过往操作基金业绩稳定的优秀基金经理对投资者来说，也是十分重要的。

附表普通债券型基金业绩表现及风险评价

来源：Morningstar晨星(中国)，截至2011年11月11日。

债券投资并不神秘 掌握债券投资的秘密

文/金牛

一提到投资理财，人们脑海中往往容易联想到股票和基金。但是有一项重要的工具——债券却被大多数人忽略了。原因有很多，比如觉得债券不刺激、不如股票的可能收益大，或者对债券不够了解，甚至不能有效区分债券和国债之间的区别。

债券初探

国债只是债券的一种。按照发行主体的不同，债券可分为政府债券、中央银行债、金融债券、公司债券、企业债券和短期融资券，见表1。普通个人投资者可以直接投资的品种是国债、公司债；对于央行票据、金融债和短期融资债，则需要通过购买债券型基金或信托的方式进行投资。

表1  主要债券类型

债券的价格为什么会出现波动

对于大多数普通个人投资者来说，经常接触的债券种类可能仅仅只是国债。在他们的理解中，债券和固定存款类似，在持有期内价格不会有太大波动。买 了以后，把凭据往家里一放，过个几年再去银行取出来，可以得到一定的利息收益。在他们看来，债券就是一个略高一些的加强版存款。

债市由两个市场组成。一是发行市场，老百姓们平时经常接触的国债就是在发行市场里进行，而个人最常接触的银行则是国债发行市场的一个组成部分。 二是交易市场，已经发行的债券可以在这个市场里进行交易。在交易市场里，债券的价格并非固定不变，会像股票一样出现价格的波动。

目前我国的债券交易市场主要有两个：银行间债券市场和证券交易所市场。银行间债券市场是商业银行、农村信用联社、保险公司、证券公司或其它金融 机构进行债券交易的市场，个人投资者是无法参与这个市场的。证券交易所市场就是众人熟知的上海证券交易所和深圳证券交易所，个人和机构都可以参与。

公司债、可转债可以直接在证券交易所市场进行交易。政策性金融债、中央银行票据和短期融资券可以在银行间债券市场交易。以上所有交易品种债券型基金都是可以买卖的。如果个人投资者想购买那些只能在银行间债券市场进行交易的债券，则需要通过购买债券型基金进行间接投资。

政府债的情况比较特殊。以前我国不允许地方政府发行债券，所以一谈到政府债，指的就是国债。但是最近国家出了新规定，允许地方政府发行债券。今 年11月15日，上海市政府已经发行了新规出台后的第一期地方政府债。目前，地方政府债只能由机构投资者参与投资，以后个人能否直接投资还不能确定。目前 个人可以直接投资的国债主要有两种：凭证式和记账式国债。前者就是我们经常可以在银行买到的类似于储蓄的债券，它不能在交易市场进行交易；后者可以在交易 市场进行交易。个人投资者既可以在发行的时候购买记账式国债，又可以通过证券公司在交易所购买记账式国债。

影响债券收益的因素

影响债券收益的因素主要有3个：当前人民币基准利率、对未来利率的预期和对未来股市的预期。债市由一级市场和二级市场组成，债券的一级市场是指债券的发行市场，债券的二级市场是指已发行债券买卖转让的市场。

当前人民币基准利率主要影响债券在一级市场上的基础发行利率，一般以1年期银行存款为标准。当前人民币基准利率较高，债券的基础发行利率也会较高，反之，则债券的基础发行利率较低。

对未来利率的预期会同时影响债券在一级市场上的发行利率和二级市场上的交易价格。对未来利率的预期是上升的，债券在一级市场上发行时的发行利率 会走高；反之，发行利率走低。对于债券二级市场，未来利率的预期是上升的，债券价格会走低。因为在二级市场上的债券，其利率是已经固定了的，未来利率上 升，则意味着未来发行的债券其收益率会比现存的债券收益率更高。换句话说，就是现存的债券相对于未来的债券变得不太值钱，因此价格走低。总而言之，二级市 场上债券价格的走势与未来银行利率的变化是成反比的。

对未来股市的预期同时影响债券在一级和二级市场上的交易价格。如果未来股市预期上涨，则投资者会偏向于卖出收益率相对较低的债券，买入收益率相对较高的股票，此时，债券价格会趋于下跌。反之，债券价格会趋于上涨，见表2。

表2  债券收益影响因素

上一轮债券牛市回顾

很多个人投资者，想必不会对附图1感到陌生。2007年10月16日～2008年10月28日一年多的时间内，股市下跌幅度为72.83%。这 意味着，假如在2007年10月16日，出手100万元满仓股票，到2008年10月28日，大概只剩下27.17万元。这是一次令很多人绝望的大熊市。

与股市的大熊市相对应，相同的时间内，债券市场却上涨了12.45%，见附图2。这意味着，假如在2008年10月28日，100万元满仓债券，到2008年10月28日，则会拥有112.45万元。这就是距离现在最近的一次债券大牛市。

相同的投入资金，不同的投资方式，一种为买入股票，一种为买入债券。到2008年10月28日，会相差3.14倍，即27.17万元需要上涨314%才能达到112.45万元。两种不同的投资方式，产生了截然不同的投资效果。

为什么会产生这次债券的大牛市？债券交易价格上涨的两个重要因素在当时都发生了：一是当时利率的走向为上升。2007年12月21日，在完成了 2007年的第6次加息之后，中国的利率步入下降周期，直到2008年12月23日才宣告该下降周期结束。二是当时股市的趋势是下跌。由于美国次贷危机和 中国股市自身调整的需要，在当时大陆股市出现了一次深幅度的调整，出于资金避险的需要。大量机构选择了债市作为渡过股市熊市的安全港湾。在这两个因素的共 同作用下，这才出现了2007年底到2008年底，这次股市大熊市背景下的债券大牛市。