申银万国（香港）
SOHO中国3月2日中午公布了其2010年年报数据，业绩符合我们预期。董事长潘石屹在随后的业绩发布会上透露今年的土地购置将增至150亿元，比去年同比大增142%。这进一步验证了我们的观点，即充足的现金流将帮助公司在未来市场低迷阶段更好的把握土地扩张机会。
年报业绩公布后，我们对模型进行了微调，并把目标价从6.59港币小幅上调至6.73港币。行业目前平均估值对应40%的NAV折价，鉴于公司基本面强于行业平均水平，我们认为给予其30%的NAV是比较合理的。我们认为公司将成为住宅地产市场挤出效应的最主要受益者，重申增持评级，建议投资者逢低吸纳。我们认为公司应该获得目标估值提升，主要原因如下:
1） 收入锁定率高：在2010年入账销售收入约人民币180亿元后，公司仍有人民币210亿元的未结算收入，分别相当于2011年和2012年的锁定率84%和72%。此外，2011年和2012年计划完工的投资性房地产将弥补开发用于销售的房地产交付减少。
2） 专注于商业地产开发：尽管公司70%的土地储备在北京，30%的土地储备在上海，但是没有住宅开发用地，换言之，现有的所有调控政策都不会对公司的销售产生直接影响，相反，可能会受益于资金无法流入住宅市场而带来的挤出效应；
3）谨慎的土地收购：2007至2010年间，公司仅花费人民币290亿元收购土地，同时获得合同销售额人民币490亿元，显示公司相对保守的扩张行为。虽然投资者可能认为目前拥有约100万平米权益建筑面积的土地储备无法维持公司持续增长，但我们相信公司较强的现金持有可以使其在将来不利的运营环境下获得更多的收购机会。
具体年报业绩如下:
1) 收入同比增长146%至182亿元，其中入账销售面积同比增长131%至409106平米，均价同比上涨9%至每平米44524元。
2) 归属于母公司股东净利润同比上涨10%至36亿元，但如果剔除投资物业重估损益，潜在净利润同比增速达到108%。
3) 净利润增速小于收入增速的主要原因在于土地增值税率的提高，毛利维持在51%，同时规模的扩张促使费用率持续下降。
4) 董事会建议期末分派股息每股0.14元，即20%的股利支付率。
5) 期末，公司现金余额达到177亿元，付息负债85亿元，连续五年保持净现金。
