私募排排网高级研究员 龙舫
近期，“华润信托·金牛精选1期TOT集合资金信托计划”在农业银行发行，由国信证券担任投资顾问，这是今年农行总行私人银行成立以来推出的第一款TOT产品，意味着国内的TOT家族又多了一个新的成员。
广义的TOT是信托中的信托(Trust of Trust)的缩写和简称，是一种组合投资产品。目前在国内尚处于初步发展阶段，与数量众多的公募基金、基金“一对多”专户产品、券商集合理财产品相比，国内TOT产品总数仅20余只，但其发展前景却被众多市场人士看好，成为高端收入人群关注的焦点。
一、TOT产品的主要发行主体
目前，国内有哪些机构在发行TOT产品呢？从担任投资顾问的角度来分类，主要有银行系、券商系、信托系和第三方，还有私募基金公司担任投资顾问仅投资单一私募的TOT。
1、银行系类TOT产品
这种产品形式实际上只能算是一种类tot产品，母信托以银行理财产品的形式存在。以发行理财产品的形式来募集资金，再把募集来的资金按照比例投资给几家阳光私募基金。
比如，光大银行推出的“阳光私募基金宝”、中国邮政储蓄银行推出的“金种子优选投顾人民币理财计划”、中国银行的“中银国际证券精英汇”等等。
2、信托系TOT产品
信托公司发行的tot产品，最符合tot产品的定义，即信托公司发行信托计划(母信托)，以募集的资金投入该公司或其他信托公司发行的其他信托计划(子信托)，通过子信托间接投资于私募基金信托产品。国内出现的第一款tot产品就是由平安信托发行的“平安财富·东海盛世1号”。
目前，国内信托公司发行的TOT大多会聘请证券公司作为产品的投资顾问，或者自己充当投资顾问。如上文提到的“华润信托·金牛精选1期TOT集合资金信托计划”，就是由国信证券担任投资顾问；而“华润信托·托付宝TOF”则是华润信托自己进行管理。
3、券商系类TOT产品
国内券商已经以集合理财产品的形式发行了大量的FOF产品，过去主要投资于公募基金，现在也有投资于私募基金的FOF。此类产品与tot产品类似，是以发行券商集合理财产品的形式来募集资金，然后投资于不同的私募基金产品。如国内目前发行了此类产品的长江证券、东海证券等券商。
此类券商发行的投资于私募基金的FOF大都由自己进行管理。目前，准备搭建或者已经初步搭建起私募研究平台的券商至少有5家，其中部分券商之前已有公募基金的研究平台，并且人员配备基本齐全，私募研究平台的搭建工作一般就由这部分人来兼任。
4、第三方TOT产品
从今年开始，国内出现了由第三方担任投资顾问的tot产品，此类tot产品也是借道信托公司渠道发行，如融智投资、新方程投资通过和华润信托达成协议，分别担任华润信托旗下TOT产品的投资顾问。北京弘酬投资管理有限公司通过陕国投平台也发行了6期TOT产品。
此类产品的投资顾问是独立于券商、银行、信托公司的第三方机构，因此能够最大范围跨平台选择优秀私募基金产品，其投资顾问收入也主要来自于tot产品的业绩报酬，故为投资者创造高回报的动力也最足。
5、投资单一私募的TOT产品
自中登公司暂停信托公司开设股票账户之后，阳光私募们为解决发行难题，开始借道信托公司发行的TOT产品变相发行新产品。简单说来，就是由信托公司设立一个信托产品，其投资标的则主要锁定为1只或2只阳光私募产品。由于新产品的投资标的是信托产品而非证券，因而可以绕开证券账户的关卡。如近期平安信托与某阳光私募就推出了此类产品。
二、第三方是最优的TOT发行主体
从国外的经验来看，TOT产品的发展必须有丰富的私募基金产品库做基础，目前中国的阳光私募信托产品的数量已经超过1000只，管理的资产规模已经超过1000亿元，从规模和数量上已基本满足TOT发展需求的土壤。
TOT的本质是要进行组合投资，这就需要深入的了解阳光私募行业，对琳琅满目的私募产品和私募管理人进行甄别，合理搭配不同风格特点的产品，以获得风险收益的最佳配比。
那么，以上本文介绍的哪一类机构能够最好地实现以上目的，更适合担任tot产品的投资顾问呢？
首先看银行系的TOT产品，其配置的子信托产品，都会优先考虑银行正在代销，资金保管在本银行，并且盘子大的私募。此外，银行凭借其渠道销售能力发行的TOT产品，往往会要求和子私募基金公司分享较高的业绩报酬，比如3:7、2:3，有的甚至高达1:1。这使得有些业绩比较优秀，市场号召力高的私募管理人由于分成的问题而不愿与银行合作。
其次看信托系的TOT产品，他们担任投资顾问并发行的TOT产品，配置的子信托产品，肯定优先考虑在其信托平台发行，并且管理资金规模比较大的子私募。比如华润信托发行的托付宝产品，只选择华润信托平台上的产品作配置，尽管其平台上已有100多只产品可供选择，但仍然会错过一些业绩非常优秀的产品。
券商系的TOT，虽然有自己的销售团队，拥有一定的客户资源，这对于发行TOT产品来说是非常大的优势，但是他们选择的子私募基金，偏好选择在自己公司开户交易、并且交易频繁的私募，他们与子私募基金之间还会有返佣的嫌疑。
至于由私募基金公司担任投资顾问，仅投资于1只或者2只阳光私募产品的TOT，并不是真正意义上的投资组合产品，明显不能构成投资组合，也不能为投资者合理配置资产，已失去TOT产品自身优势，与投资单只阳光私募产品没有任何区别。
从以上分析可以看出，银行、信托、券商都不是简单的TOT产品管理人，并非独立的第三方，是否能在投资者与自己的利益上做到公正无私，真正为投资者选择最佳的私募基金组合，可能是让投资者最担心的问题。
从这个意义上来看，第三方机构作为投资顾问发行的TOT产品，是相对比较优质的TOT。但是第三方机构也分第三方销售机构与第三方评级机构，第三方销售机构与私募基金公司之间也存在利益关系，其担任投资顾问发行的TOT产品，会考虑到其代销私募产品的销量问题，往往会优先配置自己代销的私募基金。
而第三方评级机构，则是真正独立的第三方机构，能够以独立、客观、科学的立场，从最大范围内为投资者选择表现优异的子私募基金。第三方评级机构还具有科学的筛选评级系统，所以能做到真正意义上的主动管理，较其他机构而言，优越性更为明显，是目前国内最佳的tot发行主体。
