一、事件概述
近期我们对长城开发公司进行了实地调研，向公司领导了解了公司目前的经营状况以及公司在LED上的经营战略。
二、分析与判断
公司面临低端制造业向中高端制造业的转型长城开发主要包括三类主要业务，一类是主要硬盘相关产品包括：
硬盘磁头、硬盘PCBA板、盘基片等。一类是OEM产品，主要包括内存条，电子仪器仪表等。第三类是自有产品，主要是智能电表。由于受到金融危机、内存条价格下降等影响，公司09年净利润增速较之08年有所下降，而今年以来，利润增长有所恢复。公司综合毛利率较低，一直以来不超过5%。公司目前正面临由低端制造业向中高端制造业的转型。
希捷磁头产能转移形成硬盘相关产品规模化扩张
公司是全球第二大硬盘磁头制造商。公司于今年上半年新增了一批生产线，进一步扩大了磁头产能，而苏州二期厂房的封顶有利于公司承接希捷磁头产能的转移。目前公司磁头出货量每季度达到2000万，明年一季度会提高至3000万。希捷的产能转移预计未来每年会带来将近50亿的合同订单。这部分毛利率在3%-4%左右。
OEM产品毛利率较低
公司的代工产品主要包括内存条、电子产品加工等。其中为Kingston代工的内存条和U盘占比最大（对Kingston的内存条代工达到50%）。在内存条和U盘方面，基本保持一个季度，内存条500万，U盘300万的产能规模。但由于加工费保持不变甚至略有下降，代工毛利率也略有降低。另外，公司还为三星、中兴等厂商提供手机代工业务。三星手机每月代工量在150万台左右。
智能电表国内市场取得突破
公司的自有产品主要有计量、税控、数字家庭等产品。公司传统优势在智能电表的海外市场。08、09年智能电表出口分别达到350万只和200万只。随着公司对中东、巴西等新市场的开拓，预计未来智能电表海外市场订单还将持续上升。
今年利润增速放缓主要原因在于费用增加较快
公司今年利润增长较慢，主要原因在于公司加大了研发投入，三项费用增加较快。公司对磁头自动化生产线采取加速计提的方式，因此对计提当期的利润造成较大负面影响。
三、盈利预测与投资建议
此前公司属于传统制造企业，主要收入来自代工计算机硬件配产品。的最大此前公司属于传统制造企业，主要收入来自代工计算机硬件配产品。的最大此前公司属于传统制造企业，主要收入来自代工计算机硬件配产品。的最大特点在于产能和收入规模较大，现金流极为充裕但品偏向中低端毛利率一直。特点在于产能和收入规模较大，现金流极为充裕但品偏向中低端毛利率一直。面对此困境，公司一方采取外延式规模扩张力争成为全球有竞的电子包厂商；面对此困境，公司一方采取外延式规模扩张力争成为全球有竞的电子包厂商；另一方面，公司将LED作为下一个利润增长点，全力开拓LED市场。公司在LED市场上的最大优势来自于下游冠捷背光订单较为确定，而一旦LED照明市场启动，公司也能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩能快速切入。因此公司未来业绩可能存在超出目前预期的因素。另外，公司投资香港上可能存在超出目前预期的因素。另外，公司投资香港上可能存在超出目前预期的因素。另外，公司投资香港上市的昂纳光通信约32.52%的股权，通过减持股权将获得1.07亿元的投资收益。预计公司2010年EPS分别为0.30元、0.4元、0.54元。假设公司元。假设公司元。假设公司LED项目于2012年初步释放产能，粗略估计产能，粗略估计产能，粗略估计产能，粗略估计2012年会增厚年会增厚年会增厚EPSEPSEPS程度为0.03-0.05元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而元。增厚程度视产能释放不同而定。
根据计算机硬件厂商的平均估值水，给予公司传统业务以根据计算机硬件厂商的平均估值水，给予公司传统业务以2011年市场平均PE，对应目标价位为12.4元；LED方面，给予方面，给予方面，给予2012年30倍PE，综合来看，对应价格为综合来看，对应价格为综合来看，对应价格为综合来看，对应价格为综合来看，对应价格为综合来看，对应价格为12.4 2.4-13元，给予“中性”评级。但建议关注公司未来的LED进展，预计相关业务的开展会给公司市场表现带来交易性机会。如果公司LED项目产能释放的时间点提前，或是规模超出预期，将对公司业绩形成利好。
四、风险提示
1）代工毛利率继续下降；2）新客户开拓低于预期；3）LED产能释放低于预期。
(作者:卢婷;王力)